中泰证券：白酒投资重点从地产酒转向高档酒，次高端一季报之后

　　核心结论：高档酒带动行业上行。从批价走势来看，以高端酒为首批价有所上行。其中茅台回款节奏稳定，在发货节奏放缓的带动下批价上行明显，库存水平依然保持在较低位置；全年来看，我们判断行业将走出价格提升——渠道利润增厚——动销带领报表加速增长的趋势。站在当下的时间点，我们认为后市商务宴请有望起来，高档以及次高端有望更为受益，考虑到动销、报表、估值等要素，我们认为投资重点从地产酒转向高档酒，次高端一季报之后或许更优：

　　基本面指标总结：整体批价稳中有升，高端库存略有下行：

　　（1）高端、超高端：批价上行，库存环比降低。贵州茅台(行情600519,诊股)：公司二月份控制发货节奏，经销商到货较晚导致批价上行30-50元不等，库存仍保持10-20天较低水平。五粮液(行情000858,诊股)：受益于库存把控良好、竞品终端价格差距较小以及强动销属性在春节期间受益较多，批价环比保持稳定，库存水平保持在一个月左右。泸州老窖(行情000568,诊股)：当前经销商库存水平约在1.5个月左右，高度批价稳定在900元左右，经销商对厂家停货提价存在预期；（2）次高端：批价稳定，渠道库存消化工作见效明显。山西汾酒(行情600809,诊股)：公司整体发货进度较快，年前整体批价由于到货速度快出现小幅下滑，整体库存环比下行。舍得：目前智慧舍得批价稳定在450元左右，目前库存水平在20%安全库存水平内。酒鬼酒(行情000799,诊股)：主要销售地区的动销和库存情况良好，库存水平有所下行；（3）地产酒：批价稳定，渠道库存环比略有下行。洋河股份(行情002304,诊股)：春节期间动销恢复明显，整体库存水平较为稳妥。今世缘(行情603369,诊股)：批价方面环比持平，目前经销商层面库存水平约在2.5个月，烟酒店库存水平略高但仍保持在良性水平。古井贡酒(行情000596,诊股)：本周批价环比持平，经销商反馈库存保持良性水平。迎驾贡酒(行情603198,诊股)：批价环比稳定，动销较快，经销商层面库存约两个月。

　　回款节奏：回款从容，信心重拾：

　　（1）高端、超高端：回款从容，部分区域表现强势。贵州茅台：公司回款发货节奏稳步进行，一二月份配额约占全年总配额25%，公司有意控制发货节奏。二月份配额分两次发货至经销商，经销商回款意愿积极；五粮液：强势地区回款意愿积极，整体回款进度在45%左右，现金回款补贴预计在3月份打款中体现；泸州老窖：渠道反馈目前回款进度在50%左右，短期内将完成70%的回款任务，主要系动销表现较好的同时经销商对国窖产品停货提价存在预期；

　　（2）次高端：高周转、低库存的品牌全年规划稳步推进。山西汾酒：渠道反馈当前回款进度30-35%，发货进度30%左右。舍得：动销目前已恢复至去年同期，当前回款进度20%+。酒鬼酒：公司全年节奏按照“3232”执行，目前回款进度略低，关注2月底公司的经销商大会；

　　（3）地产酒：龙头品牌全年提前布局，淡季以库存消化为主。洋河股份：当前时间整体回款进度在45-50%，发货进度30%以上。今世缘：当前时间公司回款进度接近45%，发货进度30%左右预计三月份开始将会收紧促销政策，三四月份以消化库存为主。古井贡酒：公司目前回款进度约在45%左右，发货与回款进度存在缺口。迎驾贡酒：目前回款进度45%左右，酒店渠道仍有补货需求。

　　基本面的判断以及投资策略：节后及二季度重点关注的点：站在当下的时间点，我们认为后市商务宴请有望起来，高档以及次高端有望更为受益，考虑到动销、报表、估值等要素，我们认为投资重点从地产酒转向高档酒，次高端一季报之后或许更优：持续关注贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖、古井贡酒、今世缘、洋河股份，择机布局次高端白酒；

　　风险提示：疫情反复；食品安全风险；省内消费升级不及预期或竞争加剧风险；产业调研数据或因调研样本不足或数据获取方法存在缺陷等问题导致结果与行业实际情况存在偏差的风险。