全球最大公募首席：未来十年全球金融市场将迎来四低

　　原标题：全球最大公募Vanguard王黔：全球经济软着陆下的资产配置之道

　　1975年美国成立的Vanguard集团公司，是全球最大的公募基金管理公司，目前管理规模达5.6万亿美元。近日，Vanguard集团投资策略部亚太区首席经济学家、董事总经理王黔在深圳的一次活动上分享了对全球经济及主要市场的展望。王黔分析，虽然各国经济增速放缓、全球共同面临的主要风险依然存在，但短期内全球和美国经济并不会马上陷入衰退。她同时表示：“在未来充满挑战的十年里，我们对回报率仍持谨慎态度。”

　　不过即便如此，Vanguard集团研究发现，任何一个经济周期晚期，无论时间长短，其平均回报率为正。因此，王黔分析，未来三年金融市场回报率虽然会低于以前，但也将普遍为正。延展到资产配置上，王黔认为，现在依然合适去持有一些风险资产，尤其是股票、公司债券。在这一过程中，中国经济增长尤其是金融市场发展迅速，未来直接融资将在金融系统中占比越来越高。在全球的组合投资中，中国经济和中国市场都不可能被忽略。

　　　　全球经济周期持续下行但未至衰退

　　在经济政策没有问题，也没有政治风险时，未来全球经济增长也会不断下滑。这其中有两个主要的原因，一是生产劳动力下降，一是人口老龄化。不仅中国、美国，全球很多国家都出现了这种情况，这是长期趋势。

　　短期之内，还有另外一个力量让经济增长下滑，也就是周期性力量，尤其是当我们看到主要经济目前已进入商业周期的晚期，中国经济、美国经济、欧洲经济甚至日本，在2019年和2020年都有可能是低于潜在增长率的增长，本来潜在增长率就已经在往下走了，还要低于潜在增长率。因此，总体来看，全球经济增长将逐步下滑。同时，Vanguard集团认为通胀有可能缓慢上行。但由于很多结构性因素存在，不可能大幅加速。货币政策方面，全球央行将转为宽松。

　　虽然各国经济增速放缓、全球共同面临的主要风险依然存在，但短期内全球和美国经济并不会马上陷入衰退。王黔称，Vanguard集团认为全球经济尤其是中美都有望实现软着陆，这个软着陆不仅仅体现在2019年，也体现在2020年。

　　不过，软着陆从来都不是非常平滑的过程，经常伴随大幅波动。一方面，软着陆过程中，市场对经济下行的恐慌会加大，这增加了全球金融市场的风险。另一方面，目前全球经济中出现了很多地缘政治方面的风险。“这两年对于经济学家来说是很苦闷的过程，因为大部分影响经济的风险来自于政治，而政治家的很多考量并不是出于经济上的得与失，可能是长期战略的考量，产生的结果就是它的走向更难让大家预期，更难预料。”王黔称。

　　　　未来十年全球金融市场迎来将“四低”

　　而在未来十年全球资产收益方面，王黔Vanguard集团对资产回报率仍持谨慎态度。“未来十年全球金融市场将迎来‘四低’：低增长、低通胀、低利率、低回报。这是未来金融市场的新常态。”

　　不过，即便金融市场将迎来“四低”，但Vanguard集团研究发现，任何一个经济周期晚期，无论时间长短，其平均回报率为正。即便经济已经开始走下坡路，金融市场还是有上行空间。因此，王黔分析，未来三年金融市场回报率虽然会低于以前，但也将普遍为正。“这就意味着虽然我们对未来充满不确定性和恐慌，如果你现在就担忧的要把钱都拿去放现金、买黄金，现在还为时过早。”

　　延展到资产配置上，王黔认为，现在依然合适去持有一些风险资产，尤其是股票、公司债券。在股票领域，Vanguard集团更愿意配置非美市场的股票而非美国市场的股票，原因是美国股票市场估值较高，未来回报会低于其他非美股票市场。“与此同时，我们也愿意超配一些高质量的固定收益产品，如美国国债、美国高等级公司债，这是为了应对将来大幅的波动性以及可能的风险资产的大幅波动，我们希望有一些安全资产来作为对冲，这是我们的基本配置。”

　　王黔表示，对于中国市场的投资思路，不需要紧盯着短期的波动性，而是需要看长期的发展结果。从投资策略角度，来看中国在全球组合的重要性。中国经济增长尤其是金融市场发展迅速，未来直接融资将在金融系统中占比越来越高。对于全球投资者而言，中国经济和中国市场都不可能被忽略。“另一方面，全球投资者需要分散风险，寻找相关性不大的资产，中国市场内需驱动的经济周期，和全球经济相关性相对较低，中国资产放到投资组合，有望成为分散投资降、低投资风险的有效工具。王黔表示，长期而言，2019年中国的股市和债市长期回报都会高于发达国家尤其是美国市场。”

　　从当前Vanguard对中国市场的投资策略来看，王黔表示，目前仍然是以被动投资为主。“我们希望将尽量多的中国公司放进投资产品，相信价格会是反映市场估值的良好指标，在此基础上分散化投资，不做择时也不做行业挑选。长期而言，通过被动投资，拿到中国股市发展的收益和回报。”

　　　　全球三大风险走向何方

　　目前来看，全球市场中最担心的三大风险，包括美国经济衰退风险、中国经济增长加速放缓、中美贸易谈判再度升级。

　　关于美国经济，如果只看收益率逆转指标，其未来12-18个月美国经济衰退的概率超过50%，这也是为什么市场上普遍预期2020年美国经济出现衰退的原因。但王黔认为，单独依赖收益率曲线这一指标非常危险，这次的收益率曲线反转尤其是长期收益率下降，很大一部分原因是由于政治风险、政策风险带来的情绪恶化，并不一定反映经济的基本面。

　　“我们有自己的经济衰退模型，它考虑了包括金融条件和经济的其他指标。在这个模型之下，我们算出来的概率是2019年经济衰退概率30%，2020年经济衰退概率40%，的确比年初时预期的要高，但它仍然不足以成为基本条件。”

　　她表示，这次和历史上最大的不同在于现在的货币环境超宽松，这得益于通胀压力不高，能在一定程度上继续支持经济扩张。因此，美国经济在今明两年有望实现软着陆。不过，即便如此，王黔分析，美联储依然有必要做预防性减息，提前减利率，降低经济衰退的风险，将收益率曲线逆转过来。“什么样的预防性政策最有效？一定是出乎市场意料之外。市场普遍认为美联储未来12个月会减四次息。但我们认为，即便美联储在7月份减息50个点，也不是减息周期的开始，它更多的是预防性减息，当预防性减息之后发现经济情绪平复，经济稳衰退的风险降低，美联储可能把减掉的50个点重新加回来。”

　　关于中国经济增长加速放缓风险，王黔表示，当前的外部环境对中国经济产生了较大的负面影响，中国目前需要用政策的刺激来抵消外部的风险。经济下行的风险如果还没有过于严重，货币政策的刺激就不可能大幅加码。政策的出台主要还是放在消费或者汽车的补贴等中观层面。在此背景下，今年中国经济增速也有望软着陆，保持在6%以上。

　　值得注意的是，中国要现在面对的问题是金融风险不断累积。今年前几个月货币和信贷刺激再度加码，如果用社会融资总额来算，整个经济的杠杆率再度攀升。“短时间内中国肯定把稳增长放在第一位，但这并不意味着金融风险防范不重要。这也决定了现在国内政策不会单边大幅放松，更多取决于目前的经济数据和贸易谈判走向。”王黔表示。

　　因此，王黔认为中国可以从三个方面操作来实现软着陆，一是对资本外流的管理；二是确保金融系统不要出现流动性危机；三是通过将企业债务延期避免大规模破产事件的发生，同时积极应对失业风险，强化财政、社保等维持社会稳定等方面支出。

　　关于中美贸易摩擦，王黔认为，在短期内不会继续恶化。“中国和美国贸易摩擦双方都受损，美国也面临经济下行和市场下行的压力。特朗普在2020年面临总统选举，历史上没有一个美国总统在经济出现衰退的情况下赢得连任，因此短期内我觉得会有一个暂时的缓和。不过即便如此，中美之间摩擦会长期持续下去。但中国也可以因此将计就计，为自己赢得发展的时间和空间。”

　　但如果贸易摩擦下行风险实现，游戏规则会被改变。“在这种情况下，2020年美国经济衰退无可避免，美联储也不会仅仅是预防性减息，可能会一路减下去，中国经济增速也可能直接到6%以下，这而种情况会更导致中国政府加大经济刺激、财政货币甚至监管方面的措施。”