海通证券：凯龙股份合理价格区间为42-50.40元

　　公司为湖北省民爆行业龙头企业，国内民爆行业优势企业，具备工业炸药安全生产许可能力9.1万吨，爆破服务一体化为公司发展重点。

　　凯龙股份主营业务为工业炸药及相关产品的生产、销售，属于民爆行业。公司主导产品有改性铵油炸药、膨化硝铵炸药、乳化炸药和震源药柱，总生产许可能力为9.1万吨/年。顺应民爆行业生产、销售、爆破服务一体化的趋势，公司近年来致力于向下游爆破服务领域拓展，目前已投资设立了6家爆破服务公司。为保证工业炸药主要原材料的供应，公司于2005年设立控股子公司钟祥凯龙生产硝酸铵，目前拥有18.75万吨/年硝酸铵产能。同时，为了分散硝酸铵的市场风险，公司用自有资金增加了硝基复合肥生产能力，硝基复合肥也成为公司的终端产品之一。

　　民用爆破器材是公司的主导产品，营业收入所占比例为63.19%；爆破服务收入比例从2012年的0.03%上升至2014年的12.97%，上升趋势迅猛；第二大业务硝酸铵/复合肥收入占比17.01%。

　　公司2012年至2014年营业收入分别为91898.75万元、89593.86万元和88427.50万元。公司营业收入逐年有所下降的主要原因是硝酸铵行业整体产能的扩张导致行业竞争进一步加剧，同时为了避免两种产品共线生产导致质量和损耗问题，公司于2013年停止了硝酸铵磷的生产。2014年度没有对外销售硝酸铵磷，2013年，公司硝酸铵磷实现销售收入9600.15万元。如果剔除该因素影响，2014年营业收入同比增长10.54%，收入增长主要来源于爆破服务收入的增加。

　　我们预计凯龙股份2015~2017年EPS分别为1.68、2.13、2.56元。我们认为公司合理价值区间为42.00~50.40元/股，对应2015 年25~30倍PE，“建议申购”。

　　风险提示：(1)行业周期波动的风险；(2)原材料价格波动风险；(3)行业市场化进程推进的风险；(4)安全风险；(5)安全生产许可能力增长受到限制的风险。