广发证券：如何理解14天逆回购利率的调降

　　报告摘要：

　　12月18日，央行开展2000亿元逆回购，7天和14天逆回购利率分别为2.5%和2.65%，其中7天逆回购利率与前次（11月18日）利率持平，14天逆回购利率较前次（9月27日）下降5bp。

　　首先，这次14天利率调降不是一轮新的降息，而仍是本轮降息的一部分，是利率联动下的结果。这轮降息先是9月20日LPR利率，再是11月5日MLF利率，然后OMO利率（先11月18日7天逆回购利率调降，再是12月18日14天逆回购利率调降）。

　　其次，OMO利率调降旨在缓释银行负债成本，以保持资产端收益率和负债端成本的平衡。和11月7天逆回购利率下调5bp原理类似，我们基本上可将本次LPR降息理解为跟随LPR利率下台阶的中性“降息”，主要目的缓释银行负债成本压力。

　　定价机制改革后LPR在实际操作上取代了原有贷款基准利率。按新老划断规则，LPR定价机制改革后新增信贷主要参考LPR定价，原有信贷合同可暂时锚定老的贷款基准利率，所以刚开始LPR利率下行对银行总体信贷端收益率影响有限。随着“要求各银行尽快在新发放的贷款中主要参考LPR定价……并将LPR运用情况纳入宏观审慎（MPA）和自律机制管理中”（2019年三季货币政策执行报告），未来进一步推进存量信贷合同定价换锚，银行资产端收益率下行幅度或较前期扩大。然而另一方面，影子银行规模收缩伴随着银行存款利率刚性。这种情况下银行资产收益率下行和负债成本难降的矛盾有所显性化，旨在引导实体融资成本的LPR利率下降，需要银行负债端成本配合下行，至少负债成本不能过快上行。这就意味着有必要调降7天和14年逆回购利率为标志的OMO利率，释放银行负债成本缓释信号。

　　最后，从这轮降息的方式，我们已可粗略理解政策关于利率体系、政策传导机制的制度设计思路。LPR旨在引导实体信贷利率，OMO更多作为金融同业利率引导的政策信号。为构建一个合理的政策利率体系，LPR利率下调需要OMO利率相应地同向适度调整。