财险量价齐升，寿险完成筑底：2022年一季报综述

　　财险行业已经走出了不利阶段，头部财险公司正面临量价齐升的良好局面，是中长期机会，具有五大优势：消费属性+运营属性+服务属性+入口属性+政策友好，中国财险是保险首选标的。寿险行业预计今年完成筑底，银保业务成为主要增长点，当前寿险股价值包括牌照价值、资产负债表价值和转型带来的未来价值，重点关注专注中高端市场、未来价值更加清晰的友邦保险。关注极低估值的中国人保(行情601319,诊股)H。

　　▍财险行业完全走出了不利阶段，头部公司正面临量价齐升的良好局面，具有五大优势：

　　1）消费属性：保费将持续正增长。车险是刚需，非车险渗透率较低，具有强消费属性，需求持续正增长具有高确定性。

　　2）运营属性：业绩增长靠承保利润驱动。对于车险标品，竞争体现在费用管控，直销渠道、加强续保是控费的重要举措，头部公司具有规模和渠道优势。非车险则需要公司较强的定价和后续理赔管控，头部公司具有规模和定价优势。随着市场加速出清，我们预计承保利润重要性和占比将持续提高。

　　3）服务属性：整合服务资源，带来新业务优势。现有寡头市场格局稳固，对于新能源车等新业务，头部财险公司也能够凭借资源整合能力、辐射全国的服务能力抢得先机。作为低频业务，客户对线下服务能力有时间和品质要求，头部公司的优势地位没有改变。

　　4）入口属性：触达中产群体，挖掘个险保障。车主是中国最优质的中产群体，也是中产群体保险保障启蒙的起点，责任、医疗、意外等相关保险有望成为新的重大需求。车险业务正在带动其他个人保险业务的发展。

　　5）政策友好：从车改周期到政策机遇期。车险改革已经基本符合监管预期，预计行业迎来稳定的政策周期；健康中国、双碳战略、乡村振兴与粮食安全、放管服等等国家重大政策，将带来健康险、绿色保险、农业保险、社会治安和治理保险等独特机会，非车险将持续释放增长潜力。

　　▍寿险行业仍处于换挡期，目前持股价值包括：牌照、存量资产负债表和积极转型带来的未来价值。

　　1）牌照价值：银保业务的入场券。一季度银保业务成为寿险公司主要的业务增长点，同时也是银行中间业务的重要收入来源。资管新规后寿险是少有的合法提供保本保底的金融产品，同时寿险公司还可以通过表内资金池的运营进行多元化投资。银保业务未来看点在于部分分流储蓄存款、具有巨大的规模空间，劣势在于银行对渠道和客户资源的垄断，考验资产配置能力。

　　2）存量资产负债表价值：带来长期投资优势和利润释放。虽然今年遭遇保单销售压力和资本市场波动，但头部寿险公司保持持续的再投资和续期现金流。寿险公司负债久期普遍在10年期以上，总保费来源中续期保费占比高，可以依靠再投资资金和续期现金流加大投资力度，长期持有好资产平滑周期波动。同时，存量保单的剩余边际余额规模庞大，摊销释放有助于维持ROE的相对稳定。

　　3）转型价值：牌照价值只是业务起点，壁垒在于客户价值，核心是提升效率。目前寿险公司的弊病在于传统人情营销模式下漠视了客户价值。从寿险客户价值链看，前端价值是保险认知教育和专业知识服务，后端价值是和生命周期相关的医疗养老服务。紧密围绕客户价值链角度出发，寿险公司的渠道转型应该更重视专业服务体系建设，后端服务资源建设需要持续提高效率，目前主流寿险公司的转型还任重道远。

　　▍风险因素：

　　疫情导致居民财富增长不及预期、股市大幅下跌、利率大幅下行、自然灾害损失超预期等。

　　▍投资建议：重点关注中国财险和友邦保险。

　　1）财险：预计维持量价齐升，首选中国财险。有别于金融股整体面临的估值压力问题，我们认为中国财险正面临量价齐升的良好局面，是中长期机会。

　　2）寿险：预计今年完成筑底，首选友邦保险。友邦是一家长期持续优秀的公司，也是能够从容应对各种短期挑战、穿越周期的公司，对此市场有清晰的共识。

　　3）关注极低估值的中国人保H。目前资本市场对人保集团仍然缺乏关注和信心，估值处于低位，原因包括缺乏稳定市值的相关举措、社保减持、人身险等业务面临较大转型压力、控股架构带来估值折价等因素，我们期待公司更加突出财险主业、围绕财险主业做大做强保险生态（比如建议人保集团增持人保财险股份等）。