国信证券投顾团队：两融观市 防御为主

　　近期市场波动较为剧烈，尤其是去年受资金追捧的板块持续下挫引起市场担忧，市场时不时的超跌反弹又总是昙花一现，盘面风格轮动，题材切换太快，不得不让大家调整策略去面对这个节奏难以把握的市场。

　　值得注意的是，两融余额今年屡创新高，已经接近15年牛市高点。接下来，国信证券投顾团队主要想通过两融数据对当前市场进行浅析。

　　一、两融余额创新高

　　根据交易所披露的数据，截至8月19日，沪深两市两融余额为18457亿元，其中沪市为9862亿，深市为8595亿，分别较年初增加13.9%和10.5%。

　　两融包括融资和融券，一般来说，融资指投资者向券商借钱买股，融券是投资者借股票卖出。目前(截止至8月20日)融资余额为16821亿元，融券余额仅1636亿元。我国目前融券有诸多限制，且占比非常小，因此后文仅分析融资余额，融资余额的特点如下：

　　(一)两融余额接近2015年高点

　　2015年6月18日，融资余额触及22666亿元，随后一路下跌。2019年2月1日最低跌至7109亿元后，开启反弹。由上图可知，融资余额跳跃式增长集中在①2019.2-2019.4和②2020.6-2020.8，同期沪深300也大幅上涨。

　　目前融资余额为16821亿元，离2015年最高点还差5845亿，若未来市场能像时间段①和②快速上涨，融资余额可能迅速突破。

　　(二)深市融资增长更快

　　2015年的沪深市融资余额对比约为7:3,2019年初时约6:4，而当前比例为5:5。相较于2020年初，沪深两市的余额增长分别为73%和90%，深市融资余额增长速度更快。

　　(三)机构信用账户数增长较快

　　根据6月数据，个人和机构的信用账户数分别为577.9万和3.5万，而2015年6月时个人和机构账户数分别是752.8万和1.3万，增长幅度为-23%和176%。个人两融账户仍未从15年牛市后恢复过来，而机构账户却持续增加。

　　虽然从绝对数角度，个人信用账户仍占主导，但机构信用账户的占比已从不足0.2%增长至0.6%，且有加速增长的迹象。

　　二、两融增长过快需警惕

　　2015年的“杠杆牛”让人记忆犹新，市场呈现“杠杆资金增加→市场上涨→资金加速入市→市场进一步火爆”的循环。而当市场泡沫明显，当国家开始清理高杠杆资金时，市场立马变成了“市场承压→杠杆资金出清→市场大幅下跌→资金加速退场”的负向循环。

　　刚则易折，融资余额增幅过快，短期内需警惕过热的市场情绪。不过长期来看，从融资占比、资金来源和监管政策等几个维度，目前两融不太可能引发市场性风险：

　　(一)杠杆资金占比低

　　交易层面，融资买入占全市场成交额的比例较低。2015年3-6月， 每日融资平均买入额约2000亿，占全市场成交额约15%，最高可达25%；而今年7月以来，平均买入额仅1000亿，占全市场约8%。

　　另一方面，A股大幅扩容后，融资余额占全市场流通市值的比例是大幅下降的。15年新高后至今，市流通余额从50万亿增长至70万亿，融资余额的绝对值虽然增加，但占全市场的流通市值反而从4.7下降至2.4%。

　　(二)当前资金主力是基金

　　如果说2015年是“杠杆牛”，那2020年以来市场其实是“基金牛”，市场的主要参与者已从普通投资者转变为机构投资者。以股票型和混合型基金的发行为例，当市场大幅上涨时，基金也是加速发行，形成“市场走强→基金加速发行→市场进-步火爆”的正向循环，与市场有非常强的相关性。

　　(三)监管严控不合规资金入市

　　2015年牛市后，市场多米诺骨牌式下跌，与非法场外配资大举入市有很大关系。2015年1月，12家券商因向不符条件的客户融资融券被监管处罚，处罚公告中也是首次出现“场外配资”的描述。据估算，2015年3-6月，场外配资带来的增量资金约1.2万亿。

　　现在，监管未雨绸缪，大幅改善A股的健康程度。2021年7月6日，办国办首次联合发布《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，要求从严打击证券违法活动，加强场外配资监测，严格核查证券投资资金来源。

　　三、写在最后

　　在资金面还可关注如下三个方面：

　　(一)美联储收紧资金

　　七月下旬，美联储公布7月27日至28日会议纪要，示今年可能会开始缩减购债规模，释放资金收紧预期，元指数也突破今年以来高点，全球资金可能回流。

　　(二)国内资金缺口放大

　　7月央行降准虽释放近1万亿资金，但7月和8月的MLF缩量4000亿、公开市场操作净回笼1000亿，且本周国债和地方债总发债规模近5000亿。9月、10月和11月MLF分别到期6000、5000和8000亿，四季度发债规模还会加大，国内资金缺口较大。

　　(三)基金难有增量资金

　　行情走弱后，新基金发行受阻，截至8月19日，8月股票型+混合型累计发行仅25只，共401亿份，不及今年年初的1/10，市场缺乏增量资金。

　　现阶段，市场资金面整体维持紧平衡，预计短期难有较大行情，震荡为主，注意控制仓位。