本轮通胀冲击有限 牛市已在路上

　　本周(11月11日—15日)，A股三大指数继续延续震荡格局，市场围绕2900点关口上下徘徊，并于周五(11月15日)最终失守于2900点。

　　尽管近期A股市场表现不佳，但券商机构普遍认为，A股市场下行空间有限，更有券商认为牛市窗口已经打开，因为全球进入货币宽松大趋势，基本面在积极改善，结构性行情显着。此外，从资金面上看，北向资金本周也呈持续净流入状态。

　　那么，接下来的市场将呈现何种走势？我们该抓住哪些板块的投资机会？一起来看看券商们的观点。

　　国泰君安：本轮通胀结构性明显对股市冲击有限

　　本周(11月11日—15日)市场创下国庆以来最大周跌幅，近日公布的CPI数据略超预期，为市场下跌主要因素。11月16日央行发布第三季度货币政策执行报告，提及通胀风险可控，仍将加强逆周期调节，或减缓市场对货币政策转向的担忧。

　　此前3次通胀周期中货币政策均出现收紧，本次通胀的政策、宏观经济、金融环境与此前有显着差异，结构性较为明显，且引起通胀的主要相关行业农业、食品2019年涨幅已经较大，因此市场风格、行业表现受通胀影响或较小。

　　在市场对通胀担忧加剧中，第三胜负手已经开启，市场风格转向金融等估值低、盈利确定性高的行业。年底前外资流入有望加速，核心资产表现有望占优。建议把握绝对收益，布局新“β”行业：核心资产中的银行、建材，以及困境反转潜力大的传媒、汽车。

　　中信建投：转向逆周期调节下的低估值行业

　　11月第2周在经济持续下行、CPI超预期的情况下，中国经济进入了短期的滞涨状态，从行业表现来看，电子、食品饮料、医药生物、传媒和银行表现最优，这反映出经济下行过程中，与经济无关的业绩景气行业、低估值行业表现最优。

　　当前更重要的工作是维持货币供应量稳定，通过MLF引导LPR利率持续下降，以反映经济下行资本回报率下降的事实。从财政政策和产业政策来看，重大项目的资本金比例下调、可发行权益类工具作为资本金来源，通过基建托底经济成为2020年稳增长的重要措施。

　　在当前市场回调反映中国短期滞涨的不利条件下，建议投资者关注低估值、现金流充沛的蓝筹龙头企业。与基建相关的建筑、工程机械等低估值蓝筹龙头企业PB小于1，内涵价值凸显，有估值修复的机会，在未来逆周期调节力度加大的背景下预期景气度将会提升。

　　海通证券：牛市已在路上

　　从牛熊周期轮回，估值、基本面领先指标角度判断，今年1月4日上证综指2440点是第六轮牛市的起点，新一轮牛市要开始了。牛市有三个阶段，盈利和估值戴维斯双击的牛市第二阶段即主升浪蓄势待发。

　　牛市的动力主要来源于：一是企业盈利进入回升周期，新时代经济平盈利上，预计2020年A股利润增速有望回升至15%；二是资产配置转向股市，金融供给侧改革重在激发资本市场投融资功能，资金入市将加速。

　　岁末年初是折返跑后向上突破的契机，低估值高股息的银行地产有望先行，科技和券商的空间及持续性更好。

　　中金公司：债券主逻辑要看经济基本面强弱

　　整体来看，投资者风险偏好较之前没有太大变化，对债市的看法仍相对保守，多数投资者认为债牛未尽，但对债券收益率下行幅度的预判仍比较谨慎。对明年的展望上，投资者对经济下行的预期仍在，尤其是对地产销量和投资持续下行的担忧较大；而在托底政策层面，市场对财政发力似乎也并未抱有多大希望，更多认为仍是靠专项债支撑，名义赤字未必会有明显提升。在这一背景下，市场的分歧也在加剧，虽然市场对明年经济担忧仍在，甚至近半数投资者认为政策层面可能放弃“保6”，但对债市的看法反而没有那么乐观。

　　后续来看，债券主逻辑还是要看经济基本面的强弱，四季度无论是地产数据还是财政支出，都会有明显的放缓。今年经济的主要支撑是地产和财政，明年地产如果放缓，单靠财政未必可以稳定托住经济。明年经济增速如果继续下行，债券收益率也一定还会有下行空间。

　　方正证券：利率上行空间有限关注部分低估值消费行业

　　通胀下市场利率和估值行情将如何演绎？

　　方正证券胡国鹏团队认为：2000年之后四次典型的通胀周期市场利率均出现明显上行，本轮通胀的涨价因素较前四轮通胀更具有局限性，金融监管的力度不及2013年的通胀，因此市场利率上行的幅度较为有限。

　　四次典型通胀环境下，市场估值普遍承压，下行幅度取决于政策紧缩程度，估值的高点一般出现在通胀加速上行的阶段，中小创估值高点的时间往往滞后于主板。初步判断本轮通胀背景下估值的演绎和2013年类似，对于整个股票市场而言，通胀会形成估值的压力，但部分行业将受益于政策的结构性调整与产业周期，仍具备估值提升的契机。

　　此外，如果通胀的周期拉长，出现超预期的涨价因素，这些行业仍面临较大的估值回调压力。结合之前四轮通胀环境下各行业估值的变化来看，成长的部分行业如通信、电子、计算机、传媒，低估值的部分消费行业，如家电、医药估值下行的幅度较小。

　　兴业证券：难挡货币宽松大趋势 A股正在经历第一次“长牛”机会

　　整体来看，2020年市场是中枢逐步震荡抬升市为主，把握结构性机会。

　　展望2020年，流动性宽松大趋势、“十四五”规划编制、开放加速将为股票市场、相关产业带来估值提升机会，在国家重视、居民配置、机构配置、全球配置等“四重奏”的指引下，真正属于中国的权益时代有望正式开启，A股正在经历第一次“长牛”机会。

　　2020年，经济基本面延续下行趋势。因有棚改600万套、财政专项债、1/3行业补库存等积极因素，经济大概率呈现“低而有底”的特征。全球进入货币宽松大趋势，部分投资者担忧通胀会制约中国货币政策方向，但本轮通胀与2011年最大的不同在于“二胀八缩”，除了食品同比数据能够与2011年相当以外，其他工业品、消费品因为需求疲弱均处于通缩状态。因为通胀担忧货币政策转向预期而引发市场下跌，反而给投资者提供绝佳的买点机会。

　　光大证券：市场续弱，静待转机

　　10月新增信贷和社融数据低于市场预期，显示实体需求仍然较弱。另一方面10月CPI大幅上行，所带来的滞胀担忧成为引发本周调整的主要因素。对市场而言，当整体估值相对较低，滞胀局面也只是压制市场上涨，而非引发再度大幅下跌，因此无需过忧。

　　往后看，经济下行压力加大提升了政策逆周期调节的必要性，且当前估值隐含增速预期回落至5.5%，市场估值处于相对安全区域。“紧信用、松货币、宽财政”是对抗当前局面的最理想方法，而且明年一季度通胀大概率回落，市场有望迎来转机，当前仍然是底部配置期。

　　结构上，继续增配科技股，通信、电子相关行业景气度持续提升，标配受益通胀的消费股，关注汽车和家电基本面触底反弹迹象。

　　招商证券：2020年由扩容带来的被动增量资金会相应减弱

　　年内MSCI第三次扩容实施在即，这也是A股最大规模单次扩容，有望带来被动增量资金约430亿元。待实施完成后，年内A股纳入国际指数及扩容全部落地。

　　A股纳入MSCI比例继续提高主要面临四方面约束，且均属于市场基础建设待改善的问题。预计今年11月扩容完成后，A股纳入MSCI进程短期或有放缓，而富时罗素指数下一阶段安排大概率要等到2020年9月。参考韩国、中国台湾经验，扩容进程暂缓的情况下，明年外资仍会持续流入，但被动增量资金的减少可能导致规模略降。

　　行业分布上，此次扩容带来增量资金的机会集中在医药生物、食品饮料、银行、非银、电子等行业；就中盘股而言，医药、计算机、电子等占比较高。

　　国盛证券：消费“公约数”价值凸显

　　短期而言，“滞涨+外资”的组合继续，消费“公约数”价值仍望凸显。通胀上行经济承压的组合至少到明年春节前难以改变，“类滞涨”环境仍将是市场主要扰动和担忧。

　　年末年初将是A股市场压力最大的时刻，行情或需等到春暖花开时。一方面，通胀持续冲高之下，已开始掣肘货币放松节奏。另一方面，经济下行压力仍然较大，而年内政策托底空间已显不足。此外，月底MSCI完成扩容后外资流入大概率放缓。

　　从历史表现看，在类滞涨和外资流入两种环境下，消费整体均表现占优，建议关注家电、食饮、医药等行业，也可适度关注风电、汽车、电动车等景气向上或有望迎来拐点的板块。

　　联讯证券：经济供需两弱逆周期调控力度在加码

　　10月主要经济数据已经公布，经济呈现供需两弱的格局。面对目前的经济格局，逆周期调控力度或在逐渐加码，预计后续还会有进一步的托底政策。

　　从A股来看，类滞胀的格局对短期的政策形成了一些扰动，市场的分歧增大。建议配置上短期以结构为上，侧重确定性，比如TWS产业链与大消费板块(食品和医药)，这些领域在11月市场震荡向下过程中逆势走强，其中的确定性是市场资金所青睐的。