市场分析：日元极端贬值成因在内忧外患交织

　　作者：中国外汇投资研究院 研究团队

　　自2021年1月以来，日元贬值较为清晰，尤其是今年3月美联储及全球主要央行开始紧缩之后，日元贬值有明显加速之势。当前日元对美元贬值至136.70日元偏下，对于未来日元进一步贬值预期，无论日本政策当局还是市场投资者都比较担忧。因而理清日元贬值的成因及未来影响至关重要，我院研究团队对当下日元贬值从不同角度阐述了部分见解。

　　　　首席金融分析师姜伟男：日元贬值在意料之内也在意料之外，从全球收紧的现实环境考量，欧美发达国家债券收益率偏高，日元资产并不受青睐，甚至偏颇定义为“避险属性”并不被认可，套利抛售日元及日元资产可以预料。最为重要的是，日本年初以来大量购买欧债动向值得关注，日元或是调节欧元与美元关系的关键角色。美元与欧元是货币对手关系，欧元货币政策空间有限但多数成员国债券收益率较高，但也导致部分国家的债务风险急剧上升。因此，日元极端贬值或在未来出现动荡时留有可操作空间。

　　金融分析师张正阳：当前日元贬值加剧的原因之一在于无法应用利率调节货币。一方面疫情影响直至今年才有所消退，而在此背景下恰逢全球通胀大环境，前期并未从疫情中恢复的经济受到全球加息潮的更大冲击，而日本则维持低息态势，这就导致利率的差异扩张，从而传导至汇率，钱从利率低的国家流向利率高的国家，这也就造成了大趋势上抛日元资产的现状；另一方面长时期以来的经济运行不利，叠加经济高负债运行，使日元避险逐渐消散，仅一季度日本GDP同比便下降1%，而5月贸易逆差更是扩张至23847亿日元，创1979年有比较数据以来的第二高，并连续第10个月出现贸易逆差。

　　金融分析师李钢：日元贬值主要是货币政策宽松导致。当前日本央行实施的收益率曲线控制政策相当于财政赤字货币化，这有损市场对日元价值的信心。毕竟日本央行承接了买入了接近50%的日债发行量，而历史上没有主要央行跨过“这个门槛”，其中6月购债规模可能达到约10万亿日元，以美联储类比相当于每月购债3000亿美元。所以从货币数量论的角度来看，日元极端贬值的根源是无限量宽松降低了纸币的价值。

　　金融分析师潘镜宇：近期日元贬值核心在于美日货币政策的明显分化，美联储加息加快的现实明确，未来存在进一步利率上行与加快节奏的预期，反观日本央行与政府仍将坚定宽松货币政策，其捉襟见肘的操作空间难以脱离超规模宽松政策。这造成美日实际利差与未来预期差异的进一步走阔。因此，日元作为外汇市场中对冲套利或套息投机获利的主要货币，美日政策分化形成日元贬值趋势。此外，美元指数持续一年的上行趋势也是日元难以抵抗的跟随贬值关键，美元指数自去年5月以来至今的升值周期已经持续一年有余，价格由90点至105点，升值幅度达到14%，日元也从趋势上基本服从了美元方向。

　　特约金融研究员刘苏：日本的市场其实一直充斥一个很大的泡沫就是债券市场，由于日本政府长期无限制购买债券导致债券价格没有崩溃，可是由于美国加息导致日本的几于零利率的债券缺少吸引力导致大量的债券被卖出，一度出现了债券价格熔断的惨状。同时，由于主要卖方外日本海外资产，在卖出债券的同时还有资本流出，得到的结论就是日本债券和汇率双杀。还有一个原因是日本是债券/GDP大于200%的国家，在美国提高利率时期下，对日本股票市场也有很大影响，在外汇、债券下跌情况下，对日本经济前景也不看好，出现了股债汇三杀。

　　特约金融分析师王睿乔：日元近期的大幅贬值的主要原因有两点。首先，俄乌战争爆发以来，原材料价格急剧上升对日本经济造成负面影响。随着进口原材料价格的飙升，日本作为出口导向型的经济体，商品出口难以拉动贸易逆差。自2021年三季度起，连续9个月贸易赤字对使日本经济承压。第二，在欧美经济体进入紧缩周期的大环境下，日本宽松型货币政策不利于资金流入日元。今年4月日本CPI和核心CPI同比增长分别为2.5%和2.1%，超过其央行的通胀目标水平。

　　特约金融分析师宋嘉：日本央行坚持维持负0.1%的超低利率，以及续实施购买巨额政府债券的计划导致了日元大幅下跌。同时，几大重要的经济体都在采取缩紧的财政政策，提高利率，进一步加剧了日元兑其他货币的汇率贴水。

　　特约金融分析师甘晓露：美日货币政策背离使得10年期国债利差已扩大至约300BPs，导致日元持续贬值。在俄乌冲突引发世界粮油价格高涨后，日本进口额快速增加而出口额增速稍缓，贸易逆差持续扩大，也对日元贬值起到了助推作用。

　　综上所述，当前日央行宽松货币政策、日本经济不良现实以及海外紧缩环境是日元贬值的关键因素，尤其是日本债券购买策略或收益率曲线变动对日元干扰明显。俄乌战争是事件因素，而欧美等主要国家的鹰派政策对日元的压力持续性相对更强，结束宽松周期或是日元结束贬值走势的关键。预计日元在短中期仍存进一步贬值空间，短期内逆转的可能性不大，140日元可能是重要关口。