激辩：中国会面临滞胀风险吗？

　　中国1月CPI同比增速1.8%，较去年12月的1.6%有所回升。而如果考虑涨幅最大的食品权重被大幅下调，1月CPI实际值会更高。同时，受1月天量新增信贷等金融数据的影响，市场上的“滞胀”之声此起彼伏。

　　华创证券屈庆团队认为，2月CPI可能出现快速反弹，同时由于大量先行指标的好转，带动他们所构建的通胀预期指数继续走高，这意味着后续CPI可能将继续上行，基本面可能将要进入滞胀的经济周期。

　　屈庆团队在一份报告中写道，尽管去年经济数据和国际大宗商品价格对CPI和通胀预期造成了一定负面影响，但金融数据的大幅扩张则是导致通胀预期指数反弹的最主要贡献因素，同时房地产价格的触底反弹也对于通胀预期指数的上涨起到了正面影响。

　　此外，报告还认为CPI自身的变化趋势也会对通胀预期产生影响。

　　由于某个月的CPI环比会对未来11个月的同比造成影响，所以一旦个别月份的CPI环比出现大幅度提高或者下降，则会对未来CPI中枢起到垫高或下拉作用，从而影响通胀预期。

　　目前通胀预期指数的各个成分项几乎呈现了全面反弹的态势，也带动通胀预期指数继续走高。这意味着后续CPI可能将继续上行，基本面或进入到滞胀的经济周期当中。

　　海通宏观姜超、顾潇啸等分析师也认为，中国1月CPI达到1.8%，如果考虑涨幅最大的食品权重被大幅下调，中国1月CPI实际值应在2.1%，应该是近16个月的最高值。而且考虑到当前PPI还在-5%以上，如果PPI降幅缩小至-3%左右，那么CPI升至3%左右也不是不可能。

　　与此同时，中国1月进口、发电增速的负增长，都表明中国经济增速在放缓。因而从经济和通胀的趋势看有类滞胀的征兆。

　　姜超团队称，造成这种情况的原因或在于货币超发。

　　年初大家预期的是供给侧改革加码，现在发现是货币刺激加码。1月信贷创下2.5万亿的天量，远超09年4万亿时期1月的1.6万亿，而1月M2增速也大幅反弹至14%，远超12%的目标增速，M1增速更是接近20%。无论是哪个货币指标，均远超7%不到的GDP增速。

　　而从历史经验看，中国M1增速领先CPI大约6个月，因而目前M1增速的反弹预示未来半年通胀或持续上升。

　　姜超认为，历史上黄金和商品都在滞胀期上涨，是滞胀时期的最佳配置。

　　不过中金王汉锋却并不认同滞胀的说法。他称，一个经济现象要被称为滞胀，至少要满足三个条件：高通胀（至少应该是高于历史均值的通胀）；持续的高通胀；增长停滞或者放缓，失业率高企。

　　这次中国在一月份放出天量信贷，滞胀之声又在市场上响起。其实只是通胀有暂时的技术性反弹，同时天量的信贷也带来了一定的通胀预期，但这种预期如果后续增长没有明显改善则很难持续。全球主要经济体包括中国目前面临的是需求不足、通缩压力依然存在的局面，与所谓的“滞胀”还根本不沾边。

　　王汉锋认为，当前全球包括中国不存在产生“滞胀”的条件，原因在于：

　　第一、全球主要经济体目前面临的主要矛盾是总需求不足的问题，而不像1960年代末/1970年代初需求已经极度扩张。总需求不足导致经济面临的主要矛盾不是通胀而是通缩；

　　第二、大宗商品目前的反弹，是在多年的连续下挫之后的反弹，而并非供给侧的冲击。

　　第三、黄金最近价格的上涨也是在几年的持续下跌之后的低位反弹，也恰巧迎合了全球主要风险资产价格目前动荡带来的避险需求。这与1970年代布雷顿森林体系解体、美元对黄金大幅贬值带来的黄金持续近十多年的牛市是没有根本的可比性的。不能简单把年初至今黄金价格的反弹趋势无限外推。

　　他表示，当前中国面临的情形可能有点类似于2009年初的情形。天量的信贷已经放出，有些商品价格已经在低位开始反弹，同时配合了技术性的因素物价同比有所回升，稍微有些通胀的担心，同时增长由于滞后于信贷及政策作用，暂时还没有明显改善的迹象。这不能被称为“滞胀”。

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　　（：谢涵瑶 HF044）