喜临门：厚积薄发开启高增长时代 买入评级
摘要：
投资要点：
公司为国内床垫行业龙头，金字塔式品牌阵营，满足差异化客群需求，以床垫为切入口进入软体家具行业。于2017年底收购意大利高端沙发品牌“M&D”，完善品牌矩阵。丰富SKU为顾客打造一站式软体家具购物体验。
行业层面：渗透率+集中度双提升，床垫行业龙头存在做大基因。1）渗透率提升：2016年我国床垫保有量仅3.37亿张（潜在需求量超过5.3亿张），目前渗透率仅60%（VS发达国家90%）；2）集中度提升：床垫为相对自动化、标准化生产的产品，消费者品牌认知度逐步上升，行业集中度提升是必然趋势。我国规模以上床垫企业市占率不到30%，VS美国CR3超过60%还有很大的提升空间，龙头借助品牌力和渠道力，份额持续提升可期。
收入：内销自有品牌提速增长，2015-2017年增速为22%/63%/67%，主要原因得益于：
1）渠道：增量扩张+存量改善，快速加密下沉中：2017年年末门店数量达1450家，净增加420家门店，超过过去六年开店总数，18年公司预计新开800家门店（Q1已完成200家），渠道拓展大幅加快。2）营销：借助线下落地活动，营销针对性强。近两年，公司借助卖场活动事件性营销，异业联盟、相互带单等，收效显着，举办多项大型活动在212个城市落地，邀请了93位明星助阵宣传。3）品牌：深入人心，打造品牌高端形象。入选CCTV国家品牌计划，打造专注床垫的龙头品牌形象，将长期保障公司收入端的稳健增长。
4）管理：狼性文化重塑公司管理，激发经营潜能。董事长亲自掌舵，部门内部与经销商引入PK文化，扶优扶强计划，百万级加盟商已超过200名，渠道质量持续优化。
盈利：内销自有品牌业务2017年扭亏为盈（净利率3%）；展望未来，盈利能力有望继续改善。1）毛利率：16-17年TDI和钢材价格波动上行，两项占成本40%-50%拖累毛利率2.3pct。2018年起原材料价格有回落趋势，迎来盈利拐点。2）费用率：公司由营销驱动向品牌驱动，长期来看随着规模优势发挥，销售费用率有望稳步回落，提高盈利水平。
渠道力+品牌力发挥，促进自主品牌主业收入提速，盈利拐点有望显现；内外部利益绑定长期信心十足，上调评级至买入！自主品牌建设成效初显，收入增长明显提速：吸引强大加盟商入驻，开店加速渠道拓展；沙发业务循序渐进，渠道相互协同渗透，依托M&D完善中高端产品梯度；海内外客群持续拓展，代工及酒店工程业务增长稳健；家居整体板块收入有望继续维持高增长；伴随原材料价格回落，与规模效应显现，公司净利率亦有望回升。大股东大比例持股+员工持股（13.85元），供应商与加盟商持股（18.43元），2017年落地股权激励计划，长效授予促进团队凝聚力。我们维持公司2018-2020年的盈利预测EPS为0.98元、1.31元，1.71元(YoY分别为36%/35%/30%)，目前股价（20.10元/股）对应PE分别为21倍、15倍和12倍，若自主品牌收入增长超预期，或原材料显着回落带来利润弹性，盈利预测有进一步上调空间。给予目标价27.31元（对应2018年估值28倍），上调评级至买入！风险提示：自主品牌门店拓展不达预期，原材料价格波动
