老股东抛售压力巨大 北交所限售减持制度优化或势在必行 如何优化？建议来了

　　开市一年多以来，北交所整体运行平稳，与此同时，也因尚处于规模建设初期，存在一些市场争议之声。其中，平移自精选层的限售减持制度是关切点之一。

　　记者注意到，北交所新股的股东结构除原始股东外，还有在挂牌阶段二级市场交易进入的投资者，构成了老股东群体。但从实践情况看，现行限售机制下，由于持续成本等差异，老股东抛售压力巨大，加剧了北交所新股供需两端的不平衡，也促使了市场流动性欠缺。

　　现行限售机制是否需要优化调整？记者近日采访了若干市场人士。有建议称，北交所应优化限售减持规则，可将限售范围由10%以上股东调整为5%，甚至1%，限售时长上可实施差异化限售安排，并对控股股东、实控人、董监高每年减持比例进行一定限制。

　　如何看待当前限售安排？

　　可以看到，北交所限售减持制度安排总体上保持精选层的要求不变，控股股东、实际控制人、10%以上股东所持公开发行前股份在上市后需限售12个月。此外，限售减持制度还明确了公司董监高所持股份上市后限售12个月的法定要求，并增加了大股东、董监高不得减持情形。

　　根据《北交所上市规则》内容，现行限售减持制度主要如下：

　　上市公司控股股东、实际控制人及其亲属，以及上市前直接持有10%以上股份的股东或虽未直接持有但可实际支配10%以上股份表决权的相关主体，持有或控制的本公司向不特定合格投资者公开发行前的股份，自公开发行并上市之日起12个月内不得转让或委托他人代为管理。

　　上市公司董事、监事、高级管理人员持有的本公司股份，按照《公司法》规定，自上市之日起12个月内不得转让，在任职期间每年转让的股份不超过其所持本公司股份总数的25%，离职后6个月内不得转让。

　　公司上市时未盈利的，在实现盈利前，控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员自公司股票上市之日起2 个年度内，不得减持公开发行并上市前股份；公司实现盈利后，可以自当年年度报告披露后次日起减持公开发行并上市前股份，但应遵守本节相关规定。堇事、监事、高级管理人员在前款规定期间内离职的，应当继续遵守前款规定。

　　考虑到北交所上市公司股票本身的流动性，北交所放宽了通过集中竞价减持股份的数量限制。持股5%以上股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员计划通过北交所集中竞价交易减持股份，应当在首次卖出的十五个交易日前预先披露减持计划，拟在三个月内通过北交所集中竞价交易减持股份的总数超过公司股份总数百分之一的，还应当在首次卖出的三十个交易日前预先披露减持计划，减持过半披露进展，完毕或区间届满及时公告具体减持情况。

　　可以说，北交所减持制度从设计角度出发，是较为灵活的设计类型，尤其是中小企业发展初期在北交所上市更为灵活，旨在维持减持与限售之间的平衡。

　　不过目前看来，平移于精选层的制度安排，或不完全适应于北交所规模扩容期投融两端不相适配的客观情况，尤其是供需失衡产生了间接破发压力。数据显示，高限售新股首日涨幅远高于低限售公司，个别企业在发行价格已与每股净资产相当的情况下，由于老股东卖盘金额较大，首日破发幅度仍高达20%。

　　资本市场基础制度改革有序推进，有助于引导市场进一步规范、健康发展。对此，资深新三板评论人、北京南山投资创始人周运南向记者表示，关于北交所上市有别于沪深IPO的限售规定，主要是考虑到新三板交易的特殊性，也是对新三板的反哺功能。“不高的限售率，对市场是把双刃剑，在行情好时有助于股票的供给和市场的活跃，在行情差时可能对市场是个压制。对于北交所上市公司，同意将强行限售门槛从10%调为5%。”

　　虽然认为可以调整门槛，但周运南也提到，调整更低比如1%可能不利于新三板的市场交易，同时可以要求控股股东和实际控制人及董高监承诺低于发行价不减持。

　　减持制度进一步细化

　　据记者了解，北交所设立以来，初步探索构建了一套以信息披露为核心的市场化减持约束机制，总体运行平稳。

　　就在2022年12月30日，北交所依据《北京证券交易所上市公司持续监管办法(试行)》和《北京证券交易所股票上市规则(试行)》，在结合监管实践和市场建议基础上制定了《北京证券交易所上市公司持续监管指引第8号——股份减持和持股管理》，于2022年12月30日发布并施行，旨在进一步规范北交所上市公司控股股东、持股5%以上股东、实际控制人及董事、监事、高级管理人员等“关键少数”的股份减持行为，保护投资者合法权益，

　　经记者梳理，《监管指引》对相关上位制度规则进行了细化，有利于市场各方更好理解执行股份减持有关安排，主要明确了以下三方面内容：

　　一是明确通过大宗交易、协议转让减持的预披露要求。为统一监管安排，明确市场预期，防范监管套利，《监管指引》明确，大股东、董监高通过大宗交易、协议转让减持股份的，也应提前15个交易日预先披露。

　　二是明确股份来源的判断标准。根据《上市规则》，大股东、实际控制人通过北交所和全国股转系统竞价或做市交易买入的股份，其减持无需预披露。实践中，市场各方对同时持有“应预披露股份”和“无需预披露股份”的，如何判断股份来源咨询较多。为此，《监管指引》规定，大股东、实际控制人同时持有适用减持预披露股份和不适用减持预披露股份的，相关主体减持股份时，视为优先减持不适用预披露股份。

　　三是明确股份减持要求与两融业务衔接。近期，北交所发布了《北京证券交易所融资融券业务规则》及配套指南，两融业务预计在兔年春节后上线。投资者参与融资融券业务，涉及与股份减持要求相关的交叉适用，相关持续监管要求需与两融制度有序衔接。《监管指引》明确，投资者参与融资融券业务，信用账户与普通账户持股应合并计算适用相关要求。

　　北交所相关负责人表示，上述《监管指引》既有利于各方理解和执行，减少减持违规，提升规范运作水平；也有利于防范监管套利，维护交易秩序，保护中小投资者权益。其进一步表示，下一步，北交所将结合市场发展实际和制度运行实践，持续研究评估减持管理机制效果，保障市场平稳运行。

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