中信证券点评茅台财报：给予1000元目标价 长期具翻倍空间

　　2018年公司业绩超预期。2019年为营销破局之年，将助力公司收入实现14%以上增长。长期看，公司龙头地位夯实，兼具量价提升逻辑、长期具备翻倍空间，维持“买入”评级。

　　2018年公司营收/净利润同增26%/30%，略超先前指引和市场预期。

　　2018年公司实现收入/净利润约772亿/352亿，同增26%/30%。Q4实现收入/净利润约222亿/105亿，同增34%/48%，超市场预期，主要系公司加大非标产品投放实现量价稳升。2018年末预收款136亿，环增24亿，主要系春节旺季经销商打款积极。

　　2018年销售毛利率91.1%、同增1.3Pcts，其中茅台酒毛利率93.74%、同增0.9Pcts，系列酒毛利率71.05%、同增8.3Pcts，主要系提价贡献。销售费用率3.3%，同降1.6Pcts，主要系广告及市场拓展费率同降1.4Pcts。管理费用率6.93%，同降0.8Pcts。

　　综上，2018年净利率45.6%，同增1.3Pcts。2018年公司拟每10股派发现金红利145.39元（含税）。

　　经营分析：茅台酒量价齐升，系列酒高增40%。

　　茅台酒方面，2018年实现收入655亿、同增25%，拆分量价，实现销量3.25万吨、同增7.5%，吨价同增16.3%，主要系年初公司对普飞提价。

　　系列酒方面，2018年实现收入81亿、同增40%，销量3万吨、基本持平，吨价同增40%。分渠道看，2018年茅台直销销量2372吨、同降35%，主要系批条下降。

　　经销商方面，2018年国内经销商数量2987家，增加615家，主要是酱香系列酒经销商，减少607家，其中茅台酒经销商有437家。

　　2019年指引收入同增14%，产品&渠道结构奠定短期成长高确定性。

　　2019年公司规划收入增长14%，在销量稳定释放的前提下，增长的驱动力主要来自于产品&渠道结构的改善。2019年是公司理顺和完善营销体制的“破局之年”，将着力提升直销渠道占比、优化产品结构。我们认为营销体制的改革将有利于公司持续构建品牌影响力、增强终端控制力以及管控渠道价格，增强2019年业绩增长的确定性。

　　最新跟踪，春节茅台需求旺盛，供不应求，节后批价继续上行，目前维持在1800元以上，目前经销商已经开始打二季度货款，预计大概率取得一季度开门红。

　　风险因素：

　　高端酒景气不及预期，产能瓶颈。

　　投资建议：

　　公司作为白酒行业龙头，已构筑以品牌为核心的坚实竞争壁垒，兼具量价提升逻辑，将持续受益于行业升级和集中度提升，长期来看具有翻倍空间。上调公司2019-2020年EPS预测至33.7/40.3元（原31.7/35.5元），现价对应PE为24/20/17倍，给予1000元目标价，对应2020年PE为25倍。维持“买入”评级。