国元国际：华润啤酒维持持有评级 目标价69.2港元

　　投资要点：

　　归母净利润+59.6%，业绩符合预期： 受新冠疫情影响，2020 年公司整体啤酒销量-2.9%至 11.10 百万千升； ASP 受不含瓶销售策略影响，同比-2.4%至 2833 元/千升。全年录得销售 收入 314.48 亿元人民币，同比-5.2%；毛利率同比提升 0.4 个百分点至 35.9%；实现归母净利润 20.94 亿元，同比+59.6%，符合预期。净利润 率同比+2.7%至 6.7%，盈利能力持续提升。董事会全年派息 0.259 元/ 股，派息率 40%。

　　次高端及以上增长提速，决战高端战略加速推进： 20Q2 公司推出高端新品喜力星银，持续丰富产品组合。全年次高端及 以上啤酒销量同比+11.1%至 1.46 百万千升，其中Super X增长超过40%， 喜力品牌整体实现近翻倍增长。公司高端化目标明确，发展路径清晰， 预期 2021 年次高端及以上销量将继续维持高速增长。

　　成本压力下暂持观望态度，必要时不排除涨价可能性： 21 年原材料大麦、包装物如纸箱、铝罐价格的持续上涨可能对啤酒企业 成本端构成压力。目前，主要竞争对手在局部区域存在较大面积的涨价 行为，公司暂持观望态度，但不排除必要时进行全国性统一部署的涨价 行为。

　　维持持有评级，目标价 69.2 港元： 公司次高端及以上啤酒销量表现亮眼，以决战高端为核心的战略部署初 现成效。公司去年对河北、山西、陕西、东北等盈利性较低、价格较低、 促销力度大的市场进行整治，主动夯实业务质量，上述市场的盈利能力 预期在 2021 年获得提升。我们长期看好公司高端化战略，及产能优化 和组织再造工作红利的持续释放。预期 2021-2022 年公司 EPS 分别为 0.96/1.33 元，给予 69.2 港元目标价，对应 2021 年 59 倍 PE，较现价有 18.0%的涨幅空间，维持持有评级。