地产：地产结算量价齐升 龙头在手资金充足

　　核心观点：

　　业绩分析：结算量价齐升，毛利率改善带动业绩加速增长18年上半年结算量价齐升带动板块营收同比增长28.6%，扣税毛利率较去年同期提升3.0个百分点至28.2%，加上费用管控能力增强，投资收益同比增长43%，17年板块归母净利润同比增45.4%。分房企看，龙头利润率保持优势，扣税毛利率为28.8%，合并净利率为16.2%。16年以来房企加大合作比例，体现在少数股东损益占比18.8%，较去年同期提升1.4个百分点。

　　销售分析：龙头销售规模高增长，但回款率出现下降18年上半年A股15家龙头房企销售金额同比增长29.8%，销售面积同比增长35.9%，显着高于全国水平，销售额集中度上升2.3个百分点至19.2%。销售节奏来看，二季度销售额同比增长46.3%，节奏明显加快，但信贷政策收紧、银行放款周期拉长使得回款速度受到制约，回款率呈现下滑。未来判断方面，18年上半年样本房企新开工同比增70.8%，开工明显前置，支撑下半年供货能力。

　　拿地分析：土地投资强度高位下滑，进一步下沉至三四线龙头房企拿地金额占销售金额的比例为51%，较17年全年下滑23.5个百分点，拿地热度有所下滑，但考虑到龙头房企的在手货币现金充足，为潜在的土地投资提供空间。拿地结构逐步下沉至卫星三四线城市，三四线拿地金额占比由17年的25%提升至37%，拿地成本出现边际改善。

　　融资及杠杆：资金向龙头汇聚，整体杠杆率水平有所提升房企融资渠道全面收紧导致规模收缩，18年上半年A股样本房企融资规模下滑57%，但龙头房企融资规模同比上升15%，资金进一步向龙头聚集。结构方面，板块非标融资占比收缩，龙头信用债融资由17年的32%上升至18年上半年的44%。杠杆方面，18年上半年板块净负债率由17年末的106%提升到114%，但龙头财务杠杆更为稳健。

　　板块投资建议：关注龙头投资机会，继续推荐低估值的一二线房企投资策略方面，目前主流地产股估值跌入价值区间，19年动态PE约5.8倍，NAV折价约35%，充分反应了市场的悲观预期。业绩层面上，集中度提升不可逆的背景下，龙头房企业绩增长的确定性以及高分红的持续性都强于以往周期，需要关注龙头房企的投资机会，继续推荐低估值的一二线龙头房企。

　　风险提示供给改善存在不确定性；资金成本上行；行业景气度下行风险。