电气设备：微逆深度2：为什么微逆渗透率会提升？竞争壁垒是什么？

　　本篇报告主要回答市场关心的两个问题：微逆的渗透率与市场空间测算、微逆企业间的差异性与行业壁垒，核心结论为微型逆变器行业空间受益于安全性、经济性、组件级运维三大优势，正处于高增长阶段(2020-2025年CAGR有望在44%+)，而国内企业短期凭一拖四等产品错位竞争拓展市场，长期优化一拖一产品直接与Enphase进行竞争，同时在拉美等地区国内企业已经占据优势，未来国内头部微型逆变器企业或可享受微逆赛道高增速+自身市占率提升的增长。

　　1、微逆渗透率为什么会提升？如何看未来增长空间？

　　(1)产品特点：为提升发电量而开发，单瓦价格较高；属于MLPE系列产品之一，但功能多于关断器、优化器。

　　(2)渗透率提升：①安全性：欧美已有低压快速关断要求，国内逐步转型；②经济性：20kW以下初投成本低于组串+优化，3kW以下低于组串+关断；若发电增益在10、15%，则微逆在10、20kW以下IRR高于组串；③组件级运维：户用可单人安全便捷运维，工商业可带来1pct的IRR提升。

　　(3)市场空间：我们测算2020年分布式装机占比33%，微逆渗透率8%(对应需求3.4GW)，单价2.1元/W(主要是一拖一)，市场规模72亿，随分布式装机占比提升(假设25年47%)+微逆渗透率提升(假设25年24%)，单价年降20%至0.7元/W(为加速推广，主要产品变为经济性更好的一拖四)，则2025年微逆行业市场规模将达452亿元，5年CAGR=44%(行业2020-2025年装机增速CAGR=33%)，其中美国(假设微逆在分布式渗透率55%)、欧洲(假设渗透率40%)、中国(假设渗透率15%)、巴西(假设渗透率25%)、澳洲(假设渗透率25%)分别占40、29、14、6、4%。

　　2、公司对比&行业壁垒

　　(1)公司对比：①市占率：Enphase一家超70%，禾迈、昱能、德业分别4、4、1%，提升空间巨大；②产品：Enphase多年优化一拖一产品，国内企业先凭一拖四等产品错位竞争拓展市场，再逐步优化一拖一产品；③盈利：国产供应链体系+更低人力成本使国内企业净利率大幅领先Enphase；④渠道：Enphase、昱能渠道类型和数量丰富，各企业均有自身核心客户；昱能、禾迈销售地区分散，Enphase和德业分别集中在美国和巴西市场，禾迈、德业主打经销商和安装商类大客户(2)行业壁垒：①能力：微逆的进入门槛较组串式更高(拓扑结构较组串更复杂且差异性大+质保期限起步10年&高端市场长达25年+只换不修客户分散因此售后成本高)；②意愿：组串式企业抢夺微逆份额的意愿不强(可以做关断器、优化器，纯增量)；③时间：其他企业即使开发出微逆产品，其影响也要多年(≥3)后才能体现。

　　3、投资建议

　　投资建议：赛道整体高增长+高ROE，重点推荐国内微逆赛道龙头公司【禾迈股份】、【昱能科技】、【【德业股份(605117)、股吧】】。

　　【禾迈股份(688032)、股吧】：22Q1公司营收2.3亿元，同增96%，看好公司美国市场的突破(已打入CED)+国内市场的期权(短期看整县)+关断器&储能业务的拓展。

　　【昱能科技(688348)、股吧】：22Q1公司营收分别1.7亿元，同增52%，看好公司微逆业务随新品推出而量利双升+关断器&储能业务的拓展+代工模式在需求高增时弹性更大。

　　德业股份：22Q1公司营收8.4亿元，同比微降，主要系家电业务收入大幅降低，看好公司储能业务随行业高增(系统带来增量)+欧洲市场的开拓+一拖四微逆产品的放量。

　　风险提示：下游需求不及预期、海外贸易政策变动；测算具有一定主观性，仅供参考。