财富证券：静水观澜 守正谋新

　　投资要点全球后金融危机时代生产效率增长乏力。“存量”竞争格局带来了全球贸易摩擦升级、地缘政治紧张等问题，全球产业链面临重塑，全球范围负利率政策和资产荒蔓延。美国经济虽难言衰退但仍然面临增长放缓压力，同时美联储开启扩表给市场注入短期流动性以配合美国财政扩张政策，美元或将震荡后开启下行周期，有利于新兴市场国家资产价格。

　　静水观澜，进入二十一世纪第三个十年，有几点变化将深刻影响A股投资的风格和走向。（1）人口老龄化加快：劳动力结构转变、消费需求结构转变以及房地产刚需周期性见顶。（2）产业结构转变，高质量服务业成为跨越中等收入陷阱的关键。经济持续稳定增长依赖于新经济。（3）城镇化速度边际放缓，城镇化深化持续进行，高质量和基础消费需求同步上升，消费对GDP拉动作用将进一步提升，投资将逐步成为经济增长中贡献较弱的一部分，这种趋势将成为A股未来基本面转变的决定性因素。（4）信用扩张机制面临转变，未来很难出现外汇占款、地产金融这样带来巨大总量增长的信用扩张模式出现，今后将向美国靠拢，配合加快人民币国际化进程，以人民币计价的中国国债为锚进行基础货币投放，以保持M2和GDP的同步增速。

　　2020年我们判断国内宏观经济将维持“投资边际弱改善、出口企稳、消费稳健”的组合。固定资产投资中“基建+房地产”增速组合将维持此消彼长，出口则具备边际企稳的可能，制造业投资或出现明显的边际改善、结构性改善，消费作为GDP增长贡献度最大的部分将继续保持稳定增长，货币政策仍然将保持宽松稳健基调。

　　2020年A股业绩弱复苏，中小创业绩改善幅度更大。随着逆周期调控政策发力、库存周期性因素的推动，PPI价格或有回升，A股整体营收预计将与2019年持平，盈利增速预计将略高于2019年增速中枢，全部A股净利润增速预计为8-10%区间。结构上来看，预计2020年上证50、沪深300业绩增速中枢维持在10-12%增速区间，中小板、创业板业绩增速上升至5-10%区间。

　　展望2020年市场，宏观增速下行，A股也可能表现的较好。（1）中国目前情况类似于美国80年代，消费、新经济、高科技、高质量服务业都有较大的发展空间，A股将有很多结构性机会。（2）居民配置权益资产比例仍有很大提升空间，银行理财收益率下降，房地产炒作属性降温，A股对居民资产配置形成更大的吸引力。（3）外资流入趋势将长期保持。人民币汇率愈加有韧性，负利率时代人民币资产吸引力提升。（4）中美贸易摩擦边走边看，市场对此形成了较强韧性，谈判过程的反复对市场的影响逐渐钝化。