固定收益周报:流动性冲击对债市影响边际减弱

　　央行货币政策工具扩容、定向宽松仍是未来趋势

　　回看2016年以来央行的货币政策,总量工具的使用逐渐减少(今年2月底,央行全面降准0.50个百分点,主要一次性对冲节后大量资金到期以及外汇占款的减少),而定向工具的使用则更加频繁与多样。我们认为央行的货币政策取向并没有发生变化,而是目前总量工具的使用效果逐渐减弱以及在目前供给侧改革大背景下,大水漫盖难以完成政府出清过剩产能的目标。增加逆回购频率、MLF放量、SLO和SLF解决金融机构临时性需求,以及PSL重新启用等也证明了央行目前仍然维稳偏宽松的货币政策基调。正如央行在《2016年一季度货币政策执行报告》中描述的那样,央行货币政策方向仍是以稳健为主,保持灵活适度,适时预调微调,增强针对性和有效性。

　　PSL央行货币政策新工具。PSL,类似于再贷款,是央行充当最后贷款人的一种货币工具。其与再贷款的主要区别为PSL需要商业银行提供优质贷款以及高等级债券作为抵押。央行通过PSL操作可以从量和价两个方面来定向调控市场流动性以及中期货币市场利率。中国人民银行5月3日发布消息称,为支持国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行发放棚改贷款、重大水利工程贷款、人民币“走出去”项目贷款等,从2016年5月起,人民银行在每月月初对三家银行发放上月特定投向贷款对应的抵押补充贷款(PSL)。未来PSL的使用频率加大,或成为央行定向调控的重要政策工具之一。从公开数据看到,PSL的规模从2015年5月份以来逐渐增加。截止2016年4月底,抵押补充贷款余额13911.89亿元,相比去年5月底第一次披露数据以来,增加了115%。2016年一季度增加3136亿元,一季度基建的大幅增长或与此有关。但是我们看到4月份PSL当月净减少36亿元,未来基建的融资需求仍有待观察。

　　投资策略

　　流动性冲击对债市影响边际减弱。上周在美国加息预期增强以及金融监管去杠杆言论的带动下,债券市场又出现一定的回调。但是无论是外围收紧还是去杠杆,我们看到的都是市场预期因此而带来的流动性收紧。

　　从年初以来,我们就一直强调货币政策不会成为今年债券市场的掣肘。在供给侧改革,经济下行仍需要财政政策发力的背景下,货币政策易松难紧。当然目前存在对流动性冲击的新因素较多,例如税收改革、央行MPA监管新规等都会使得市场因准备不足而产生短期的流动性压力,但是我们每次都看到在央行的合理引导下,平稳度过。随着市场逐渐完善,应对经验的逐步积累,这种冲击对市场的影响会逐渐减弱。年初以来央行的稳健偏宽松的货币政策并没有发生实质性变化。央行启用PSL并扩大投放范围也证实了央行货币政策并未收紧。今年保持市场流动性充裕,维持资金价格稳定合理将是货币政策主旋律。