中信明明：房地产投资或将进入阶段性下行的周期

　　 在9月份的经济数据中，房地产数据的表现相对不同。虽然开发投资增速依然强劲，但新建和商品房销售(及其对应的预收款和个人抵押贷款)增速明显放缓，这也反映出7月以来监管更加严格的效果。随着调控政策促进房地产回归本源的思路，预计土地收购、销售和开发的整体步伐将放缓，房地产投资将进入阶段性下行周期。

　　 销售增长放缓，库存的压力加大。商品房销售增速在高位放缓，9月份商品房销售同比增速由27%降至16%。不同能源水平城市的房地产销售差异很大，一线城市表现最强，二三线城市开始小幅走软。从实用面积的角度看房地产库存，大城市、库存10个城市从2018年开始积累，一二线城市的实用面积接近2015年和2016年的峰值。

　　 用存贷比来衡量库存，的水平有些城市确实存在库存高的问题根据10个大城市，的数据，一线城市的存贷比在疫情防控后呈现出非常明显的下降趋势，表明销售形势持续好转；然而，最近几个月，大城市二线城市的存销比开始上升，库存的压力也加大了。在许多二线城市，库存的压力太大了。例如，在西安，如果保持最近三月的平均销售速度，消化整个楼市和库存需要将近4年的时间。

　　 在严格监管下，房企的销售和融资都面临压力。销售方面：为了遏制房价的过度上涨，一些城市出台了抑制需求方面的政策。随着经济逐渐恢复正常，刺激房地产的需求进一步减少，销售方面的政策调控有望有一定的连续性，房地产销售增速将会减弱。融资方：“三条红线”限制了房企的杠杆运作和融资能力。

　　 监管政策推动房地产回归本源，预计发展速度将放缓。首先，对“三条红线”的监管更加严格。踩线房企需要通过减少土地收购来减少负债，启动和预售的步伐也将放缓；其次，“三条红线”监管意在使房地产企业回归实体经济的本源，而不是高杠杆经营，“快周转”(征地、建设、销售、慢建设、慢竣工)和过度金融化；第三，银行倾向于对踩线房地产企业的信贷持谨慎态度，预计这将对未来的房地产投资产生影响。

　　 与房地产投资相对应，对建安，投资的支持仍然存在，土地投资有望下降。自2016年“快速周转”模式逐步启动以来，后续交付和竣工的压力一直在积累，因此对建安的投资仍然有很强的支持力度。由于今年上半年房屋企业的征地金额很高，征地费用落后于征地费用，因此预计短期内的征地费用不会像悬崖一样下跌。但随着第四季度乃至明年房企征地的衔接，征地费增速可能会下行，转负，拖累未来房地产投资。

　　 结论：楼市监管力度加大，销售和开发增速下降，房地产投资可能进入周期性下行周期。从实用面积来看，2018年以来，房地产库存、大城市和库存一直在积累。今年年初以来，虽然疫情导致宏观经济增长下滑，金融压力加大，但政府仍坚持不把房地产作为一个