中信建投：平衡表进一步收紧 豆油突破上涨

　　交易策略1：Y2101逢低做多。

　　入场区间：7800-8300

　　目标区间：8500-9000

　　止损区间：7600-7500

　　交易策略2：Y2105逢低做多。

　　入场区间：7300-7800

　　目标区间：8000-8500

　　止损区间：7000-7200

　　策略逻辑：

　　1、美豆平衡表进一步收紧，叠加拉尼娜背景下南美天气炒作，CBOT大豆站稳1100美分，从进口成本端对豆油价格形成提振；

　　2、豆油收储持续推进，对其价格形成提振的同时抑制市场做多豆粕的热情，从而使得豆油可以吸收较多的美豆涨幅；

　　3、产地棕榈油库存滑向历史低位，价格上方想象空间较足，预计将与豆油价格形成上涨共振。

　　风险控制：

　　豆油单边做多仓位不超过95%，单边最大持仓数目不超过1000手。首批入场后每下跌/上涨一定价格区间加一部分仓位，但若跌破止损区间则应先出场；价格进入目标价格区间后，分批进行移动止盈。

　　一、策略逻辑

　　随着MPOB及usdA两份利好月报落地，油脂中期强势格局被奠定，本周豆油主力强势站上8000元/吨，形成千元整数关口突破，令市场情绪大受提振。当前油脂市场交易仍以豆油收储+美豆紧平衡+马棕低库存为主线，宏观背景则是充裕的流动性及不断上升的通胀预期，预计后市仍有进一步发酵空间。豆油向上形成有效突破之后，仍可背靠突破位置附近逢低买入。

　　（一）美豆结转库存进一步收紧，美豆站上1100美分

　　在MPOB月报未拖后腿的情况下，随后的USDA报告为油脂油料市场带来了进一步的刺激。USDA超预期下修美豆单产至50.7蒲式耳/英亩，在未调整出口预估的情况下，令新季美豆结转库存大降至1.9亿蒲，美豆站上久违的1100美分，标志着美豆新一轮行情的开启。

　　图1：美豆销售进度

　　来源：USDA，中信建投期货

　　图2：NOPA美豆压榨

　　来源：NOPA，中信建投期货

　　虽然在11月报告中，USDA未调整出口项，但有迹象显示后期需求上调概率较高。美豆9月出口调查显示出口较USDA公布的月度检验量高出5130万蒲式耳，其中运往中国的大豆统计遗漏最多，10月出口统计是否亦有遗漏仍有待数据验证。而即便是按照USDA的统计，当前美豆的出口销售进度已超过80%，很难想象在未来9个多月的时间里，美豆仅剩不到1000万吨可供销售，出口预估的进一步上调成为大概率的事件。此外，在南美大豆供应不足的背景下，美豆提高压榨成为豆油、豆粕进口国的重要依仗。NOPA数据显示，美豆10月压榨量高达1.85245亿蒲式耳，创下同期及历史新高，按此趋势21.80亿蒲的年度压榨仍有上调空间。

　　而即便是按照当前美豆4.2%的库消比，从过往经验来看美豆对应的价格运行中枢应在1300-1400美分，暗示着当前不足1200美分的盘面仍有待时间的孕育及行情的发酵，1.5亿蒲以下的结转库存预期仍为中期美豆的进一步上行埋下伏笔。随着时间的推移，市场逐渐消化南美追赶较快的种植进度，巴西南部及阿根廷中部的核心产区干旱仍在持续，令部分机构开始下调南美豆产量预估，预计将对新一轮美豆涨势形成推动。

　　图3：美豆供需平衡表及调整预估

　　来源：USDA，中信建投期货

　　图4：美豆库消比与价格波动区间对照

　　来源：USDA，中信建投期货

　　与大豆巨量到港及豆粕充裕供应形成鲜明对比的是，菜棕油供应收紧及储备收购推进下豆油的一货难求，而这暗示着后期油粕比的强势及豆油对美豆涨幅的更多吸纳。在美豆站稳1100美分之后，预计连豆油将跟随美豆的新一轮上涨延续强势。

　　（二）马棕库存滑向历史低位，赋予价格充分想象空间

　　而在马棕10月末库存降至2016年同期低位水平，棕榈油未必不能在出口走弱的同时与豆油形成共振上涨，对豆油涨势形成相互促进。虽然11月的MPOB月报未能带来超预期利好，但在马棕10月末库存接近2016年同期低位，且未来几个月的产量前景并不算好的情况下，出口转差引发的调整影响有限。

　　图5：马来西亚棕榈油月末库存（万吨）

　　来源：MPOB，中信建投期货

　　图6：马棕年末库存及盘面高点对比

　　来源：MPOB，博易大师，中信建投期货

　　疫情限制及劳动力短缺，令近几月产地棕榈油产量持续处于恢复偏慢的状态，进入四季度季节性减产周期，产情预估更不乐观。SPPOMA称马棕11月1-15日产量环比降幅扩大至16.07%，而同期的出口降幅则缩窄到11.8%-14.02%。在棕榈油月差深度inverse结构下，出口商更倾向于在后半月进行货物交付，预计全月出口降幅仍有进一步缩窄空间。按此产量及出口节奏，马棕11月-12月降库概率仍然较大。

　　图7：马来西亚棕榈油供需平衡表及预估（吨）

　　来源：MPOB，中信建投期货

　　而即便是在未来两个月出口大降的情况下，马棕产量的回落也预计将令其库存进一步下滑。主流机构将马棕年末库存放至140-150万吨，部分激进机构甚至看至120万吨。作为对比，创造2016年价格高点的棕榈油年末库存不过仅降至167万吨，更低的库存配合更充裕的流动性，赋予棕榈油价格往上较充足的想象空间。棕榈油与豆油走势形成共振上涨，将对豆油涨势形成相互促进。

　　在宏观充裕的流动性及不断增长的通胀预期下，美豆库消比降至4.2%低位，叠加马棕降至历史低位的库存，令豆油与棕榈油形成共振上涨，天时地利人和。展望后市，随着通胀预期的发酵、美豆行情的酝酿及马棕库存的进一步走低，预计豆油强势格局难改。在豆油向上形成有效突破之后，仍可背靠突破位置附近逢低买入。

　　二、交易策略及风险控制

　　交易逻辑：

　　1、美豆平衡表进一步收紧，叠加拉尼娜背景下南美天气炒作，CBOT大豆站稳1100美分，从进口成本端对豆油价格形成提振；

　　2、豆油收储持续推进，对其价格形成提振的同时抑制市场做多豆粕的热情，从而使得豆油可以吸收较多的美豆涨幅；

　　3、产地棕榈油库存滑向历史低位，价格上方想象空间较足，预计将与豆油价格形成上涨共振。

　　交易策略1：Y2101逢低做多。

　　入场区间：7800-8300

　　目标区间：8500-9000

　　止损区间：7600-7500

　　交易策略2：Y2105逢低做多。

　　入场区间：7300-7800

　　目标区间：8000-8500

　　止损区间：7000-7200

　　风险控制：

　　豆油单边做多仓位不超过95%，单边最大持仓数目不超过1000手。首批入场后每下跌/上涨一定价格区间加一部分仓位，但若跌破止损区间则应先出场；价格进入目标价格区间后，分批进行移动止盈。

　　中信建投期货2队