天工国际高端产品将规模化放量 募资增强长期发展的向好态势

　　天工国际(00826.HK)5月4日发布盘后公告，公司拟先旧后新配售2亿股(占配售前已发行股份的7.71%)，按配售价4.22港元募集资金约8.44亿港元(费后净额约8.34亿元)。所得资金的7%用于扩充泰国工业园项目，43%用于开发新精密工具产品，其余用于补充流动资金。

　　公司管理层表示：随着中国制造业转型升级步伐的加快，智能制造、数控化装备的水准不断提升，制造业对于高端精密刀具的需求强劲，前景广阔。同时，由于刀具材料的技术突破以及本地化技术指导和售后服务的优势，高端精密刀具的进口替代趋势也将越发显着。

　　一般而言，传统制造业升级离不开高端生产工具的替代，高端精密刀具的应用已逐步渗透在生产制造转型过程当中，而最终形成了因技术迭代所带来的新“护城河”。

　　众所周知，在数控化率与刀具耗费指数逐年攀升下，高端精密刀具所具备的精细度、稳定性、高使用时长与单片价格等多个维度的优势都要显着远高于非数控机床所采用的焊接刀片，这突显出高端精密刀具在制造业升级或具有不可或缺的重要地位。

　　中国是全球的制造业大国，但无论从整体市场，还是从细分的高端精密刀具来看，中国国内企业是相对落后的，行业集中度也较为分散，奇怪的是，国内厂商之间激烈的竞争并不能带来占比的提升，根据机床工具工业协会相关数据，2019年国内硬质合金刀具这一细分领域的产值占刀具行业总产值约47%，相较于世界63%平均水平，还远远落后了，换而言之，这里面至少还有15%的潜在增长空间尚未被满足。

　　从另外的数据来看，比如说机床工具工业协会提供的资料中，笔者发现我国刀具对进口依赖较大，2019年我国共进口刀具产值约136亿元，占据国内总需求约35%。也就是超过三分之一的市场是被进口刀具所占据，若以国内硬质合金刀具这一细分领域但产值占刀具行业总产值约47%为参照物，3:1比例下可推导出15-16%的进口市场比例，也就是说中国与全球平均差距中所对应的市场需求，或许已被进口刀具所满足了。

　　再结合一个现象来看，近年来刀具进口比例的在持续下降，其背后的主要源于国内高端精密刀具产能的逐步释放，然而相比于发达国家刀具消费额占年机床消费额的一半，2019年我国刀具消费金额为393亿元，占比仅约为25%。这意味着，未来缩少与世界平均或发达国家在刀具行业的差距，靠的也就是发展国产替代，以及国内的高端精密刀具两大路径。

　　因此，叠加了两大发展趋势(即国产替代、制造业高端转型趋势)的国产高端刀具市场，其未来发展的市场空间是非常大。

　　公司希望通过此次募资，提前在高端精密工具行业中布局新产品开发及生产能力，有助于集团的长期发展，中长期的目标实际上是想持续提升公司作为国内行业龙头的竞争实力，加速占据更大的市场份额，扩大领先优势，进而谋求更为广阔的国际市场和高端市场。

　　公司在高端精密工具战略布局，有机会使得其快速增长并在国内取得领先地位的切削工具业务成为公司“第二、第三增长曲线”，持续驱动公司的成长换挡。

　　5月5日，天工国际(00826.HK)股价出现大幅回调，这主要是市场短期情绪的扰动，公司长期发展逻辑并未改变。

　　首先把时间区间拉长，不难关注到公司股价在3月29日2020年业绩公告后，经历了一轮稳定上涨。股价自3.66港元涨到最高的5.05港元，上涨率达到38%，体现了市场对于天工国际目前业绩的认可和公司长期发展前景的看好。

　　公司业绩稳步增长，行业龙头地位稳固

　　2020年天工国际业绩超市场预期，归母净利润达到上市以来最优水平，同比增长35.9%达到5.37亿元。而根据数据统计，A股特钢板块总归母净利润2020年的同比增速为18.2%，天工国际业绩增速大幅领先行业。

　　这主要得益于公司产品结构升级(高端产品占比提升、客户结构优化)，核心业务毛利率持续改善(模具钢、高速钢和切削工具毛利率均提升)，2020年天工国际综合毛利率同比增加4.3pct，达到23.3%。

　　天工国际是国际特钢龙头企业。目前公司具备25万吨工模具钢、3亿支切削工具及5,000吨钛合金年产能。根据SMR数据，2019年天工国际工模具钢(模具钢+高速钢)综合实力位居世界第二。

　　公司四大核心业务条线均排名国内第一。其中，模具钢：国内第一、全球第二；高速钢：连续23年国内第一，连续16年世界第一；切削工具：高速钢切削工具国内第一；钛合金：国内民企第一。

　　高端产品项目将起量，长期利润增厚有保障

　　1、高毛利的粉末冶金项目已创收

　　公司粉末冶金项目已开始贡献利润，待规模化抬升公司长期盈利水平。天工国际的粉末冶金生产线一期于2019年11月建成投产，一期产量2000吨，主要产品包括高端模具钢。粉末冶金产品于2020年销售83吨，产品毛利率达到48.6%，远高于公司目前平均毛利水平，预计未来该产品线产量增长带来规模效应，毛利率有望进一步提升。

　　根据国泰君安报告，与传统的冶炼方式不同，粉末冶金方式制造的工模具钢具有成分均匀、材料强韧性好、几何尺寸稳定的特点，是目前世界技术含量最高的先进材料。

　　考虑当前我国粉末冶金行业仍属起步阶段，粉末冶金高速钢消费占比仅为0.3%(发达国家平均20%)。随着我国高效切削和数控刀具可靠性要求的提升，粉末冶金高速钢的应用比例预计将呈现高增长趋势。天工国际的粉末冶金生产线为国内首条工模具钢粉末冶金生产线，粉末冶金二期3000吨项目预计也将于2021年年底投产，公司粉末冶金产品有望享受行业高增长红利。

　　值得一提的是，2021年初公司与欧洲领先的特钢供应商签订独家分销协议，或将直接带动未来集团盈利能力及国际市场份额。

　　2、泰国切削工具工厂开启试生产

　　公司于2020年9月在泰国建成投产首个海外高度自动化切削工具工厂，用于满足北美及东南亚市场需求，年总产能4800万件，并可以根据未来需求增长扩大至1亿件，工厂于2021年一季度开始试生产。据券商测算，按2020年切削工具单件毛利0.57元测算，泰国工厂4800万件切削工具将增加毛利2736万元，若后期需求提升扩大至1亿件，将增加毛利5700万元，由于泰国工厂可享受美国25%的关税减免，并且所生产的产品不断迈向高端化精专化，切削工具业务毛利率有望进一步提升。

　　据华西证券关于刀具行业研报资料可知，全球刀具行业市场规模已达数百亿美元，市场空间颇为吸引。

　　按市场定位的划分来看，欧美刀具制造商技术实力雄厚，产品系列丰富，以开展切削加工整体解决方案为主，而日韩刀具企业的市场策略则多以批发为主，在国内五金批发市场非常普遍，产品价格略贵于国产刀具。

　　从技术水平来看，欧美刀具厂商在高端应用市场，尤其是航空航天、军工领域；日韩厂商在稳定性方面领先于国内企业。

　　从价格角度来看，欧美价格最为昂贵，其次是日韩企业价格。国产中端刀片相对日韩差距越来越小，综合性能在实际应用中区别不算太大。

　　该研报预测，目前国内厂商主要对标日韩企业，(可替代的)市场空间约200亿元，加上部分高端市场的考虑其市场空间可扩张为约400亿元。

　　因此，天工国际无论是泰国切削工具工厂投产，还是近日公布的配股方案中提及的，募资主要是开发新精密工具产品，均可分析出公司未来所“剑指”的三个大方向，这也是公司发展的三条主线：一个是国产替代，另一个是争夺全球市场，实际上与最接近的日韩企业竞争，提升国际化业务水平；最后一个是，中长期往高端市场转型，挑战欧美刀具制造商市场位置。

　　特钢国产化趋势带来行业增量，天工国际获多地国资背书

　　分业务来看公司核心业务前景。

　　模具钢：为“中国制造2025”重点领域新材料。(1)过去5年中国模具年复合增长率10%以上，带来强劲模具钢需求。(2)随着国产模具钢的技术含量和品牌知名度不断提升，进口替代空间带来存量替代市场，尤其是疫情以来进口替代节奏加速明显。

　　高速钢：为“中国制造2025”重点领域新材料。2019年国内刀具市场达到400亿元人民币，进口替代和高性能高速钢需求提升带来增量。

　　切削工具：为《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》重点材料。1)天工国际切削工具产品下游主要是电动工具，全球电动工具市场保持稳健增长态势，提供需求端支持。2)全球疫情大环境加速切削工具产品进口替代。

　　钛合金：为“中国制造2025”重点领域新材料。(1)预计未来5年中国钛合金市场年均增长率超6%；(2)随着我国航空航天、海洋工程等高端钛合金应用领域的快速发展，高端钛合金市场加速扩张。

　　去年年底，天工国际旗下附属公司天工工具重组并引入13家战投，包括国家制造业转型升级基金主导的金石新材料基金等国资产业资本和镇江、青岛等多个地方国资委相关资本，以及中金资本、中信金石、中石化资本、中航资本等多家国家级资金方，彰显了国有资本多于天工国际发展前景的信心。

　　总结

　　天工国际基本面良好，长期发展逻辑清晰，此次股价回调可能更多反映市场短期情绪，不改变公司长期发展向好态势。

　　公司作为国内特钢龙头企业，有望直接受益于行业进口替代化和高端产品需求提升带来的增量市场，粉末冶金项目和海外泰国工厂有望丰富公司未来盈利空间。此次配股或能帮助天工国际增强高端产品开拓力度，继续拓宽其行业壁垒。

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