交通运输：中海发展最为受益 荐1股
摘要：
交通运输：中海发展最为受益 荐1股 2015-12-25 类别：行业研究 机构：申万宏源 研究员：王俊杰
[摘要]
本期投资提示：
公告：两大集团整合方案落地。11日晚，中远、中海旗下航运平台同时发布公告，为期4个月之久的航运企业整合已基本落定。上市公司层面来看，重新定义了三大平台的业务：1）中国远洋：向中远集团置出巨额亏损的干散货运输业务（中散集团），将中海集运的集装箱运输业务置入，打造全球第四大集运平台；2）中海发展：向中远集团置出亏损的干散货业务（中海散运），置入中远集团旗下油运资产“大连远洋”，打造全球最大的油运平台；3）中海集运：集运业务全部置出给中国远洋，并置入集装箱租赁及金融业务。
亏损散运业务全部置出。散运行情低迷，截止12月10日，BDI指数收于534点，距离中远这类大型散运企业的盈亏平衡点至少仍有1000点差距；受此影响，干散货企业一直处于亏损中，以中国远洋为例，前三季度已累计亏损38.14亿，几乎亏光所有拆船补贴；从供需来看，据Clarksons预测，16年需求+1.8%；而船队运力供给16年+3.8%，供大于求的基本情况仍难以改观。我们认为，置出干散货业务，有利于维持中国远洋、中海发展两家公司盈利稳定，维持上市地位，亦能减少公司由于巨额亏损曝光造成的社会公众压力。
中国远洋：全球第四集运平台，规模效应明显。本次合并后，中国远洋将持有中远、中海两大集团绝大多数集运业务，整合后中国远洋控制的集运运力总规模将达到293艘、155.3万TEU，占全球运力规模的7.8%，超越德国赫伯罗特公司位居世界第四位，较第三名达飞轮船仅有1.3个百分点差距。我们认为，合并在三个层面利好我国集运行业的发展。1）规模提升，在舱位利用和调配上必然有所提升，重资产行业的规模效应明显；2）由于集运面对全球市场，第四的体量有助于提升话语权；3）与几大联盟的合作上将更具有优势。
中海发展：全球第一大油运平台，享受油运旺季行情。本次合并后，通过注入大连远洋，中海发展将持有中远、中海两大集团绝大部分油运业务，整体规模和VLCC规模排名全球第一。今年油运行情位于景气顶点，主要原因在于，一方面低油价刺激石油储备和消费，石油货盘因此增加；另一方面油价期货溢价出现，期租油轮用于储油有利可图，有效运力因此减少；以公司规模对标招商轮船，我们认为中海发展合并后15年利润在50亿左右。
中海集运：转身为集装箱租赁及金融业务平台。完成整合后，未来业绩将主要来自船舶租赁及银行。佛罗伦和东方国际分别位列全球集装箱租赁公司的第4、8位，全部并入中海集运后将跻身全球三大集装箱租赁公司。同时旗下公司还涉及船舶、医疗、教育、能源等领域，另外，渤海银行也将与租赁业务产生协同效应。
从估值领域来看，首推中海发展。我们通过以油运船体量对标招商轮船，测算得中海发展目标市值563亿，现有市值仅361亿，仍有56%的上涨空间，建议重点关注；同时，通过对标海外及国内估值，我们测算得中国远洋、中海集运分别对应市值925亿、600亿，仍分别有20%左右的下跌空间，但A股整体风险偏好较高，本次整体置出干散货已大幅超预期，或有短期交易性机会。
