理成资产杨玉山：不忘价值初心 击楫成长笃行

　　理成资产合伙人杨玉山

　　这是最好的时代，也是最坏的时代。2017年，A股市场展现出许久未见的别样色彩——截至2017年末，市值超500亿的公司中，超5成年度涨幅超20%，而市值低于100亿的公司，涨幅超过20%的占比仅为3%。

　　对于这种变化，市场声音大多将其归为“大盘股的胜利”，视之为盘面风格的转换。但我们认为，表象背后有着深刻的历史逻辑：IPO常态化，并购重组收紧等一系列政策，令上市公司隐含的“壳价值”迅速降低，原本业绩虚高、估值过高的小盘股迅速暴露在风险之下，而更多依赖内生增长的大盘股由此受到资金青睐。另外，沪港通、深港通等连通机制建立，令从海外成熟市场而来的资金在A股获得更大的话语权，加速推动这一趋势变化。

　　A股市场在真正发生变化，不是题材概念，而是运行规律。我们从未如今日这般重视上市公司的业绩成长，持续有效的自主成长。

　　在监管趋势有望延续的情况下，我们认为，资金对业绩的追求将更加明确，稳健运行的公司将获得更加合理的估值，持续增长的公司将更加受到追捧。既然如此，市值大小已不重要，无需用市值标准对标的进行“一刀切”。如果业绩符合成长预期或者超越成长预期，股价肯定会有所表现，无论是在香港市场还是在A股市场。

　　秉承这一逻辑，我们坚定关注业绩增长的确定性和是否超预期。2017年涨势喜人的白马股虽说不是价值洼地，但部分个股也的确不贵。如果业绩超预期，仍将展开上涨行情。小市值个股不少已经落至较为合理的估值区间，业绩增长确定性强的公司，也到了挖掘的时候。

　　幸运地是，我们及早发现市场变化的逻辑，并基于长期的研究跟踪把握住了机会。2017年聚焦的消费、医药、TMT三个行业中都有个股贡献了不错的收益，我们更加关注行业里公司的成长性，对PE上升机会则参与意愿较低。例如，在2017年挖掘并重仓的一只市场有分歧的传媒龙头股，当时主要基于对公司基本面和趋势的判断，意识到了该股票被市场低估的价值，在合适的时机介入之后，获利颇丰。

　　展望2018年，我们依然坚守“选择好公司”的初心，宽护城河、财务安全、团队优秀等指标依然是我们得心应手的“武器”。护城河宽，即要有很强的竞争壁垒，如核心竞争力、成本控制能力、网络效应、规模优势、特许经营权、专利保护等经典意义上的壁垒高的指标；财务安全，即与同行业比较，不应出现较大差异性，且差异性可以解释；管理团队优秀，即处于竞争行业的公司，需要管理团队特别优秀，管理文化特别好，执行力要强。同时，我们也会更加深刻地去理解行业周期，与优质公司一起在景气度上升中成长。

　　未来充满不确定性，它让我们小心前行，永葆敬畏；未来充满不确定性，它教我们不断学习，适应变化；未来充满不确定性，面对它，我们不负韶华，以梦为马。

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