券商聚焦中金：美国衰退担忧加剧 美债收益率难言见顶

　　7月5日，中金公司发表研究报告称，美国6月ISM制造业PMI低于预期，其中的新订单分项降至50以下，显示需求放缓。与此同时，美国5月实际消费支出环比下滑，加剧市场对美国经济衰退的担忧。但另一方面，劳动力短缺、原材料价格上涨等因素继续存在，美国通胀风险难言解除。总体上，美国经济正面临物价上涨、货币紧缩、需求走弱的三重夹击。对此，美国债券市场反映强烈，衰退交易主导下，10年期美债收益率大幅回落，但由于通胀依旧有韧性，美债利率难言见顶。

　　耐用品消费下滑的一个重要原因是高通胀削弱了消费者的购买力。数据显示，美国居民实际收入已开始下降，而消费者信心也跌至历史新低。目前消费占美国GDP的比例约为70%，如果消费持续疲软，对经济增长或将带来较大影响。根据亚特兰大联储最新预测，美国二季度GDP环比（年化）增长率或降至-1%，如果最终的数据确实如此，那么美国经济或将呈现连续两个季度萎缩。

　　美国经济或面临更大的下行风险，但由于劳动力短缺、原材料价格上涨等因素继续存在，通胀风险仍难言解除。下半年美国CPI同比增速或将保持高位，至年底或仍达到6%，美联储也很难在短期内放缓货币紧缩。往前看，在物价上涨、货币紧缩、需求走弱的三重夹击下，下半年美国经济或将面临更多挑战。

　　投资者关心利率是否就此见顶？言之尚早。首先，美国通胀仍然有韧性，根据克利夫兰联储nowcasting通胀预测模型，6月CPI通胀或为8.7%，7月或为8.4%，仍然非常高。由于加息的终端利率依赖通胀，这意味着加息预期仍可能再次升温。其次，美联储近期释放了坚定的控通胀决心并付诸行动，甚至愿意接受更高的衰退概率来抗击通胀，这意味着加息预期难言见顶。最后，“缩表”刚刚开始一个月，其对美债利率的影响或需要时间来发酵（存量效应vs流量效应）。因此，利率尚未就此见顶，未来仍有上冲空间，维持10年期美债利率短期目标3.2%的判断，并认为在交易层面或突破该水平。中期来看，由于通胀中枢抬升，美国利率中枢也或将“水涨船高”，即便经济出现衰退，利率回落幅度也可能比较有限。