券商最新评级：12股提前布局待飙涨

　　天健集团:扣非净利稳步增长，毛利率维持高位

　　类别：公司研究 机构：平安证券有限责任公司 研究员：王琳，杨侃 日期：2016-04-01

　　投资要点

　　事项:

　　公司公布2015年年报，全年实现营业收入63.2亿元，同比增长19.2%，归属上市公司股东净利润3.9亿元，同比下降6.8%，实现EPS0.71元，略低于市场预期，公司拟每10股派发现金股利2元（含税），以资本公积每10股转增4股。

　　平安观点:

　　扣非净利稳步增长，地产毛利率维持高位。期内公司营收同比增长19.2%，净利润则由于2014年减持莱宝高科和转让建工建团股权获得1.44亿投资收益抬升基数，同比下降6.8%，扣非后净利润同比增长21.6%。分收入结构来看，期内公司地产结算面积15万平米，同比下降15.9%，其中广州天健上城项目为结转主力，占比达54%。由于结算项目均价较高，尽管结算面积下滑公司地产收入同比仍增长36.0%，地产结算毛利率仍维持在37.4%高位。期末公司在管物业面积757万平米，物管收入同比增长17%。公司管控能力依然突出，三费占比仅5.24%。

　　销售中规中矩，土地获取积极。由于可售结构的原因，公司全年实现销售面积9.1万平米，同比下降31.3%。其中长沙壹平方英里、广州上城阳光花园为销售主力，合计贡献76%的销售面积。由于销售面积小于结转面积，期末预售款同比下降48.7%至9.4亿。期内公司土地获取相对积极，新增上海、深圳西举项目，股权收购广西南宁项目，当前公司未开发土地115.4万平米，土地储备充足。公司2016年计划拿地金额30亿，预计仍将保持较积极拿地势头。

　　财务状况整体稳健，负债率小幅提升。期内公司完成22亿定增，在手由期初的21.4亿上升至42.2亿，为一年内到期长短期负债总和（49.1亿）的86%，较期初下降18.6个百分点。期末净负债率33.1%，较期初上升13.3个百分点，剔除预收款后的资产负债率为56.9%，较期初上升7个百分点，财务状况整体稳健。转型迈出实质性一步，积极布局医疗健康（爱基,净值,资讯）养老产业。作为深圳国企改革的排头兵，公司2015年通过定增完成员工持股、引入战投，同时出资5000万牵手光大金控，定向参与首都医疗的增资扩股，约占首都医疗增资总股本的2.44%，转型迈出实质性一步。

　　维持公司“推荐”评级。预计公司2016-2017年EPS分别为0.54元、0.65元，当前股价对应PE分别为25.8倍和21.5倍。公司率先享受深圳国资改革的制度红利，员工持股利于绑定公司与员工的长远利益，激发国企的内在活力，同时天健工业区旧改项目加速将增强公司持续盈利能力，转型升级（爱基,净值,资讯）持续加速，维持“推荐”评级。

　　风险提示:转型进度不及预期风险。

　　兖州煤业:主业盈利能力大幅下滑，未来看点多元化发展

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：李俊松，万炜，王祎佳 日期：2016-04-01

　　事件

　　公司发布2015年年报，实现营业收入690亿元，同比增长5.64%；归属于上市公司股东的净利润8.6亿元，同比下降60.28%；扣非归母净利润2.2亿元，同比下降83.4%；经营活动现金流28.2亿元，同比下降52.20%；基本每股收益0.17元，同比下降61.36%；拟每10股送现金红利0.10元（含税）。

　　简评

　　贸易业务变化，传统主业营收占比骤降至53%

　　公司传统主业为煤炭、煤化工、电力、机电装备、铁路运输、热力等六大类，2014年（含）以前传统主业营收占比均在94%以上，其中煤炭业务营收占比均在91%以上；然而，2015年公司各业务营收占比变化较大，六大传统主业的营收占比大幅下降至53%，其中煤炭业务营收占比下降至47.6%。据年报透露，非传统主业基本为钢铁和铁矿石贸易，推算得知此类业务2015年销售收入达325亿元，营收占比达到47%。

　　主营业务盈利能力大幅下滑，非经常性损益贡献较大

　　公司2015年归母净利润8.6亿元，其中非经常性损益贡献6.4亿元，扣非归母净利润仅为2.2亿元，同比大幅下滑83.4%。从单季度盈利能力来看，Q1-Q4的扣非归母净利润分别为1.28亿元、-1.77亿元、7.49亿元、-4.79亿元，排除Q3可能是因为采用特别储备抵消成本致使大幅盈利的因素外，推算出单季度的盈利能力应为持续下滑。

　　量价齐跌，煤炭销售收入同比下降43.8%

　　2015年原煤产量6848万吨，同比下降5.67%，商品煤产量6287万吨，同比下降6.01%。商品煤销量8724万吨，同比下降29.1%，其中主要是外购煤同比大幅下降，当年销量仅为2707万吨，降幅达到52.5%。商品煤销售均价377元/吨，同比下降98.8元/吨，降幅达到20.8%，其中公司本部吨煤销售价格336.2元/吨，同比下降103.8元/吨，降幅23.6%；兖煤澳洲吨煤销售价格411.5元/吨，同比下降52.3元/吨，降幅11.3%；外购煤吨煤销售价格455.3元/吨，同比下降98.4元/吨，降幅17.8%。综上，量价齐跌，致使煤炭销售收入大幅下滑，2015年仅为328.7亿元，同比下降256.6亿元，降幅达43.8%，其中自产煤价格下降导致销售收入减少46.5亿元、自产煤销量下降导致减少17.6亿元、外购煤价格下降导致减少26.6亿元、外购煤销量下降导致减少165.9亿元。

　　控成本举措见效，但难抵煤炭业务毛利下降。

　　2015年公司煤炭业务销售成本为237亿元，同比下降228.5亿元，降幅达49.1%，其中主要是外购煤销量减少导致销售成本同比减少191.2亿元，此外公司还通过“三减三提”和“优化人力资源”等措施进行降本。从吨煤销售成本来看，公司商品煤平均销售成本为271.7元/吨，同比下降106.5元/吨，降幅28.2%，其中公司本部吨煤销售成本158.3元/吨，同比下降21.2元/吨，降幅11.8%；兖煤澳洲吨煤销售成本为297.5元/吨，同比下降65.7元/吨，降幅18.1%；外购煤吨煤销售成本为452.7元/吨，同比下降97.4元/吨，降幅17.7%。由于价格下跌幅度较大，成本下降难抵煤炭业务毛利下降，2015年煤炭毛利91.7亿元，同比下降28.2亿元，降幅23.5%；从吨煤毛利来看，公司本部吨煤毛利177.9元/吨，同比下降82.6元/吨，降幅31.7%，兖煤澳洲吨煤毛利为113.9元/吨，同比上涨13.4元/吨，涨幅13.4%；外购煤吨煤毛利为2.6元/吨，同比下降1元/吨，降幅27.2%。

　　产融结合、多元发展，未来增值空间潜力较大。

　　公司主营业务多元发展，已有煤化工、电力、热力、铁路运输、机电装备等相关业务，并通过投资煤化工甲醇项目和参股电力公司等方式积极向煤电化一体化转型；通过投资煤矿开采业务、收购东华重工100%股权、参控股物流贸易公司等方式向上下游一体化转型；所属山东煤炭交易中心开始探索电商模式，开始向线上线下一体化模式转型；同时公司积极推进产融结合，坚持产业运作和资本运营的“双轮驱动”，加大资本运营力度，通过增资上海中期、认购齐鲁银行股票、增资中垠融资租赁等一系列资本运作，推进公司由“产业运营”向“产融一体、财富增值”转型。公司多元发展，增强了公司的盈利能力和抗周期波动能力，未来增值空间潜力较大，可拭目以待。

　　供给侧改革推进，公司或将享受改革红利。

　　2月5日，国务院印发《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》后，山东省也向外界公布了未来5年将退出煤炭落后产能4282万吨，按照本省2015年煤炭合法产能1.7亿吨计算，约占省内产能的25.1%左右。公司所属兖矿集团是省内第二大煤炭企业，仅次于山东能源集团。《意见》中明确了退出煤炭落后产能可采取兼并重组的形式，公司作为省内的重点大型企业，有望在供给侧改革中享受政策红利。

　　盈利预测:2016-2018年EPS为0.18、0.19、0.22元。

　　我们预计未来三年随着降本增效、供给侧改革、多元业务发展和产融结合等措施的推进与实施，公司未来业绩或将有所改善，2016-2018年EPS分别为0.18、0.19、0.22元，当前股价10.27元，对应的PE为57/55/47倍，我们维持对公司的“增持”评级，给予1.5倍PB，目标价格12.10元。

　　招商银行:零售优势助力净息差逆势回升

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：杨荣 日期：2016-04-01

　　事件

　　招行发布2015年业绩报告。报告显示，截至2015年末，招商银行集团资产总额为54，749.78亿元，比年初增长15.71%。归属于本行股东的净利润为576.96亿元，同比增长3.19%；不良贷款率1.68%，不良贷款拨备覆盖率178.95%，贷款拨备率3.00%。

　　简评

　　1、拨备稀释利润，拨备前利润增速仍可观:

　　2015年实现归母净利润576.96亿元，同比增长3.19%，四季度加大拨备计提力度。拨备前利润增速仍可观，同比增速近27.81%。

　　2、净息差逆势上扬，非息收入四季度增长乏力:

　　2015年全年实现营业收入2014.71亿元，同比增长21.47%，其中（1）净利息收入1，367.29亿元，同比增长16.66%，主因是2015年净息差2.75%，同比提升11bps，体现零售金融优势（低成本活期储蓄和同业活期存款占比上升控制负债成本，信用卡分期收入提升资产端收益，2015年受降息影响，生息资产平均收益率为4.72%、付息负债平均成本率为2.13%，下降42个bp和56个bp），零售半壁江山（利润占比达50.47%，同比提升7.73个百分点）助力净息差逆势回升。（2）非利息净收入全年647.42亿元，同比增长33.05%；主要是:代理服务增长94.97%，托管及其他受托增长43.05%，其中，实现受托理财收入89.13亿元，较上年增长42.75%。 四季度单季营收452.47亿元，同比增速仅10.8%，增速放缓，主因是四季度手续费佣金收入增长乏力，四季度单季非息收入仅96.77亿元，同比下降12.84%，环比大幅下降43.19%，预计是代理服务和托管受托手续费（或受资本市场波动影响）增速放缓，但收入结构优化程度仍较高，非息收入占比32.13%，比2014年增加2.79个百分点，领先同业。

　　3、资产质量承压，但不良认定标准严谨:

　　2015年不良贷款余额474.1亿元，全年净生成195亿元，核销383.83亿元，是去年核销规模的2.6倍，处置力度加大。不良贷款率1.68%，同比上升57bps，关注类贷款2.61%，同比上升75bps，信用成本2.35%，84%不良增量主要来自制造业，批发零售业和采矿业。逾期90天以上贷款占比1.59%，同比增长58bps，招行秉承逾期90天以上全部计入不良，认定标准严格。此外贷款结构中产能过剩行业贷款余额490.44亿元，占比仅1.89%，不良率5.46%，不良压力较大，较年初上升3.71个百分点，房地产贷款余额1732.26亿元，占比6.69%，不良率较低，仅0.67%。

　　此外，年末拨备覆盖率178.95%，较年初下降54.47个百分点，贷款减值损失575.07亿元，同比增长84%，资产质量下迁引起拨备计提加大。

　　4、理财业务创新发展，风险可控:2015年理财余额18，206.93亿元，较年初增长118.97%，其中净值型产品占比52.82%，较年初提升23.64个百分点。理财业务贡献手续费及佣金收入170.79亿元，同比增长83.86%，占零售净手续费及佣金收入的66.04%。创新发展包括开展委外业务，推出股债混合型产品，MOM等产品，参与资产证券化资产和政府引导基金的投资等。但相关风险敞口有限，理财资金投资两融受益权业务的余额为275.70亿元，较上年末降幅58.59%，15年底配资规模约300亿元，理财资金投资股票质押融资业务的规模为244.42亿元，主因是均证券市场大幅波动后大幅下降。非标余额为1687.61亿元，以授信客户为主。

　　5、互联网金融战略浮出水面，跨界合作身影频现:“内建平台、外接流量、流量经营”的互联网金融整体布局，在零售端，布局账户体系，移动支付，扩张线下消费场景，与Visa，银联，苹果等合作，优化获客途径；在对公端，“小企业E 家”满足多维金融需求（供应链金融，财务管理，日常生产等），注册用户超1000万，移动支票用户超24万；在同业端，打造招赢通同业投融资业务平台，客户数达731户，推动业务线上化转型。

　　跨界合作身影频现，（1）与滴滴出行基于支付合作探索“滴滴模式”已进入开发测试阶段，将于16年上线；（2）与联通组建招联消费累计用户646.87万，授信规模49.13亿元，贷款余额20.28亿元，不良率0.63%；（3）与招商局出资设立金融资产交易场所提供跨境金融资产交易服务，打造开放的云端财富管理平台。

　　6、投资建议:

　　维持招行买入评级，（1）零售优势持续增强，零售端对净息差和业绩的贡献优于同业；（2）资产管理业务行业内领先，各类创新型业务不断涌现；（3）风控体系较同业严格完善，优先试点不良资产证券化；（4）践行轻型银行战略:完善互联网布局--“外接流量，内建平台，流量经营”；推行资产证券化创新，盘活资金；首推交易银行部，提高客户黏性，增加中收。预计2016年招行净利润同比增速约4%，16年EPS分别为2.37元，16年PE/ PB为6.85和1.03。

　　中国太保:产险承保盈利，寿险大个险新格局

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：杨荣 日期：2016-04-01

　　事件

　　中国太保公布2015年年报 2015年营业收入为2472.02亿元，同比增长12.5%；实现归母净利177.28亿元，同比增长60.4%；净资产1333.36亿元，较年初增长13.8%；EPS为1.96元，EVPS为22.7，分别同比增长了60.7%和20.1%。

　　简评

　　1.产险实现承保盈利

　　实现车险业务收入749.61亿元，同比增长2.4%，综合成本率98%，同比下降4个百分点，电网销、交叉销售、车商等核心渠道业务收入同比增长16%，在车险中的占比达到55.5%，同比提升6.5个百分点；农险业务保持承保盈利，全年实现农险业务收入11.55亿元，同比增长28.8%。总体财险的综合成本率为99.8%（下降4个百分点），实现承保盈利，达成公司既定目标。

　　2.寿险产品结构优化成果显著

　　2015年实现寿险业务收入1085.89亿元，同比增长10%。其中新业务收入366.71亿元，同比增长13.7%；续期业务收入719.18亿元，同比增长8.2%。寿险一年新业务价值120.22亿元，同比增长37.8%；新业务价值率29.2%，同比提升4.7个百分点。2015年本公司个人业务实现保险业务收入913.39亿元，同比增长27.4%，占寿险业务达到84.1%，形成大个险的新格局，产品类型上以风险保障型和长期储蓄型业务为主。

　　3.第三方资管规模超两千亿同比大增56%

　　集团管理资产规模超万亿，在2015年市场大幅波动、利率下行的环境下积极调整资产配置结构，稳定债券、存款、股票和基金等传统投资资产配置，适度增加债权计划、理财产品及新股基金、优先股、分级基金A 等“类固定收益产品”的投资，提高了投资组合的多元化和分散化程度，整体投资收益率水平稳定。实现总投资收益率7.3%、净投资收益率5.2%。此外，公司积极稳健发展第三方资管业务，规模达2334.74亿元，增长56.3%，业务收入达到6.53亿元，同比增长64.9%，外部增量业务的扩张，彰显公司在资管行业中较高的竞争力。

　　4.专注保险业务。

　　专注保险主业，公司推动健康险、养老险、农业保险等新兴业务领域与产、寿险在渠道和产品上实现共享，实现协同发展。太保安联健康险公司着力于“健康保障+健康管理”的产品及服务创新、长江养老推动企业年金与职业年金业务纳入寿养协同平台、安信农险抓住农险发展机遇着力推出绍兴茶叶低温气象指数保险等创新农险产品，太保在各个保险业务板块均有布局，未来有望抓住机遇实现协同快速发展。

　　5.投资建议及风险提示。

　　太保坚持价值导向的发展战略，推动“以客户需求为导向”的转型发展，在2015年经营中取得显著成效，集团偿付能力达到280%，仍然十分充足，2016年业务质量和效益应会持续提升。目前P/EV仅为1.12，估值偏低，预测2016年和2017年EVPS分别为26.3和30.5，对应P/EV为0.97和0.84。维持公司“买入”评级。

　　风险提示:资本市场低迷和低利率市场环境下的资产配置压力加大。

　　海通证券:综合收益增长（爱基,净值,资讯）109%，主要为经纪、自营等业务贡献

　　类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：曹恒乾 日期：2016-04-01

　　核心观点:

　　业绩:综合收益增长104%，主要为经纪、自营等业务贡献。

　　2015年证券行业经营环境先扬后抑，上半年各项业务创出新高，下半年多项业务都受到市场指数和成交量快速下跌的负面影响。截至2015年末，市场股票日均成交金额10，381亿元同比增长244%，沪深300、中证全债分别上涨6%、8.8%，股权融资额12606亿元同比增长63%，两融余额11，743亿元同比增长14%从2015年公司经营数据来看，归母综合收益、净利润分别为163.0、158.4亿元亿元，分别同比增长104%、105%，每股综合收益、净利润分别为1.42元、1.38元。综合收益增长104%主要因归于经纪、自营等收入增长。2015年利润分配方案:每 10股派发现金股利4.5元（含税）。

　　收入:国际化布局持续推进，自营收益率稳中有升。

　　1）经纪:收入同比高增145%，归于市场成交量大幅增长影响。2015年公司经纪业务收入125.9亿元，同比增长145%，主要归于市场日均成交金额同比高增影响。公司经纪业务市场份额由2014年底的4.81%提升至2015年底的4.95%；截至2015年末，公司折股佣金率为0.045%，较2014年末的0.060%同比降低25%，归于互联网券商低佣竞争影响。

　　2）自营:收益率稳中有升，投资规模持续增长。2015年公司自营业务收入76.6亿元（含可供出售类浮盈），同比增长104%，归于投资规模提升影响。

　　2015年公司自营资产1，602亿元，同比增长142%、季度环比增长51%。2015年公司自营资产收益率10%，整体表现稳中有升。

　　3）资管:收入同比高增200%， 归于业务规模大幅增长影响。2015年公司资管业务净收入13.5亿元，同比高增200%，主要归于业务规模大幅增长影响。业务规模方面，截至2015年末，公司集合资管业务规模达592亿元，同比增长158%，定向资管业务规模达3600亿元，同比增长38%，专项资管业务规模10.8亿元，同比下滑21%。

　　4）投行:收入同比增长55%，国际化业务平台布局业内领先。2015年公司投行收入16.5亿元，同比增长55%，归于公司股、债承销规模增长影响。

　　国际业务方面，公司完成了对海通银行的收购、设立自贸区分公司，成为首批加入自贸区FTU 体系的证券机构，境内外业务平台布局业内领先。

　　业务及管理费增78%，低于全口径收入（含浮盈）113%增幅海通证券2015年业务及管理费112.1亿元，同比上升78%，低于全口径收入（含可供出售类浮盈）的113%同比增幅，成本管控较为合理。

　　投资建议:估值具备相对优势，维持“买入”评级。

　　行业层面，短期券商月度数据表现有望持续回暖，行业PB 估值仍处于历史低位区间；长期而言，预计行业发展催化剂包括深港通推进、战略新兴板落地、引导长期资金入市等政策红利。

　　公司层面，1）作为各业务均衡发展的综合类大型券商，公司积极布局创新业务及国际业务发展，长期发展势头良好；2）完成H 股非公开发行，公司整体资金实力进一步提升；3）公司2016年末PB 为1.39倍，估值在大型券商中具有相对优势。

　　预计海通2016-17年每股综合收益0.86、1.18元，对应2016-17年PE 为17、12倍，2016年末PB 为1.39倍。

　　风险提示:券商牌照放开风险

　　皖能电力:项目推进及资产注入双轮驱动公司发展

　　类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：童飞 日期：2016-04-01

　　报告要点

　　事件描述皖能电力发布2015年年报，报告期内实现营业收入112.98亿元，同比降低12.2%；实现归母净利润11.55亿元，同比增长24.5%。

　　事件评论

　　持续推进电煤管理，优化成本提升业绩。报告期内，受我国电力供需失衡影响，公司完成发电量252亿千瓦时，同比降低10.4%；加之电价于2015年4月下调2.15分，导致公司营收同比降低12.2%。公司营业总成本较去年下降17.89亿元，同比降低16.3%，绝对降幅高于营收。2015年煤炭价格持续走低，秦皇岛动力煤平仓价年末较年初下降28.8%。公司通过推进电煤管理，优化采购及使用结构，以及降低损耗，成功节约燃料费用10亿元以上。另外，公司积极调整贷款结构，财务费用降低1.08亿元，同比降幅达23.1%，致使公司整体毛利率上升至22.95%，同比增长17.6%。再辅以投资收益增长1.24亿元，公司成功实现营收缩水的同时业绩大幅度增长。

　　内生项目有序推进，项目投产可持续性强。公司目前控股装机555万千瓦，2016年预计利辛板集电厂及淮北坪山机组将陆续投产，总装机达到332万千瓦，权益装机122.34万千瓦。报告期内，铜陵公司及钱营孜发电项目总计170万千瓦机组通过核准并开工，预计2017年开始陆续投产。国安二期、长丰、刘庄等项目正在推进前期工作。公司内生项目储备丰厚，项目推进层次性强，保障公司装机长期持续增长。

　　大股东承诺资产注入，拟定增正式开启收购。公司2015年7月发布定增预案，拟非公开发行23644万股，募集资金23.8亿元。其中，约15.5亿元将用于收购大股东皖能集团持有的铜陵发电公司25%股权及国电蚌埠发电30%股权，权益装机153.94万千瓦。皖能集团目前持有投产及在建权益装机637万千瓦，根据2012年8月作出的避免同业竞争承诺，集团将于2-5年内分步将符合上市条件的优质资产注入公司。目前承诺期限已经过半，未来电力资产注入有望加速。

　　投资建议及估值:

　　预计2016-2018年EPS分别为0.529、0.609、0.667，给予“增持”评级。

　　风险提示:系统性风险，资产注入不及预期风险，项目推进不及预期风险

　　招商蛇口:前港—中区—后城联动

　　类别：公司研究 机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：袁豪 日期：2016-04-01

　　2015年1-12月，招商蛇口实现营业收入492亿元，同比上升8.2%；归母净利润49亿元，同比上升51.4%，按最新股本摊薄每股收益0.61元；含税毛利率和净利率分别为27.1%和9.9%，分别同比上升0.1和上升2.81个百分点，公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.60元。公司2015年业绩低于67亿备考利润主要由于并表口径原因，随着公司位于前海蛇口的地块确权推进加快，前海自由贸易中心和蛇口太子湾游轮母港等旗舰项目落地，公司优质资产重估价值可观，远期布局游轮产业空间巨大，有助于整体估值提升。我们给予公司2016-2018年预测每股收益分别为1.00元、1.26元和1.55元，考虑市场等因素，将目标价下调至18.40元，相当于20%的净资产折价和18倍的2016年市盈率，维持买入评级。

　　支撑评级的要点

　　房地产销售前2月大增90%，结算毛利率降幅较大。公司2015年社区开发与运营业务实现收入419亿元，同比增长2.09%，收入占比85%；结转面积同比增长9%，结算均价14，376元/平米；实现毛利率34.9%，同比下降5.6个百分点，主要由于深圳以外低毛利率产品占比上升。公司2015年实现销售额576亿元，同比增长13%，2016年前2月同比大增94%，有助实现全年650亿的目标；公司去年新增项目权益计容建面266万平米，同比下降43%，显示拿地策略谨慎的同时，也体现了战略结构转变。

　　坐拥前海蛇口536万方地块，六成待确权重估价值可观。公司在前海蛇口自贸区拥有536万方土地资产:1）太子湾项目53万平米，目前已规划为建筑面积173万平米的游轮母港项目；2）蛇口片区240万平米，尚有213万平米未取得土地使用权权属证书，按分批办理原则已启动其中50万平米办证程序；3）前海片区243万平米，尚有109万平米未取得权属证书，公司正积极与政府就前海土地的土地整备方式进行协商，目前已启动片区首个城市综合体项目——前海自由贸易中心一期的建设。

　　“前港—中区—后城”联动模式，布局游轮产业空间巨大。公司在集团整体上市后继续施行“前港—中区—后城”的空间发展模式，由港区带动园区再推动城市的发展；同时公司着重培育健康地产、医疗地产和旅游地产等创新项目，探索“开发+运营+资管”的营业模式，寻求公司规模和利润的潜在增长点；公司远期布局的游轮业务市场空间巨大，在开发的蛇口太子湾片区邮轮母港将建成华南地区最大的国际邮轮综合体，计划于2016年底顺利开埠，为迎接中国邮轮经济的爆发做好准备。

　　评级面临的主要风险

　　房地产市场整体销售下行；公司前海蛇口地块确权进度缓慢。

　　估值

　　我们给予公司2016-2018年预测每股收益分别为1.00元，1.26元和1.55元，考虑市场等因素，将目标价由19.20元下调至18.40元，相当于20%的净资产折价和18倍的2016年市盈率，维持买入评级。

　　运达科技:VR落地，符合预期

　　类别：公司研究 机构：西南证券股份有限公司 研究员：熊莉，文雪颖 日期：2016-04-01

　　事件:运达科技近日发布公告称，将出资人民币750万元认购司姆泰克新增注册资本93.75万元，增资完成后，运达将持有司姆泰克15%股权。

　　增资成熟VR渠道商，向VR转型尘埃落定。司姆泰克是国内领先的主题娱乐文化创意公司，通过引进国外先进的主题娱乐行业的技术与经验，为客户提供主题娱乐领域的一体化解决方案，其已成功完成较多大型主题娱乐项目，包括迪斯尼乐园梦幻世界项目及宝藏湾项目等。运达此次增资司姆泰克，主要目的是利用司姆泰克在国内娱乐领域的渠道优势，充分发挥运达在仿真技术方面的优势，向包括主题公园、主题商业娱乐综合体等主题娱乐的VR应用方面拓展业务。

　　轨交仿真行业龙头，具备进军VR的先天优势。公司的仿真培训业务有三大优势:1）技术优势明显。轨交机务安全领域中，公司在仿真技术与计算机图形学、人机接口技术、多媒体技术、传感技术、网络技术等多种技术的集合方面，均拥有明显的技术优势和先发优势。2）占据大量市场份额，基本实现垄断。

　　公司在国内轨道交通仿真器市场占有逾50%的市场份额，在高端仿真器市场占据市场份额超过90%。3）想象空间巨大，未来有诸多拓展方向。公司业务发展方向不局限于轨道交通仿真，以技术优势为依托，公司有向跨行业仿真及VR领域拓展业务的预期。

　　CMD系统与牵引业务是运达未来发展的双引擎。公司是CMD（机车远程诊断与控制系统）产品的四大供应商之一，市占率超过30%，运达通过CMD产品进入铁路信息化领域，是未来稳定的利润增长点。同时公司将切入牵引大市场，开展机车牵引传动控制业务，牵引市场的市场容量超过100亿，运达如能分一杯羹则业绩将有跃升。

　　盈利预测。我们预测公司2015-2017年摊薄后EPS分别是1.12元、1.50元、1.84元，对应动态PE分别为65倍、48倍和39倍。综合我们的推荐逻辑，并参考可比公司的估值，我们给予运达2016年70倍PE，合理股价为105元。

　　风险提示:业务季节性波动的风险；国家对存量车改造投入快速降低的风险；市场相对集中的风险；牵引业务未能取得预期收益的风险。

　　新华保险:业务结构优化+偿二代实施利好估值

　　类别：公司研究 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：丁文韬 日期：2016-04-01

　　公司净利润增长符合市场预期，受益于投资端增长。公司15年净利润86亿元，同比增长34.3%，符合市场预期。公司业绩增量主要来自于的投资端收益大幅提升，公司总投资收益率由14年的5.8%大幅提升至7.5%，远高于过往水平，主要是受益于2015年资本市场牛市。公司15年末投资浮盈达36.6亿元，较年初上升15.3亿元。

　　公司主动优化业务结构推动新业务价值强劲增长。15年公司新业务价值大幅增长34.8%，主要是受益于公司坚持主动调整业务结构，推进以价值为导向的结构转型:1）公司15年新业务保费温和增长18.7%，其中价值率最高的期缴新单保费大幅增长40.4%；2）价值率低的银保渠道保费占比由48.6%下降至44.2%，公司对于银保渠道依赖进一步下降；3）价值率较高的传统险和健康险新业务保费分别大幅增长33%和47%。预计公司重视高价值业务+优化的业务结构将推动内含价值长期稳定增长。

　　偿二代下公司杠杆空间提升，利好估值。与我们此前的预期一致，公司的合理的业务结构显著受益于偿二代监管体系。具体来看，公司15年末偿二代下（综合）偿付能力充足率（280.96%）显著高于偿一代下充足率（227.43%），这意味着:1）偿二代下公司的杠杆潜力提升，资产规模可以在现有资本基础上进一步扩容23.6%；2）偿二代下公司内含价值有望迎来跃升。

　　盈利预测及投资建议

　　公司2015年新业务价值增长（爱基,净值,资讯）强劲，预计未来重视高价值业务+优化业务结构的战略将推动公司内含价值长期稳定增长。2016年偿二代监管体系正式实施带来公司杠杆空间提升+内含价值提升，有望催化公司估值。预计16~18年EPS分别为2.89，3.18和3.50元。目前公司16PEV仅1.0倍，估值具有较高安全边际。我们认为公司合理估值为1.25倍16PEV，对应目标价48.8元/股，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　1.长期低利率对投资端的不利影响；2.传统险折现率曲线快速下行对于未来2年账面利润带来较大压力；3.中国车险市场竞争加剧。

　　赣锋锂业:一季度业绩预告超预期，奠定全年高增长

　　类别：公司研究 机构：中国中投证券有限责任公司 研究员：张镭 日期：2016-04-01

　　事件:公司发布一季度业绩预告，归母净利润1.01亿-1.11亿，同比增长320%-360%，主要系下游新能源汽车高增长，碳酸锂供不应求，带来公司电池级碳酸锂和电池级氢氧化锂销量和价格均同比大幅增长。受益于国家的大力支持，我们预计今年新能源汽车销量可超过55万辆，对应的动力电池需求在23Gwh左右，使得锂电池总需求增长20%以上。而碳酸锂新增产能依然受限，预计全年碳酸锂价格均可保持在15万/吨。

　　投资要点:

　　公司一季度原料充足，锂盐加工产能利用率高，带来业绩高增长。一季度原料主要来自公司年初拍卖竟得4，000吨氢氧化锂，SQM的卤水供应（合作关系稳定，可以满足公司全年5，000吨碳酸锂生产），5，000吨的正极材料回收提锂（全年可供应1，000吨碳酸锂）由于一季度锂盐销售绝大部分来自当月加工生产而非库存，可见公司超强的盈利能力。

　　Mt矿投产在即，原料瓶颈将解决，全年高增长无忧。公司与参股子公司RIM签订年产20万吨锂精矿包销协议，据当前进展，Mt矿6月份投产无压力。

　　另公司100%收购的江西锂业3月底可投产，初期产能1万吨，2017年可拓展至6万吨。因此今年公司锂精矿有10万吨，可满足1.25万吨碳酸锂生产:明年21万吨锂精矿，满足2.5万吨碳酸锂生产。同时公司拟定增增持RIM股权，进一步掌握上游锂矿资源。

　　战略布局全产业链，向下游锂电池制造拓展。公司拟投资1.05亿参股安靠电源10.5%的股权，布局动力电池PACK集成，安靠电池业绩承诺16-18年1亿/2亿/3亿。同时公司拟建设年产1.25亿支18650锂离子动力电池项目，单支容量2.6-2.8Ah，总共约1.2Gwh，预计2018年可投产，产值约15亿。

　　强烈推荐不考虑增发我们预测公司15-17年EPS分为为0.33/1.09/1.40元，对应的PE为156/47/36。给予60元目标价，对应明年55倍PE。

　　风险提示:锂矿产能释放不达预期，碳酸锂价格下降

　　工商银行:业绩延续稳健，分红具备吸引力

　　类别：公司研究 机构：群益证券（香港）有限公司 研究员：群益证券（香港）研究所 日期：2016-04-01

　　业绩符合预期:工商银行2015实现营收/净利润分别为6976亿元、2771亿元，YOY分别增长5.9%、0.5%，对应Q4营收/净利润分别增长1.59%、0.04%，业绩基本符合预期。利息收入逐季走低，Q4同比下滑2.0%（Q1至Q3分别增长8.2%、4.1%、2.0%）；当期拨备支出维持在较高水平，单季度计提254.2亿元，同比及环比分别多提约12亿元/60亿元，Q4信用成本仍高达0.87%。

　　Q4净息差略企稳:我们测算公司Q4息差约为2.39%，环比略升1BP，公司主动压缩了保本理财等高成本负债，交易性金融负债环比再降34.8%，一定程度上对冲了存贷利差的收窄。不过受到利率市场化以及多次降息的影响，2015年息差水平较上年仍有显着收窄，我们测算全年平均息差约下滑13BP为2.45%，这也是净利息收入增速逐季下滑的主要原因。

　　资产质量压力仍在:年末不良贷款约1795亿元，环比增80亿元，不良率1.50%，环比增6BP；拨备覆盖率156.34%，环比持平，已接近150%的监管红线，并且公司全年核销超过600亿元，资产质量压力仍然较大。

　　不良贷款增加较多的区域集中在长三角以及珠三角，行业主要集中在制造业与批发零售业。Q4末公司资本充足率以及核心一级资本充足率分别为15.22%、12.87%，均较上年有不同程度的增加，符合监管要求。

　　展望未来:2016年，在宏观经济下行压力较大的背景下，全行业资产质量面临的压力仍然不容小觑，此外商业银行还面临着传统存贷款业务息差收窄的困境，能否灵活调整资产负债表以及拓展非息业务成为商业银行是否能成功转型的关键点。总体来看，我们预计2016年商业银行整体净息差仍会继续收窄至2.30左右（2015约为2.53%），不良资产方面需要时刻关注宏观经济的运行情况，预计2016年全年行业不良率升至2.0%左右（2015平均为1.54%，其中4Q1.67%），当然，政府也会适时出台一些托底政策拉维稳经济，如地方政府债的置换等手段，有望对恶化的资产质量起到一些缓解作用。

　　盈利预测与投资建议:工行盈利稳健性在上市商行中明显处于较优水平，并且分红吸引力大，具备长期投资价值。预计2016、2017净利润分别为2789、2801亿元，YOY分别增长0.45%/0.43%，折合EPS均为0.78元，目前A股价对应2016年PE/PB分别为5.52X、0.78X，港股PB不足0.7X，估值偏低，维持A/H均为买入的投资建议。

　　风险提示:宏观经济超预期下行

　　新华制药:利润高速增长，积极变革促发展

　　类别：公司研究 机构：国联证券股份有限公司 研究员：刘生平 日期：2016-04-01

　　事件:3月30日晚，公司发布2015年年报，营业收入35.97亿，同比增长0.20%；归属于上市公司股东的净利润为人民币8306万元，同比增长63.75%，每股收益人民币0.18元，基本符合预期。

　　利润高速增长。归属母公司净利润实现大幅增长，其中扣非净利润增长366%。公司整体毛利率提升2.79个百分点至23.26%，其中原料药提升4.84个百分点、医药中间体提升2.88个百分点。我们预计原料药在美洲、欧洲的销售有望呈现恢复性增长，毛利率的提升有望延续，利润有望继续保持高速增长。

　　战略大品种实现较快增长。本次年报将制剂工业和商业合并，总营收达16.6亿，营收占比为46.1%。预计制剂工业营收约10亿，增速超10%，其中舒泰得等五大制剂战略品种同比增长17.3%，另外新达制药的库欣营收约7000万元，预计舒泰得、库欣16年营收将过亿，有望逐步打开销售渠道，带动制剂营收实现较快增长。

　　积极变革促发展。公司发生众多积极变化:1）狠抓营销模式创新，实现终端销售快速增长，包括推动网上药店、电子处方流转等，2）加大研发投入，增长38.91%，3）开展技术攻关、推行比价采购降低成本。最重要的一点是积极推动国企改革，使骨干员工参与非公开发行。我们预计公司将恢复朝气，有望进入发展快车道。

　　维持“推荐”评级。不考虑非公开发行的影响，我们预计公司16-18年EPS分别为0.25元、0.31、0.39元，对应2016年3月30日收盘价11.41元，市盈率分别是47、36、30倍。公司业绩有望保持较快增长、国企改革预期强烈，继续给予公司“推荐”的评级。

　　风险提示:油价大幅上涨、制剂销售弱于预期、定增受阻。