三递表！第四范式面临的风险，除了上市别无它途

　　撰文|张银银&编辑|欣欣然

　　人工智能独角兽企业第四范式，再次向港交所递交申请。

　　此前，第四范式于2021年8月和2022年2月先后2次向港交所递交申请，由于6个月内未通过聆申请转为失效。

　　2021年6月时，第四范式创始人兼首席执行官戴文渊，在公司年度峰会上说，“现在几乎没有企业不用到AI的技术，但是如果说哪个企业把AI拿掉后活不下去，这样的企业也很少。这是我们认为人工智能最大的挑战，虽然有用，但是没有特别大的用处。”

　　也正是这前后，杠杆游戏注意到越来越多的AI公司撤回IPO申请。

　　资本市场对AI的态度，从追捧变为谨慎。

　　这一次冲击IPO，第四范式有戏吗？会否如其名字一样，还要搞第4次？

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　　行业领先营收增长快，应收增长也吓人

　　第四范式最新招股书介绍，自己是人工智能的领导者，专注于提供以平台为中心的人工智能软件，使企业能够开发其自有的决策类人工智能应用。

　　按照灼识咨询的报告，以2021年收入计，第四范式在中国以平台为中心的决策类人工智能市场（人工智能市场中的一个细分领域），占据最大市场份额。

　　我国人工智能行业可按照应用范畴分为四大领域：决策类人工智能、视觉人工智能、语音及语义人工智能和人工智能机器人(300024)。

　　应该说决策类人工智能和普通人的关系，似乎离得比较远，因为是2B的。

　　不过第四范式对自己所处的领域是很看好的，引述咨询报告说，到2026年预估增速都会很好，比非以平台为中心的增长较快。

　　最新招股书介绍说，于2021年4月，第四范式打破了两项图学习标准(Open Graph Benchmark，“OGB”）任务的世界纪录。

　　自动机器学习算法亦于2019年Kaggle架构数据和图像分类竞赛(Kaggle Structured Data and Image Classification Competition)名列前1%。

　　然后业务很不错，在金融、零售、制造、能源电力、电信及医疗等领域得到很多应用，成功帮助银行提高反欺诈识别准确率，帮助零售商预测销量制定精准营销策略，帮助制造商提升质量控制水平，及帮助能源公司进行设备异常检测和故障预警。

　　截至2021年、2022年6月，第四范式拥有75名、74名标杆用户，即财富世界500强企业及公众上市公司。

　　这样说起来，2022年上半年绝对数字还丢了一个标杆客户。

　　当然杠杆游戏相信，2022下半年或许会有进步。

　　招股书披露，第四范式2019-2021年的营收分别为：4.595 亿元、9.422 亿元、20.184亿元，增速很明显非常不错。

　　2022上半年营收为10.582亿元，同比增长34.3%。

　　注意，营收明显降低了。

　　与此同时，贸易应收款项（包括账龄超过六个月的贸易应收款项）有所增加。

　　截至2019年、2020年、2021年末、2022年6月末，贸易应收款项分别为1.792亿元、2.627亿元、7.783亿元、8.033亿元。

　　生意是越做越大，但这应收款也是增长很快啊。

　　最新招股书介绍，第四范式客户分为两大类别：

　　(i)直签客户，为直接购买我们解决方案的终端用户；

　　(ii)解决方案合作伙伴客户，主要为将我们的解决方案融入其产品以满足终端用户特定需求的第三方系统集成商。

　　同期，从解决方案合作伙伴客户产生的收入，占比为79%、85%、57%、71%、70%。

　　2019年、2020年、2021年、2022上半年，前五大客户合计占总收入的40.9%、17.4%、11.1%、27.0%。

　　同期，最大客户占总收入比约20.6%、5.2%、2.8%及6.9%。

　　应该说对较大客户的依赖总体是下降的，说明业务开拓还是不错。如上图，各类客户都有，各自的占比表现出良性均衡迹象。

　　最新招股书介绍，第四范式的供应商主要有：

　　(i)研发服务提供商；

　　(ii)实施服务提供商；

　　(iii)服务器及云服务提供商以及其他专业服务提供商组成。

　　2019年、2020年、2021年、2022上半年，五大供应商合计占总采购额分别为21.9%、13.7%、21.7%、23.9%。

　　同期，最大供应商占总采购额分别约6.4%、3.4%、6.5%及6.3%。

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　　毛利率好看，亏损严重，股权激励猛

　　2019年、2020年、2021年、2021上半年、2022上半年，第四范式的毛利分别为2.001亿元、4.297亿元、9.535亿元、3.469亿元、5.290亿元，

　　整体毛利率从2019年的43.5%，增至2020年的45.6%。

　　主要因为我们的解决方案有所改进导致成本结构得到优化。

　　到2021年，杠杆游戏看到最新招股书说，毛利率更是达到47.2%。

　　主要因为自COVID-19的负面影响中恢复，应用开发及其他服务所产生的收入增加，而其有相对较高的毛利率所致。

　　2021上半年、2022上半年，毛利率分别为44.0%、50.0%。

　　主要是由于毛利率相对较高的软件使用许可收入贡献增加，因为软件使用许可较我们的其他分部需要较少的现场服务，因此受2022年COVID-19再度爆发的影响较小。

　　毛利率虽然越来越好看，但并不真的赚钱，杠杆游戏看到，2019年、2020年、2021年，第四范式亏损净额分别：7.182亿元、7.502亿元、18.021亿元。

　　亏损净额增加主要是由于以下项目增加：

　　(i)为开发及增强我们的解决方案和技术栈而产生的研发开支；

　　(ii)为提高我们的品牌知名度和扩大我们的用户群而产生的销售及营销开支；

　　(iii)一般及行政开支，主要来自支付予我们雇员的以股份为基础的薪酬；

　　(iv)与授予我们投资者的若干非经常性优先权有关的赎回负债的利息开支，其为非经常性。

　　如上图，销售成本、营销开支、行政开支、研发费用的增长，真是都不低。

　　2021上半年、2022上半年，亏损净额分别为11.874亿元、5.838亿元。

　　主要是由于以股份为基础的薪酬开支减少。

　　第四范式的管理层认为：

　　(i)以股份为基础的薪酬（与我们就雇员向我们作出的贡献而授予彼等的购股权有关）属非现金性质及不会导致现金流出；

　　(ii)赎回负债的利息开支属非现金项目；

　　(iii)[编撰]开支与是次[编撰]有关。

　　因此，通过在计算非国际财务报告准则经调整经营亏损（非国际财务报告准则计量）及经调整亏损净额（非国际财务报告准则计量）时消除该等项目的影响，该计量可以更好地反映我们的相关经营表现，并可以更好地比较不同年度及不同期间的经营表现。

　　这是招股书说的，杠杆游戏直接引述，各位杆友怎么看？

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　　面临的风险，除了上市别无它途

　　最新招股书专门谈到风险，以提示投资者。杠杆游戏总结一下，主要有这样一些方面。

　　第一，人工智能技术一直不断演变。人工智能技术出现缺陷或不当使用，不论是实质或认知层面上、有意或无意、是因第四范式或因其他第三方造成，均可能对第四范式的业务、声誉及社会对人工智能解决方案的普遍接受度造成负面影响。

　　第二，业务很大程度上取决于高级管理层及其他主要人员的持续努力，以及支持现有营运及未来增长的优秀人才。

　　倘第四范式无法留住、吸引、招聘及培训有关人员，业务可能会受到重大不利影响。

　　第三，所经营的行业的特点是不断变化。倘未能持续创新我们的技术，并提供能满足客户期望的有用解决方案，业务、财务状况及经营业绩可能会受到重大不利影响。

　　第四，未必能够维持我们的历史增长率，历史增长未必能代表未来增长或财务业绩。

　　第五，正对研发作出重大投资，而有关投资可能于短期内对盈利能力及经营现金流量造成负面影响，且未必会产生预期达成的结果。

　　第六，往绩记录期曾录得亏损净额、负债净额及经营现金流出，可能无法实现或随后维持盈利能力。

　　第七，解决方案并非主要在持续订阅的基础上提供。倘未能留住现有客户、吸引新客户或增加单个客户的平均收入，业务及经营业绩可能会受到重大不利影响。

　　第八，杠杆游戏看到第四范式说，倘未能有效地竞争，这可能会对业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。

　　第九，可能会受到有关隐私及数据保护方面复杂，且不断变化的法律法规的约束。实际或声称不遵守隐私及数据保护法律法规可能会损害声誉、阻碍现有及潜在客户使用其解决方案，并可能使其面临重大的法律、财务及营运后果。

　　第十，H股交易价格可能波动，这可能导致阁下蒙受重大损失。

　　还不错的是，第四范式包里还是有点钱，此前的融资还是可以的。

　　如上图，截至2022年6月末，有现金及等价物14.21亿元。

　　当然，按照此前的烧钱速度，到底能烧多久？

　　应该说，上市太重要了。这也是第四范式“屡败屡战”，不停发起IPO冲击的重要因素。在杠杆游戏看来，什么风险或许都比不能上市的风险更大。

　　希望3次就行，不要搞到第4次冲击，市场能接受第四范式吗？

　　本文未标注出处的财务图表，均源自第四范式最新招股书，特此说明并致谢

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