光大证券：特步国际维持买入评级 盈利能力向好

　　光大证券发布研究报告称，维持特步国际（01368）“买入”评级，考虑到上半年公司盈利质量好于预期，该行上调公司2021-23年EPS为0.34/0.42/0.53元人民币（较前次盈利预测上调4%/5%/7%），对应21年PE为32倍。

　　光大证券主要观点如下：

　　上半年收入同比增12%，净利率提升

　　公司发布2021年中期业绩，上半年实现营业收入41.35亿元人民币、同比增12.4%，较19年上半年增23.2%；归母净利润4.27亿元、同比增72.0%。EPS为0.17元，拟每股派中期现金红利0.115港币。归母净利润增速超过收入增速主要由于毛利率提升、费用率下降。

　　利润率指标方面，毛利率同比提升1.4PCT至41.8%；经营利润率同比提升2.9PCT至16.5%；归母净利率同比提升3.6PCT至10.3%。

　　收入拆分：主品牌特步占主导、上半年收入同比增12%，电商表现突出

　　分品类来看，上半年收入中鞋类、服装、配饰各占63%/35%/2%，收入分别同比+15.5%/+8.4%/-8%。

　　分品牌来看，上半年大众运动（特步主品牌）、时尚运动（盖世威、帕拉丁）、专业运动（索康尼、迈乐）收入各占87%/11%/2%，收入分别同比+12.4%/+0.7%/+289.5%。特步主品牌收入增长主要来自于分销商补单、电商业务、特步儿童业务增长。

　　线下渠道方面，截至21年6月末特步主品牌门店数6015家、较21年初净减少6家、基本持平，时尚运动品牌盖世威、帕拉丁在亚太区分别拥有44家、57家直营店；索康尼、迈乐在国内门店数分别为36家、6家。

　　线上渠道方面，上半年特步主品牌电商业务收入同比增长超30%。

　　毛利率提升、费用率下降，存货、应收账款和现金流均向好

　　毛利率：上半年公司毛利率同比提升1.3PCT至41.8%，其中分品牌来看，大众运动、时尚运动、专业运动毛利率分别为41.5%、43.5%、45.4%，分别同比+1PCT/+3PCT/+6.7PCT。分品类来看，鞋类、服装、配饰毛利率分别为42.7%、40.8%、33.3%。

　　费用率：上半年公司期间费用率为同比下降3.5PCT至31.1%，其中销售、管理、财务费用率分别为18.7%（同比+0.1PCT）、11.7%（-2.2PCT）、0.7%（-1.4PCT）。

　　营业利润率：上半年公司营业利润率为16.5%、同比提升2.9PCT。

　　其他财务指标：1）存货2021年6月末较21年初增加12.5%至10.96亿元，同比减少9.3%；存货周转天数为79天、同比减少15天。

　　2）应收账款21年6月末较2021年初减少16.6%至23.03亿元，同比减少20.7%；应收账款周转天数为112天、同比减少25天。

　　3）经营活动净现金流上半年同比增150.2%至6.84亿元，较19H1增62.4%。

　　运动景气赛道+国潮趋势，期待本土品牌发力

　　公司上半年收入稳步复苏、盈利能力和资产质量向好，同时由于经销模式收入确认的滞后，下半年收入增长将更能反映复苏的终端需求、对下半年收入增长预期乐观。公司公告5年发展规划，目标到2025年特步主品牌实现收入200亿元、年复合增速23%、同时利润率稳步提升，小品牌方面合计实现收入40亿元。

　　公司主品牌特步2021年在产品端明显提升了功能性（以跑鞋单品160X为代表）、时尚性（少林系列、XDNA新厂牌），持续优化产品和渠道，未来仍为公司主要增长动力，期待持续增长、提升品牌；小品牌方面潜力较大，预计未来两三年内将逐步看到培育的实质性进展。