东吴证券：理解PPI波动的原因和影响
摘要：
摘要预计6月份PPI回升到全年最高点4.3%，阶段性反弹后继续回落。本篇是通胀研究系列第二篇，旨在通过寻找PPI构成中的核心驱动因子，对主要商品价格走势进行分析，进而预测PPI的趋势和波动，并由此研判名义GDP增速和工业企业利润增速的变化。
寻找PPI的核心驱动因子。以工业企业“主营业务收入”作为估算权重，通过分阶段测算贡献率，可以得到2016年以来驱动PPI变化的5大行业。从产业链角度看，主要集中在石油开采-石油加工和化工、煤炭-钢铁和化工、采矿-金属冶炼和压延加工等；从商品角度看，主要是原油、煤炭、黑色金属和有色金属等4大类。
PPI反弹意味着名义GDP增速回升和工业企业盈利能力的修复。首先，从历史数据来看，PPI与名义GDP波动高度一致，甚至有些年份PPI会领先发生变化；GDP平减指数对CPI和PPI的弹性分别约为1.17和0.38，拟合结果较好。其次，大多数年份PPI的波动均伴随着工业企业主营业务收入增速的调整，PPI的反弹能够带动工业企业主营业务收入增加。最后，利润增速也与PPI显着相关。通过对分行业工业企业收入进行量价拆分发现，中上游工业企业的收入更易受PPI波动的影响。
大宗商品价格前瞻：1）原油：受OPEC减产协议、中东地区地缘政治等多重因素影响，2018年油价将波动上行。2）煤炭：需求放缓，煤价下行压力较大。3）钢铁：钢铁行业盈利中枢有望抬升，预计钢价可能呈倒“V”型走势。4）有色金属：价格或将继续保持分化，整体有望回升。
基准情形下，二季度GDP名义增速反弹，下半年工业企业利润增长不悲观。基于18年2.4%的CPI中枢值和基准情形下的PPI预测值，我们预计GDP平减指数在二季度可能反弹至全年最高点（约为4.25%），之后逐渐放缓，四季度下降至3.0%左右，对应名义GDP增速9.7%。工业企业利润累计同比增速将在7月份达到全年最高点（18.8%），下半年增速或保持在15%以上。
风险提示：PPI上升超预期；名义GDP增速低于预测值；企业盈利增速低于预期。
