川财证券：对外开放下的流动性传导

　　核心观点全球景气度回落的大背景下，回归国际资产负债表平衡管理约束我国货币政策。目前资本和金融项目取代经常项目成为我国外汇储备的主要来源趋势尚不明显，我国的资本外流未有根本性逆转。流动性发行机制转内生提升了商业银行资金成本。以MLF和逆回购为主要手段，取代外汇结售汇向银行注入流动性，与外汇直接换款相比，提升资金成本1.05%-1.68%。

　　商业银行与一元金融主体主导我国目前的流动性结构，M2增速过高带来通缩压力。统计表明，扩张性货币政策对物价上涨的刺激作用约持续35个月，随后将产生明显的物价下行压力。融资结构二元化是短期我们流动性传导的难点。国营企业和民营企业面临的信贷条件存在显着差异，银行表内资产结构和经济发展结构存在明显差异使得我国的流动性二元化结构明显。

　　制约2018年流动性的主线矛盾是结构性的流动性紧缺。2018年流动性不变的趋势是全球流动性的收缩、人民币国际化与流动性内生化，显着变化是表外融资渠道的快速收缩和信用风险的快速提升。具体来看，2018年美联储的4次加息引发全球流动性收缩,全球资本市场波动率提升。中国经济模式逐渐从全球制造大国转为全球消费大国。经济上的持续扩张和流动性的内生趋势是主要表现。