华发股份沉迷于合作开发 追求规模扩张还需小心弯道翻车

　　（原标题：华发股份沉迷于合作开发 追求规模扩张还需小心弯道翻车）

　　眼下，楼市回暖尚不明朗，房企纷纷收缩拿地部署，但华发股份却在逆势而行，近期豪掷巨资在上海市松江区拿下一宗土地，该地块总出让面积为130,113.2平方米，规划用途为居住用地，容积率2.1，成交总价人民币706,310万元，溢价率为10%。

　　据公司拿地公告以及中指院数据，2013 年1-6 月，华发股份获取7 宗项目，出让金253亿元，总建面190 万方，金额及面积口径权益比例65%、62%。加上此次在上海市松江区拿下的地块，今年以来，华发股份累计获取8宗土地，总拿地金额324 亿元。

　　作为发家于珠海市的区域型房企，华发股份原本只是一家区域型房企。到2012年，华发股份才开始全面实施“立足珠海，布局全国，开拓海外”的发展战略，并加快全国扩张的步伐。

　　业绩则是华发股份的逆势扩张的底气。数据显示，2020年-2022年，华发股份营业收入分别为510.06亿元、512.41亿元和591.9亿元，同比分别增长53.87%、0.46%和15.51%。

　　华发股份于2020年进入千亿销售“俱乐部”，2022年销售金额为1202.4亿元，同比2021年微降1.35%。虽然销售金额出现略微下滑，但相比于其他一些房企动辄“腰斩”的销售，华发股份的表现堪称优秀。

　　根据公司一季报和克而瑞数据，今年1-6 月，华发股份实现销售金额769.3 亿元，同比增长55.8%，销售面积247.8 万方，同比增长38.7%，销售均价31041元/平方米，同比增长12.3%，销售数据依然十分亮眼。

　　但是当下仅凭业绩并不足以评价房企的真实风险状况。近两年，不少被视为稳健型的房企突然“爆雷”，令市场震惊之余，房企的明债暗债也引发关注。华发股份逆势扩张背后，其债务规模也在急速膨胀，其中有多少隐形债务，并不为人知晓。

　　截至2022年末，华发股份剔除预收款后的资产负债率、净负债率分别为65.22%、84.17%、货币资金余额为528.32亿元，短期债务268.23亿元，现金短债比为1.97。扣除受限及房款监管资金后，可随时动用的货币资金为410.80亿元。仅从这一系列数据来看，华发股份财务风险尚在可控范围之内。

　　不过一些异常的财务数据指向了华发股份“明股实债”的可能性。近年来，华发股份少数股东权益快速增长，2017年-2022年分别为52.49%、53.79%、54.25%、66.88%、78.29%、81.96%。

　　截至2022年末，华发股份所有者权益合计为1092.14亿元，其中归属于少数股东的权益高达897.11亿元，而归属于母公司所有者权益仅为195.03亿元。

　　对于这一现象，有一种解释是合作开发，即两家或多家房企共同完成项目开发，并按照股权比例和合作协议履行投资义务并享有项目公司权益。

　　不过华发股份的少数股东权益和回报却明显失衡。2017年至2022年，其少数股东损益占比分别为8.83%、4.87%、16.04%、36.36%、31.69%、45.45%，与少数股东权益差了一大截。

　　从资产收益率来看，2018年至2022年，华发股份母公司股东资产收益率基本保持在13%以上，而少数股东收益率均低于4%，与银行利率水平相当。

　　回过头来看，华发股份少数股东权益异常增长的年份发生在2020年，也正是这一年“三道红线”出台，不少房企为满足监管要求纷纷开启债务大腾挪。

　　数据显示，2019年华发股份少数股东权益为235.38亿元，2020年大增至423.92亿元，2021年进一步增长至750.73亿元。

　　从2019年至2021年，华发股份少数股东权益增加了516亿元，合作项目股东资本金投入的增加457亿元，其中自同一控制人（即华发集团）的关联公司珠海华发城市运营投资控股有限公司、珠海城市建设集团有限公司的少数股东资本金投入就达到300.05亿元。

　　打着合作开发的名义，华发股份却拉来一帮关联公司，这样的做法令人费解。而在当下遍地爆雷房企的环境下，合作开发并非最优解，合作项目越多，风险反而可能越大。

　　一旦合作项目一方股东出现爆雷，另一方股东就会面临较大的风险和压力，如果不想让项目烂尾，就需要把项目收购过来，快速做切割，避免将风险传递至项目，但如果需要收购的项目太多，会占用大量的资金，有可能让自己陷入流动性风险中。这也是导致近年来众多热衷于联合开发的黑马房企爆雷的重要原因。

　　华发股份实际上也碰到过类似的事件。在华发股份的合作伙伴中，有一家名为“天润集团”的开发商近几年频繁出现在华发多个大型项目。比如，在无锡华发中央首府项目上，天润集团通过深圳市润金珑投资有限公司与华发股份联合投资，然而天润集团只在这个项目上坚持了17个月，便宣告退出，最终由华发股份进行股权回购。

　　据华发股份2022年9月24日发布的公告，无锡华发中央首府的开发主体——无锡铧安置业有限公司截止2022年7月31日评估增值额达到6.23亿元。而通过转让，天润集团获得了间接持有的40%股权的增值收益，总额接近2.5亿元，比当时出资的12.68亿元增值了20%。

　　除了合作开发带来的风险外，华发股份还给旗下子公司做了大量债务担保。截至2022年12月31日，华发股份及其子公司合计对外担保余额为1084.15亿元，其中对子公司的担保余额为956.4亿元，对联合营公司的担保余额为127.75亿元，对外担保金额占华发股份2022年净资产的555%。

　　在2023年度经营过程中的融资计划，华发股份表示，准备在 2022年12月31日担保余额的基础上，对子公司净增加担保额度800亿元，对联合营公司净增加担保额度300亿元。这些巨额担保资金，一旦被担保方不能履约，华发股份需要承担连带责任。

　　实际上，华发股份的业绩已经出现了增收不增利的情况。2022年其营业收入为591.9亿元，同比增长15.51，但归母净利润同比下降19.31%至25.78亿元。2023年一季度为营业收入119.58亿元，同比增长43.25%，归母净利润为5.40亿元，同比降低24.55%。