金融：政策环境改善夯实估值底部 看好板块相对表现

　　展望2月，我们认为年初以来政策面的宽松将得以延续，准备金的释放以及再融资压力的缓释有助于提升宽信用效果，改善前期市场对国内经济过度悲观的预期。目前板块估值对应19年PB0.80x，政策环境的改善将夯实板块估值底部，在当前弱市环境下，银行低估值高股息的配臵吸引力充分，关注金融数据潜在超预期可能对板块配臵情绪的进一步提振。个股方面，我们推荐受益监管压力缓释、资负表右端压力改善的低估值股份行（光大银行）以及长期基本面稳健的行业龙头（大行和招商银行）。

　　板块表现银行：1月份银行板块上涨8.2%，跑赢沪深300指数1.2个百分点。板块中涨幅靠前的是平安银行（+18.3%）、建设银行（+15.9%）、招商银行（+11.0%），涨幅靠后的是农业银行（+3.33%）、华夏银行（+2.44%）、中国银行（+1.94%）。

　　次新股中涨幅靠前的是吴江银行（+10.6%）、常熟银行（+5.86%），涨幅靠后的是江阴银行（+2.56%）和成都银行（-4.47%）。

　　行业基本面量：在非标融资受限背景下，银行信贷资金对于实体融资的重要性凸显，可以看到近期监管对于中小企业融资支持力度加大，政策效果有望逐步显现，实体融资问题将有改善。展望1月，考虑到季节性因素以及无风险利率下行银行提前放贷意愿强，预计新增信贷规模约为3.0-3.2万亿（vs2018年同期2.9万亿）。从结构来看，由于银行当前风险偏好较低以及实体融资需求未见明显改善，预计居民贷款和票据贴现占比仍维持高位。社融方面，1月企业债券融资功能继续修复（1月净融资约4,400亿），同时地方政府专项债提早发行（1月新增约2,700亿），预计1月社融增量约为3.5-3.7万亿。

　　价：央行1季度进行定向降准有助于缓解银行负债端压力，我们预计1季度行业整体息差表现平稳。个体表现存在差异，其中同业负债占比较高的中小银行更受益于宽货币环境下同业负债成本压力的缓解。对于大行而言，息差改善空间有限：一方面，实体资金需求的疲软以及低收益率票据的大量投放使得资产端收益率小幅下行；另一方面，激烈的存款竞争以及存款定期化趋势的延续将带来成本的抬升。

　　资产质量：展望1季度，不良压力随着宏观经济下行将有所增加，但考虑到监管定调积极财政政策以及更稳健的货币政策以强化逆周期调整，叠加银行在经历上一轮（2013-2014年）不良高发时期后收敛的风险偏好，我们认为银行资产质量大幅恶化可能性较低。此外，银行账面不良率或随着监管偏离度考核趋严而有所抬升，因此从个体表现来看，不良认定较宽松的银行所面临的资产质量压力更大。我们预计全年行业不良生成率约为100BP，后续需关注内外经济形势变化。

　　政策展望：结构性存款的管理办法风险提示：经济下行导致资产质量恶化超预期。