国金证券：深圳燃气城市燃气龙头市场空间与上游气源优势突出

　　原标题：国金证券：【深圳燃气(601139)、股吧】城市燃气龙头市场空间与上游气源优势突出

　　深圳燃气（601139）(股票代码：601139)公司业绩增长稳定，核心主业管道天然气业务占比不断提升，目前贡献61.4%营收、62.9%毛利，平均毛利率28%，高于其他主业。2009~2018年营业收入年均复合增速14.2%，扣非归母净利润复合增速15.7%。2019年前三季度营业收入100亿元，同比增长6.25%扣非归母净利润8.9亿元，同比增长7.94%。城市燃气龙头，高毛利管道天然气业务占比不断提升。国金证券认为，国家石油天然气管网公司即将挂牌，利好城市燃气公司。给予2019年21倍PE，对应目标价8.1元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　投资要点

　　城市燃气龙头，高毛利管道天然气业务占比不断提升

　　公司主营管道燃气、液化石油气和异地燃气投资，业绩增长稳健，2009-2018年营收、扣非归母净利润CAGR分别为14.2%、15.7%。核心主业管道天然气业务占比不断提升，目前贡献61.4%营收、62.9%毛利，平均毛利率28%，高于其他主业。2019年前三季度营业收入100亿元，同比增长6.25%扣非归母净利润8.9亿元，同比增长7.94%。深圳燃气也是A股最大的城燃龙头，以营收、净利润与总市值计，均领先其他A股城燃企业。

　　全国天然气增速放缓背景下，深圳燃气增量空间广阔

　　受过去两年高基数、宏观经济下行压力以及煤改气工程有序稳健推进影响，预计2019年全国天然气消费3100亿立方米，增速放缓至11%左右。相比较而言，深圳燃气下游市场需求增量空间广阔：①城中村改造进程加快，大幅提升深圳市气化率，预计19-20年新增居民用气量1.7亿方；②本地电厂用气量远期增长可观，近三年电厂售气量CAGR36%，20-21年宝昌、钰湖扩建，光明燃机新建项目投产，满产后或新增近10亿方需求；③异地燃气项目持续扩张，特许经营权已达40个，异地售气量5年CAGR28%，用户占比提升至38%。

　　中石油西二线气合力LNG接收站，低成本保证公司充足利润空间

　　我国天然气对外依存度45%，天然气需通过陆上天然气管道或沿海LNG接收站进口。公司从三个方面降低成本，保障利润空间：①公司与中石油签订天然气购销协议，西二线深港气体直送，无需经过广东省管网，节省管网费用、购气成本降低；②公司参股广东大鹏，获得国内最便宜的LNG进口气源之一；③公司LNG接收站已于2019年8月投产，巩固低气源价格优势。

　　国家石油天然气管网公司即将挂牌，利好城市燃气公司

　　2019年即将挂牌成立的国家石油天然气管网公司将在未来几年彻底改变我国天然气市场长期以来垂直一体化、产运不分的状况，引导推动天然气行业进入“N+1+N”的运营模式，提振管道建设、并促进天然气供应向更加安全、更加高效的发展演进。公司作为城市燃气龙头，有望将从中受益。

　　投资建议

　　管道燃气业务绝大部分以管道天然气业务为主，深圳地区电厂用户考虑新增燃机发电产能投产和初期利用率，预计2020年、2021年新增燃气需求2.5、5.0亿方；深圳地区居民用户20192021年管道天然气用气率分别提升至60、70、75%%；非深圳地区管道燃气20192021年用户增速分别为18、17、16.LNG接收站业务中，考虑到LNG接收站于3Q2019试运行，预计10月投产，正式经营时间计算1112月，假设LNG接收站初期70%用于供气，30%用于LNG贸易。燃气工程及材料业务中，考虑到深圳地区新增居民用户数以及公司异地扩张推进，对应的燃气工程及材料需求稳定增长，1H2019增速40以上，预计20192021年增速分别为40、20、10。石油气批发和瓶装石油气业务缓慢萎缩，天然气批发业务平稳增长。基于以上对公司业务的分析与假设，我们预测公司2019~2021年营业收入分别为143/164/192亿元，归母净利润分别为11.1/13.7/16.4亿元，对应EPS分别为0.39/0.48/0.57元，当前股价对应P/E为16.4/13.3/11.1X，给予2019年21倍PE，对应目标价8.1元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示

　　国内天然气价格剧烈波动；上游气源大幅上涨；政策变化或执行不达预期；“城中村”改造进度放缓；电厂利用小时数降低；限售股解禁。