11月PMI数据点评：胀放缓 滞未消

　　报告摘要：

　　11月制造业PMI 指数为50.1%，前值49.2%，较上月边际回升0.9 个百分点。从5 大分项的指标来看，生产指数的景气恢复是最主要拉动因素。

　　生产端的回升，我们认为这主要与11 月煤炭强力保供政策下，原材料和能源价格下降，产能逐渐释放，生产边际得以改善有关，同时也部分与相对10 月份的季节性回升有关，总体上尚不能解读为整体景气度的趋势向好。当前在全球能源价格下行，国内煤炭能源有序释放，供需缺口基本满足的背景下，根据我们对明年的通胀展望(2022 年通胀将相当温和 --- 一个全新的通胀预测框架)，未来能源和原材料的价格高企局面或难以再现，生产端的高价格压力或将有根本性缓解，“类滞胀”的“胀”

　　将不成担忧。

　　从需求端看，新订单指数边际走弱，而新出口订单边际改善，揭示出当前经济面临内需走弱，外需尚可的格局。从统计局公布的行业情况，地产后周期相关的木材家具以及高能耗的黑色和化工原材料行业景气度较低，结合大企业的新订单指数的走低，我们认为或反映今年房地产持续调控背景下，内需承压正在显现，“类滞胀”的滞需要关注。

　　11 月的服务业PMI 指数为51.0%，边际下降0.6 个百分点，与历史同期类比，本月在双11 的提振下，指数情况并没有如历史同期有所改善。而从分项来看，新订单和活动预期均在下降，表明企业家对未来的消费形势并不看好。我们认为主要原因有二：一是房地产持续调控承压下，服务业景气度也必然有所反映，从近年来的30 城市商品房交易面积月度的均值来看，虽然当前边际有所改善，但是力度不大，当前的成交面积仍在历史的较低水平。二是，疫情隐忧仍在。国庆假期后，新一轮疫情再次局部爆发，对居民消费影响较大。当前海外新一轮正在酝酿，新冠病毒的最新变异毒株奥密克戎已在部分国家和地区引起恐慌，未来疫情形势尚存忧虑，常态化防控机制下，服务业或难以彻底改善。

　　11 月的建筑业PMI 指数为59.1%，边际上升2.2 个百分点。分项来看，新订单指数边际改善，投入品价格显着降低，共同助力建筑业PMI的边际改善。但是值得注意的是，从业人员和业务活动预期均边际在降，下降幅度分别为1.1 和2.0 个百分点。总体上，建筑业PMI 仍在较高的景气区间，主要与财政基建发力有关。但是在地产持续承压之下，边际改善空间不大，且未来景气度或有边际下行。

　　风险提示：疫情爆发、财政发力、房产调控超预期