东华能源：剥离贸易业务 专注绿色化工和氢能源 向新兴产业加快延伸

　　2月28日晚间，东华能源（002221）剥离LPG国际及国内贸易业务资产相关议案获得股东大会通过，交易所产生的净现金流将主要用于茂名项目建设，并将产业链逐步下延到氢能源产业和以PP为原料的新材料产业，成为以新能源、新材料为主的战略性新兴产业的践行者。

　　东华能源长期作为中国液化气重要的进口、销售和深加工企业，于2008年在深交所上市，近年来公司通过资产剥离、投资、参股等方式，充分利用国外的烷烃资源，生产丙烯等基础石化产品，推动聚烯烃类新材料产业的升级，逐步成长为新兴绿色化工的龙头企业，并致力于成长为未来氢能源产业链中优秀的原料供应商和储运服务商。

　　继续保持烷烃全产业链优势，积极参与氢能源产业链建设

　　在本次资产剥离之前，公司不仅在业务环节上拥有对烷烃资源的“进口－销售－深加工”全产业链优势，在产品上也拥有“丙烷－丙烯－聚丙烯”全产业链优势，上述优势让公司连续6年成为中国最大的液化石油气进口商和分销商，行业龙头地位不断巩固。

　　根据资产剥离预案，公司此次资产剥离的交易对手方马森能源与东华能源受同一实际控制人实际控制，马森能源受让公司的贸易类业务和对应的资产，有利于公司掌控LPG资源，保障化工原料供应安全，尽可能降低LPG交易价格大幅波动对国内LPG市场和相关化工行业带来的不利影响。

　　公司退出LPG国际贸易业务后，生产装置所需的LPG原料由公司自主在国际市场上采购与销售，并与马森能源签署多项销售协议。这些措施让公司对上游原料的深度掌控仍在延续，贸易主动权、选择权进一步增强，为下游产业拓展和国内业务生态体系的持续发展和壮大提供切实的原料保障。

　　在逐步有序退出LPG的转口贸易市场的同时，公司调整了LPG深加工业务区域布局，以“绿色化工”产业为基础，继续扩大宁波基地产能，积极布局珠三角，建立公司LPG深加工业务在长三角、珠三角的两大战略支点。

　　同时，公司充分利用丙烷脱氢产生的副产品氢气，布局加氢站建设，打造氢能供应链，增强公司可持续发展能力。根据规划，公司将积极参与长三角、珠三角氢能源产业链的建设，加强储运系统研发和推广，立志成为中国未来最大的高纯度低成本氢气供应商和优质的氢气储运系统服务商。

　　绿色化工投入不断加大，新材料概念优势2020年凸显

　　随着资产剥离方案通过，东华能源转型持续推进，绿色化工板块作为公司的核心业务板块的地位将大大得到巩固。

　　公司秉承绿色、环保、低碳的发展理念，瞄准丙烯产业链应用最大、成长性最好的聚丙烯产业和高附加值的高端复合新材料市场，通过引进国外先进技术，先后在张家港、宁波建成投产2套66万吨产能的PDH装置、2套40万吨产能的PP装置，装置建成后运行稳健，达到了预期效果，目前PP产能居国内前5位。

　　根据公司2019年半年度报告，2019年上半年两套装置生产丙烯56万吨、聚丙烯47万吨，化工品销售实现61．2亿元，比2018年同期增长10．4％。预计2020年上半年宁波二期66万吨产能的PDH装置建成投产，2020年三季度2套40万吨产能的PP装置也将建成投产，届时公司的板块收入结构将实现颠覆性的变化。

　　公司表示将不断强化精细管理，提优增效，确保化工板块稳产、高产、安全生产；不断强化产品研发、技术改造，持续推出适应客户需求、具备市场竞争力的新产品；不断强化聚烯堂电商、无车物流、供应链金融等平台建设，整合生产、销售、运输、金融等能力，为平台用户提供更加高效、便捷的衍生服务。

　　值得注意的是，正值新冠肺炎疫情期间，口罩需求爆发，公司作为国内最大的医疗无纺布专用料生产企业，公司两大生产基地批量生产医用无纺布专用料Y381H和S2040，用于生产口罩内外层无纺布。此外公司完成了聚丙烯熔喷料Y1500H的研发，并且表示将加大民生类、刚需类产品的生产，包括口罩、防护服等原材料的生产，积极履行社会责任。在产能优势下，公司向下游产品延伸规模有望持续扩大。

　　所选产业路径空间巨大，未来产能扩张释放销售潜力

　　21世纪在美国发生的页岩气革命，使得丙烷的市场供给得到了极大的丰富，其作为新兴绿色化工基础原料的属性得到了充分认同，从“丙烷－丙烯－聚丙烯－新型复合材料”的产业路径，投资省、能耗低、排放少、应用广，具有极为广阔的发展空间。

　　根据东兴证券的研究报告，东华能源当前拥有PDH产能132万吨／年国内第一，PP产能80万吨／年。宁波二期66万吨／年PDH和2套40万吨／年聚丙烯装置将于2020年二三季度分别投产；2022年宁波三期也将投产。同时公司签订茂名项目协议，将于2022年起分四期再建4－6套PDH装置和总计400万吨／年PP产能，剑指全球第一聚丙烯生产商。

　　公司PDH项目布局目前都在中国经济最发达的长三角地区、珠三角地区，区位优势明显，可充分利用区域经济的资源配置优势，为LPG深加工产业的发展提供广阔的市场空间。另一方面，公司PDH项目从2020年起每年副产约10万吨高纯度氢气，廉价的副产氢资源为公司布局氢能源产业提供了重要的资源保障。2019年上半年开始，公司在氢能源概念的效益开始释放，张家港、宁波的氢气销售均已实现突破。

　　当前公司正在打造以新型复合材料瓶、智能模块、用户管理系统、云数据处理平台等组成的智慧LPG终端物联网平台，打造LPG终端零售行业全新业态。配合公司现有以宁波、太仓、张家港、钦州港构成“LPG行业第一港”，以及依港而建的四大库区和租赁的东营库区完成的“五点一线”的全沿海库容区域布局，公司强大的区域性品牌影响力和销售网络优势将进一步发挥。

　　财务情况及估值

　　根据2018年度报告，公司99．94％的收入来自液化石油气销售、化工品销售这两块业务，当年公司两块业务收入分别为365．67亿元、118．37亿，毛利率分别为2．84％、12．33％，受此影响，公司整体的销售毛利率仅为4．96％。2016年－2019年前三季度，公司净利润分别为4．7亿元、10．63亿元、10．78亿元、10．10亿元。

　　由于贸易板块的盈利能力偏低，占用资金量大，受贸易摩擦影响较大，经营业绩波动大且预期管理难度高，公司实施了战略剥离。在此次转型完成后，公司用于国际和国内贸易的资金将会逐步下降，财务负担逐步减轻，提升整体盈利水平。同时，公司将集中资源建设茂名、宁波烷烃资源综合应用产业基地，精力集中于LPG深加工业务，该板块的盈利能力将进一步提高，有利于促进公司业绩稳定增长。

　　本次业务剥离显着提升了公司业绩的可预期性和上市公司估值水平，鉴于公司当前正在建设的项目投资回报周期较长，以及新业务拓展的不确定性，我们预测公司2019－2021年净利润11．19亿元、14．30亿元、20．58亿元。当前申万石油化工指数为14倍市盈率，考虑到公司实施战略转型业务结构变化较大，成长性优于其他同类企业，我们给公司17倍估值，对应总市值分别为190．23亿元、243．1亿元、349．86亿元。