荣威国际（03358）被忽略的消费升级细分市场龙头

　　随着物质生活水平提高，人对于提高生活舒适度和健康度产品需求是最确定的。如果满足某一需求的商品生产厂家很少，而且拥有足够的定价权，哪怕行业的增速慢一点，但若能深耕细分领域，就能够提供稳定的利润增长和现金流，长期来看，收益率也并不低。荣威国际就是这种“默默无闻”但能让股东获得稳定收益的公司。

　　澄清市场的两个重大误解

　　说其默默无闻，但是在细分领域，荣威国际绝对算是寡头之一。根据弗瑞斯特沙利文的数据，公司是全球第二大充气式户外休闲产品供应商，以零售额衡量2017年的市场份额就超过33%。公司是欧洲最大的充气式户外休闲产品生产商，在北美地区位列第二。其主要客户包括沃尔玛、乐购和家乐福等。

　　误解一：“荣威是卖游泳圈的？”

　　实际上公司的产品体系很丰富。

　　根据公司介绍，其目前的产品结构主要分为三部分

　　从上表可以看的很清楚，公司走量最大的是小配件，类似于游泳圈，水面漂浮的充气床等；功能型产品(比如充气床垫)销售收入最高，毛利占比最高；但是公司真正盈利的是销售量占比不到中单位数的新产品，比如上图中的游泳训练器，单价可以达到12000-13000人民币，毛利率超过30%。这也是公司能够保持盈利最主要的原因。

　　误解二：公司主要是做代工

　　恰恰相反，公司是真正从上游的PVC、不锈钢等原材料采购一直到生产、销售环节都是自己一手完成，而且BESTWAY自身就是响当当的自有品牌，在欧美几乎家喻户晓。其实是一个全产业链的品牌商。

　　双寡头市场，竞争格局对荣威越来越有利

　　现在全世界在上述产品的细分领域就是一个双寡头市场，主要包括荣威国际和竞争对手INTEX。

　　INTEX的产品结构恰好集中在小配件和功能性产品领域。之前为了打开北美市场，荣威国际采取了低价抢夺市场份额的竞争策略，并不断开发新产品来保证自己的现金流和盈利能力。可以算是明修栈道暗度陈仓之举，不算最新的业务，从销售额同比增速的情况就可以看到，公司的这一策略是非常成功的。

　　与此同时，INTEX则因为内部问题对于公司未来的产品线发展犹豫不决，而且还计划出售公司的生产工厂业务，而代之以订单采购的方式，进而把资产做轻，在笔者看来，一般采用这种方式经营的公司多是因为品牌效应和自身实力都很突出，比如华为和小米在IoT领域的布局。但是欧美因为安全生产条件严苛，对于供应商的要求就相对比较高，自身的供应商一旦培育起来，反而很容易让代工厂变成自己的竞争对手。在这种竞争格局下，放弃代工反而会给自己的供应链带来了不可测的风险。

　　财务报表的误导

　　很多投资者比较在意的是公司前不久公布的2018年财务数据有一些看起来很“硬伤”的部分。

　　1、公司的其他亏损从623万美元增加到2113万美元，这个主要是因为2018年人民币汇率波动较大，公司用金融工具进行了对冲，而今年上半年，人民币又重新开始重拾升势，所以今年上半年公司会有超过500万美元的回冲，对于公司的利润水平有明显的改善。

　　2、库存和应收账款：一般来说，如果消费类公司毛利率提升，但是存货和应收账款大幅上升，就很容易让投资者联想到公司是否通过给经销商压货的方式来粉饰报表，但实际上，荣威国际在业绩报中也出现了同样的现象。通过和上市公司的沟通，实际上是因为公司在四季度进行的大量的备货，在一季度已经基本把成品交付给客户，所以目前的库存已经回复到正常水平。而应收账款的大幅度提升则是因为公司去年全线提高了产品售价8%，所以沃尔玛等下游的经销商要求给予更长的账期。从反面来说，也说明公司的确拥有品牌价值。至于国内很多号称自己有品牌的厂家，让他们去和国内下游强势经销商提价看看销量是否会剧烈下滑，所谓一下就会原形毕露。

　　额外在补充几点关键信息

　　产能利用率极高：公司目前南通工厂的产能利用率达到90%，几乎满产。

　　资本开支大幅下降：由于公司在不断扩大产能，今年会有4000万美元的资本开支，少于2018年的一亿美金，2020年和2021年的资本开支分别只有2000万美元和1000万美元，这部分的钱公司预计都会用来提高分红派息。

　　增值税下调提高利润率：按照公司测算，4月1号之后，如果考虑到增值税下调的影响，公司的毛利率提升会达到1%。

　　综上，荣威就是一个细分领域的顶级消费品品牌，拥有强大的渠道和很好的现金流的公司。目前的静态PE只有不到12倍，预计利润增长至少会达到50%，19年预计PE只有不到9倍，大股东近期连续增持，这样的荣威国际，绝对值得拥有。

　　（文章来源：智通财经网）