地产：中报业绩带来短期激励 但基本面风险尚未反映

　　我们预计10家中资地产股今年中期收入以及核心净利润的平均增速分别为20%和25%，入账毛利率将较去年同期上升1.5个百分点，但负债率也将同比再升近10个百分点。我们维持板块低配评级，近期信用转宽松料难惠及地产，而不断升级的行业调控、高企的房贷利率以及近期P2P平台清理都将加大需求可持续性的不确定。

　　我们预计覆盖的10家重点中资地产股2018年中期的平均收入增速约20%，平均核心净利润增速为25%。上半年虽然意外因人民币贬值而受到汇兑损失影响，但因为毛利率多数较去年同期有所改善，因此核心净利润（不考虑汇兑损失）增速还是略高于收入增速。其中，超过或达到平均增速的包括华润置地（>50%YoY）、旭辉（c.45%YoY）、碧桂园（c.40%YoY）、以及龙湖（c.25%YoY），四家公司同比增速在0-20%之间，分别为世茂（c.20%YoY）、禹洲（c.15%YoY）、合景泰富（c.10%YoY）以及中海外（c.0-10%YoY），另有两家公司可能出现个位数下滑，为远洋集团和保利置业，另有核心净利扭亏为盈的融创中国（已发盈喜）。

　　中期平均毛利率水平预计同比上升1.5个百分点至30%左右（vs28.5%in1H17,30.5%in2H17，or29.7%inFY17），整体位于25-40%之间。其中，华润置地中期毛利率预计位于40%附近，龙湖与合景泰富分别位于35-40%和30-35%之间，世茂、禹洲和中海外在30%附近，碧桂园、旭辉、保利置业、远洋和融创的毛利率水平则位于25%左右。与去年上半年相比，提升比较明显的是保利置业、融创、碧桂园和华润置地，与去年全年毛利率水平相比，提升比较明显的包括保利置业、融创和龙湖，出现一定程度回落的是禹洲。

　　中期净权益负债率较年初上行4个百分点至77%。中期负债率较年初走高，符合季节性特征，但今年中期整体的负债率水平与去年中期相比也是走升的，显示行业整体继续加杠杆的行为。如果不包含负债率最高的融创中国（17年中和年末分别为260%和202%，预计18年中期继续小幅下滑到190%左右），其余所有公司18年中期的负债率平均为66%，而去年年末和年中分别为60%和57%。以绝对值看，保利置业位于80-90%区间，禹洲、旭辉、远洋、合景泰富、世茂位于70-80%之间，而碧桂园、龙湖、华润置地和中海外负债率则分别为六五四三开头，其中碧桂园和中海外过去一年负债率上行幅度较大。