策略一周回顾展望:短期主旋律仍是个股的弱反弹

　　主要内容:

　　A 股风险收益比在资产配置中的序列偏后是当前不具备大机会的主要原因。房地产和股票的跷跷板效应客观存在,但前提是房地产价格已出现有效调整,且股票市场处于估值洼地,在资产配置中的序列相对靠前。同时,我们看到美联储加息并未改变新兴市场国家股债资金净流入的趋势,但A 股市场从中受益也要以估值和基本面变化相对有竞争力为前提。但现实是,短期催化剂更多、趋势更明确、全球资本更易参与的港股估值水平仍低于A 股。而俄罗斯、韩国等新兴市场国家估值更低,基本面的边际变化更大;而我们重点关注的印度则更是处于政治体制理顺,改革红利有望加速释放的时间窗口,使得印度股市的上行催化剂和景气度都比A 股更明确。所以,现阶段A 股市场在资产配置中的序列偏后,尚不具备吸引增量资金的条件。

　　短期的主旋律仍是个股的弱反弹。我们在《诸相非相》报告中预测,7月中旬之后,尽管指数未必调整很多(我们预测出清的时点一直是2016年末和2017年上半年),但是个股和净值回撤会比较明显。而7月中旬以来,尽管机构投资者的市场参与度维持高位,但总体的净值表现却乏善可陈,所以市场其实是在“指数亢奋中休息”了三个月。所以我们的情绪量化体系节前提示了10月的反弹,但是,我们仍要看到中期市场风险收益比依然不高,汇率、通胀、资产价格和稳增长压力的共振很可能构成中期的主要矛盾引发回调,

　　中期最大的不确定性来自于稳增长压力和宽松约束的共振。9月PPI 意外转正,CPI 上行速度也超预期,通胀约束担忧升温,而汇率约束和资产价格约束早已客观存在。在我们看来,稳增长预期并不稳定,房地产严厉调控,房贷缩量将使得过去一段时间货币创造的主要方式不再奏效,金融数据的大幅下滑可能引发稳增长压力的担忧;9月外贸数据下滑,特别是进口数据,稳增长的希望全部寄托在PPP 之上,也绝非稳态。另外,全球修复负利率的进程仍在进行中,无风险利率的上行对于经济基本面和金融市场的冲击也增加了不确定性。而在股市流动性方面,10月能够反弹,与季报之前的减持真空期,以及月度低于500亿的大小非解禁压力有关,而11月大小非解禁将重回2000亿以上,12月和次年1月将上升到4000亿,其中,12月有3000亿以上的定增解禁。

　　弱反弹之后中枢仍将逐步下移。弱反弹之后市场怎么走?我们认为震荡中枢的逐步下移仍是大概率事件。过去几个月,交易型资金是市场的主导力量,交易型投资者积极提前抄底抑制了配置型投资者的仓位提升可能性。仓位调研告诉我们机构投资者的中性仓位正逐步抬升,但净值的停滞却告诉我们有效仓位在逐步下降,这说明交易博弈的性价比已明显下降,后续“交易”逐步让位“配置”是大概率事件,市场也可能随之下探到安全边际更高的区域。

　　成长风格超额收益修复验证申万宏源策略观点,壳资源的崛起反映的是投资者的迷茫。过去4个月,价值风格持续占优,我们9月中旬开始提示成长的市场特征调整相对充分,价值难再一枝独秀,再次得到市场验证。但成长的基本面缺乏积极变化,价值却仍在基本面趋势中,所以彻底的风格切换不易出现,风格短期内仍将维持中性。经过全面轮动的耗散式反弹之后的A 股,行业选择愈发艰难,这也是为什么即便你放弃自上而下的仓位选择,自下而上看仓位也注定不高。投资者陷入行业选择的迷茫状态,将希望寄托于个股选择,所以有些投资者戏称这样构建的是“没有灵魂的组合”。当然,也因此,我们节前一周回顾与展望报告新增推荐的壳资源成为近期少有的亮点。我们觉得,重新找到组合的灵魂可能有几个方向:1、可能受益于出口复苏或者进口替代的先进制造业公司;2、传统行业的龙头公司由于行业竞争格局已经稳定也隐含着赚业绩钱的机会;3、少量三年复合增速能够达到20%以上的细分行业,具体欢迎各位机构投资者和申万宏源策略交流,谢谢!