招商宏观：减税降费抗通缩 私营企业降杠杆

　　事件：

　　9月27日国家统计局发布，1-8月全国规模以上工业企业利润总额同比增速为-1.7%，前值-1.7%，此前降幅趋于收窄，本月持平；7月当月同比-2.0%，前值+2.6%，近5个月以来在0上下震荡。

　　核心观点：

　　8月工业品通缩，PMI回落，工业企业营收降速，利润再次负增长：PPI增速延续下行趋势并降至-0.8%， PMI回落至49.5%，景气的收缩再次恶化，综合作用之下规上工业企业营业收入增速、利润增速都在下降。从全年走势来看，减税降费对抗通缩的主逻辑在4至6月稳定了企业盈利，但7月之后逐渐由通缩主导。

　　减税降费效果在4至6月明显释放，但7月趋于消失：减税降费效果是4月增值税调降5月社保缴费率调降之后加速显现的——4至6月利率润趋于上升而成本率趋于下降，但7、8月利润率没有明显改善且成本率也出现了反弹。

　　如果减税降费效应已完全释放，之后的盈利改善将更多依赖库存周期见底和PPI反弹。1-8月工业产成品库存累计同比增长2.2%，前值2.3%，延续2018Q4以来的下行趋势，与前期底部(2016年6月的-1.9%)已时隔3年。但加库存何时开始，力度如何，还要取决于企业预期，这可能需要逆周期政策的带动。

　　景气低迷之下，国有企业资产负债率企稳，而私营企业开始降杠杆。4月以来国企的资产负债率一直稳定在58.3%至58.5%，8月比7月回升0.1个百分点。随着逆周期调节的落地预计稳中有升；而私营企业的资产负债率连续两个月下降，反映出投资意愿的下降。

　　以下为正文内容：

　　 （文章来源：轩言全球宏观）