生益科：技进一步改善产品结构 提升盈利能力

　　事件

　　2020 年7 月28 日，生益科技发布半年度业绩快报，上半年实现营收68.78 亿，同比增长15.16%。实现归母净利润8.27 亿，同比增长31.49%。上半年实现扣非归母净利润8.29 亿元，同比增长40.07%。

　　简评

　　上半年业绩符合预期，覆铜板产品结构优化盈利提升Q2 实现营收38.07 亿，同比增长17.6%，增速提升，环比增长23.9%；实现归母净利润4.88 亿，同比增长28.4%，环比增长43.9%。业绩逆势增长的主要原因是：（1）子公司生益电子受益于5G 建设，技术提升和产能优化，实现销售数量、营收及盈利能力的持续提升；（2）本期持续优化覆铜板产品销售结构，销量同比增加，盈利能力提升；（3）可转债转股减少利息支出。

　　基站建设拉动CCL/PCB 需求，发货量和高速高频占比有望提升5G 产业周期下，催生CCL 和PCB 的确定增量。首先，基站建设带来的正在兑现的需求增量，5G 较高频段要求AAU 中高频高速板使用比例有所增长。我们预计5G 基站部署更加密集，数量预计达到4G 基站的1.2-1.5 倍。基站数量叠加单个基站对高频高速板需求的双重共振。其次，5G 高速高容量的特征，有望推动云计算进入快速发展通道，IDC 是云计算的主要基础设施，对覆铜板特别是高速板的需求有望显着增长。在市场扩容来临的关键节点，我们看好生益科技在产业上升的黄金周期中充分受益。随着5G 招标和建设的推进，CCL 和PCB Q3 需求仍然饱满，从全年来看，生益业绩增长的主要驱动力是：（1）江西、陕西新增产能提升今年的发货量；（2）高速高频营收占比提升，预计提升一倍。

　　子公司生益电子拟分拆上市，可协同公司做大平台子公司生益电子是优质PCB 生产企业，产品集中于高频高速PCB及高密度HDI 板等中高端领域，拟分拆至科创板上市。为缓解产品供需矛盾并实现产品的进一步高端化，生益电子在江西吉安投资扩产，一期项目计划产能70 万平方米/年，产品定位于高端PCB，2019H1 的PCB 均价接近3000 元/平米，高端多层PCB 的价格要高于平均水平，我们估算，一期产能完全释放之后，有望实现25-30 亿的年产值，从目前进度来看，预计一期产能将于2020年逐渐投产。一期扩产完成之后，生益电子还将根据市场情况继续推进以高端HDI、高端PCB、高频高速CCL 的产能建设，逐步实现产品高端化布局和多元化覆盖。生益电子若成功上市，可协同公司做大平台，进一步改善产品结构，提升盈利能力。

　　盈利预测：

　　我们给予生益科技2020-2022 年归母净利润19.75/25.08/291.15 亿，对应当前股价市盈率32.5/24.8/21.3 倍估值，维持“买入”评级。（中信建投）