中信证券：年内增速底部或在Q2，关注四大主线

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　　2021年A股盈利逐季放缓，全部A股/非金融板块净利润同比增速分别为18.5%/26.7%；2022Q1单季度同比增速已经下滑至3.4%/8.1%。我们认为局部疫情反复对供应链的扰动尚未充分反映在一季报，或将成为Q2压制A股盈利的主要因素。预计中证800/非金融板块2022年净利润增速分别为6%/10%，年内单季度增速底部或出现在二季度。

　　关注现代化基建、地产、复工复产和消费修复四大主线。随着2022年稳增长发力重要性进一步提升，地产政策持续放松，基建板块也有望迎来曙光。通信、电子、银行等板块估值整体处于历史底部，估值修复有望逐步推进。汽车行业受局部疫情、缺芯影响，业绩承压，但新能源汽车延续高增长，局部疫情缓和下汽车复工复产加快，预计板块将开启新的上行周期。医药行业优质细分领域的成长差异突出，创新驱动+高端制造仍是业绩高成长确定性强主线优质赛道。2022年海外能源价格高位、国内供给扩张有限等因素继续推高国内煤价，煤炭行业景气大概率高位向好。军工行业有计划属性，免疫宏观经济波动，前瞻性指标预示景气持续。受2022年以来局部疫情影响，休闲服务、食品饮料等消费相关行业业绩承压，其中出行链更是面临较大挑战，在局部地区规模性疫情消退、市场主体纾困和消费刺激等一揽子政策下，这些行业也将迎来阶段性恢复。

　　2021年盈利增长逐季放缓，2022Q1上游资源品表现亮眼

　　2021年A股盈利修复逐季放缓，四季度呈现明显的底部特征。2022Q1 A股盈利分化加剧，仅上游资源品表现亮眼，其余板块显着承压。剔除新股的可比口径下，全部A股/非金融2021年全年净利润同比增速分别为18.5%/26.7%，其中2021Q4单季度同比增速分别为-9.1%/-33.6%；2022Q1单季度净利润同比增速分别为3.4%/8.1%，环比小幅改善，但相比2021年的整体增速显着放缓。结构上：

　　（1）中信一级行业层面，2021年全年净利润增速同比靠前的行业包括石油石化、有色金属、基础化工、钢铁、煤炭；全年净利润同比增速为负的行业包括商贸零售/农林牧渔/房地产/电力及公用事业/通信/建筑/轻工制造。2022Q1净利润同比增速靠后的行业主要为疫情受损板块。

　　（2）从大类行业方面综合来看，仅上游资源品一枝独秀，其余板块盈利显着承压。

　　（3）从主要宽基指数看，头部权重股不论在盈利修复过程中、还是在宏观经济增速底部区间，盈利的稳定性和确定性明显更优。

　　（4）按上市板划分，创业板主要由中游制造公司构成，增速不及预期主要受宏观经济增速下行和原材料价格高位影响。

　　图1：过去2个季度全A/非金融单季度盈利同比增速处于磨底状态

　　资料来源：Wind，中信证券研究部

　　注：样本剔除上市不满一年的新股

　　图2：2022Q1工业板块的上游资源品和中游制造盈利分化加剧

　　资料来源：Wind，中信证券研究部

　　注：样本剔除上市不满一年的新股

　　图3：常见ETF追踪的主题概念指数的净利润同比增速

       资料来源：Wind，中信证券研究部

　　预计2022年内业绩增速低点在Q2

　　我们预计中证800/非金融板块2022年净利润增速分别为6%/10%。考虑到上游资源品在A股盈利占比较大，且“稳增长”政策发力背景下，工业板块盈利料将维持强势。随着未来1-2个季度商品价格如预期开始回落，预计工业板块内部利润会逐步从上游向中游传导。但综合考虑2021年的高基数压力，我们预计年内单季度净利润增速低点将出现在2022Q2，下半年利润增量将主要由消费板块贡献。

　　表1：中证800盈利预测更新

        资料来源：Wind，中信证券研究部

　　随着2022年稳增长发力重要性进一步提升，地产政策持续放松，基建板块也有望迎来曙光。通信、电子、银行等板块估值整体处于历史底部，估值修复有望逐步推进。汽车行业受局部疫情、缺芯影响，业绩承压，但新能源汽车延续高增长，局部疫情缓和下汽车复工复产加快，预计板块将开启新的上行周期。医药行业优质细分领域的成长差异突出，创新驱动+高端制造仍是业绩高成长确定性强主线优质赛道。2022年海外能源价格高位、国内供给扩张有限等因素继续推高国内煤价，煤炭行业景气大概率高位向好。军工行业有计划属性，免疫宏观经济波动，前瞻性指标预示景气持续。受2022年以来局部疫情影响，休闲服务、食品饮料等消费相关行业业绩承压，其中出行链更是面临较大挑战，在局部地区规模性疫情消退、市场主体纾困和消费刺激等一揽子政策下，预计这些行业也将迎来阶段性恢复。

　　中观具体财报表现及投资机会如下：

　　一、周期：煤炭景气高位向好、新材料筑底运行。

　　1． 煤炭：展望2022年，行业景气大概率高位向好，新一轮业绩预期下，低估值公司依然具备吸引力。

　　2．新材料：2022年以来随大盘回调，当前筑底运行，但军工材料展现出逆周期下的高景气需求

　　二、制造：军工前瞻指标预示景气持续、新能源汽车延续高增长、汽车基本面底部或在二季度。

　　1． 军工：行业有计划属性，独立于宏观经济，前瞻性指标预示景气持续，行业发展的高确定性进一步得到验证。

　　2．新能源汽车：判断2022年全球新能源汽车有望延续高增长。预计2022年全球新能源汽车销量可达976万辆（+45% YoY）。

　　3． 汽车：受疫情、缺芯影响，汽车收入、利润端承压，Q2或将是行业基本面底部。新能源渗透趋势不改，智能化升级蓄势待发，疫情缓和即是板块开启新的上行周期之时。

　　三、科技：通信板块估值处于历史底部、半导体从全面景气转向分化。

　　1．通信：局部疫情反复和上游供应链扰动有望缓解，流量增长有望持续拉动下游需求，通信公司业绩有望进一步释放。当前通信板块估值整体处于历史底部，估值修复有望逐步推进。

　　2．电子：预计2022年半导体景气维持但整体增速回落，供不应求、结构性紧张问题仍在，行业从全面景气转向分化，后续重点关注需求端。消费电子Q1是年内低点，Q2有望逐步修复。

　　四、金融：银行板块估值底部明确、头部财险公司量价齐升。

　　1．银行：随着稳增长政策再次发力、地产政策有序优化及散点疫情的有效控制，后续宏观经济与微观质量预期具备改善空间。目前板块估值底部明确，可关注配置价值。

　　2． 保险：财险行业已走出不利阶段，头部财险公司正面临量价齐升的良好局面，是中长期机会。寿险行业预计今年完成筑底，银保业务成为主要增长点，当前寿险股价值包括牌照价值、资产负债表价值和转型带来的未来价值。

　　五、基地：房地产市场焦点从信用到效率、物业服务继续高速增长、电力行业逐步走出低谷。

　　1．房地产：过去市场焦点在信用，预计下一阶段效率也会重归投资者视线。

　　2．物业服务：预计2022年物业服务企业业绩继续高速增长。预计头部公司中国有企业的竞争优势将在2022年集中体现。

　　3.REITs研究：推荐主流的物流仓储和产业园区REITs，也建议有条件的投资者积极参与基础设施资产pre-REITs投资。

　　4．公用环保：2021年行业营收高增主要受需求高增驱动，2022Q1转变为电价上涨；细分板块盈利分化显着，火电大幅亏损，核电及新能源高增，水电平淡。随着火电盈利修复，电力行业ROE正在逐步走出低谷。

　　5．基础材料和工程服务：进入2022年稳增长发力重要性进一步提升，地产政策也持续放松，建材企业经营有望逐步迎来曙光。

　　六、消费：酒类阶段性压力影响有限、调味品及卤制品受疫情影响较大、美妆及商业行业增速放缓、休闲服务上半年经营承压、生猪养殖景气可期。

　　1．社会服务：局部疫情影响下，预计2022上半年客流将处于低位、经营将显着承压。但展望全年维度，我们认为局部疫情影响减弱的趋势仍较明确，维持疫情修复投资主线将贯穿全年的判断。

　　2．酒类：局部疫情扰动下，预计2022Q2以及下半年均存在一定的动销压力，总体影响有限，全年目标达成率仍然较高。

　　3．食品饮料：2021年以来整体业绩持续承压，其中调味品及卤制品受影响较大，乳制品表现相对较好。白奶具备一定刚需属性，预计Q2受局部疫情影响相对有限；卤制品表现取决于疫情防控及原材料价格趋势；休闲零食收入或稳健增长，但盈利因原料价格或呈前低后高。

　　4．美妆及商业：展望2022全年，行业增速虽有所放缓，但增速水平仍位居各类消费品前列，且长期空间广阔。

　　5．农林牧渔：随着供需矛盾的减弱，猪价有望逐步向上，22H2景气可期。宠物食品行业持续高景气，预计2022年市场规模达542亿元。预计国内粮价保持高位震荡或温和上涨，支撑种植板块业绩向上预期。

　　七、医药：优质细分领域的成长差异突出。局部疫情加速产业趋势的分化加速，创新驱动+高端制造仍是业绩高成长确定性强主线优质赛道。

　　表2：各行业2022年投资展望