三美化工13亿分红研发仅5500万，预计2019年一季度业绩将首次下滑

　　18起处罚，被指涉及3起死亡事故；实控人不务正业，跨界高息贷款和地产揽金；库存8.49亿元资金，12.15亿元现金流，上市前分红13亿元却仍向资本市场“要钱”；受益于供给侧改革，产品价格大幅上涨助推毛利率碾压同行；问题缠身的浙江三美化工股份有限公司(简称：三美化工)迎来了新股发行申购。

　　公开资料显示，三美化工此次公开发行约5973万股，计划募集资金18.13亿元加码主营产业、偿还银行贷款和补充流动资金。其中，主营产业拓展和项目升级改造计划投入约为10.13亿元，占整个募集资金的比例为55.87%；而偿还银行债务和补充资金计划投入8亿元，占比44.13%。

　　13亿分红实控人揽入近10亿 募集资金能否加码主业？

　　招股书显示，截至2018年12月，公司短期借款、一年内到期的长期银行借款余额仅4亿元，而公司的现金流在2018年末达到了12.15亿元，合并负债率也由2016年的59.41%锐减至2018年的29.30%，2018年公司的财务费用为-1,905.99万元，首度为负值。

　　值得注意的是，自2015年起，公司进行了4次高额分红，分别为：2015年分配2014年度利润0.96亿元；2016年分配2015年度利润达6亿元。2017年5月，向全体股东按每10股派放现金红利2.75元(含税)，送红股11股，共计分配利润总额2.46亿元；2018年分配2017年度利润总额3.76亿元(含税)，累计分红额度高达13.19亿元。

　　高额分红受益最大的无疑是大股东。截至发行前，胡荣达直接持有公司42.75%的股份，胡淇翔直接持有公司19.69%的股份，同时胡荣达、胡淇翔通过其控制的三美投资间接控制公司9.29%的股份，合计持有公司71.73%的股权，胡荣达、胡淇翔父子合计分红9.46亿元。

　　资料显示， 2012年7月，年仅24岁的胡淇翔在三美有限(三美化工前身)履职7个月后便挂帅三美化工，出任三美化工的董事长兼总经理。在进入三美之前，2010年8月至2011年12月，胡淇翔在上海佳辰房地产任总经理助理。

　　据相关媒体报道，胡淇翔目前担任浙江省金华市总商会副会长、武义县人大常委，堪称浙江富二代中的一颗新星。

　　据了解，胡荣达曾控股公司的多达26家，主要涉及矿产资源、地产银行、投资贷款、旅游度假领域，从其产业分布架构来看，地产置业无疑是其投资的主战场。在目前存续的18家公司中，有南通三美置业、武义三美地产、浙江三美房地产、上海佳辰房地产、上海地利置业和江西凯华房地产6家地产公司。

　　为了冲击IPO，公司进行11次重组，将与主业关联不大的地产、汽车、园林和贷款等参股的资产剥离出去。截至发行前，实控人胡荣达仍拥有南通三美、武义三美地产、上海佳辰房地产和江西凯发房地产等4家地产公司。

　　天眼查显示，凯发房地产或出现了经营风险，2014年1月，其大股东胡荣达和夏华松将其股权质押给【中国长城(000066)、股吧】资产管理公司南昌办事处，公司在未偿还债务的情形下，2018年11月，中国长城资产管理股份有限公司发布了《江西省分公司关于江西凯华房地产开发有限公司1户债权资产项目竞价转让处置的公告》，将其债权合计人民币6,004.02万元以5,505万的价格折价竞卖。

　　同时，2018年8月、10月，上海市闵行区人民法院依据上海市闵行区人力资源和社会保障局将上海佳辰房地产列入失信被执行人。招股书显示，上海佳辰曾经是三美化工的参股公司。2016年初，公司拆入上海佳辰的资金余额为3.41 亿元，2016年3月，公司将其持有的上海佳辰49%的股权转让给胡荣达控制的三美投资。

　　财经参考注意到，胡荣达除了执着地产业务外，还对高息贷款兴趣浓厚。

　　据裁判文书网，《胡荣达与武义开禧廊桥酒店有限公司、刘旭初等民间借贷纠纷一审民事判决书》显示，2011年9月5日，被告武义开禧廊桥酒店有限公司向原告胡荣达借款3500万元，约定借款期限为2011年9月5日至2012年7月21日止，按月息25‰计算利息。2013年3月29日，被告武义开禧廊桥酒店有限公司向浙江三美化工股份有限公司(胡荣达)借款5000万元，约定按月息20‰计算利息，未约定还款期限，并由何祝平为该借款提供保证担保。

　　招股书显示，报告期内，三美化工对实际控制人胡荣达拆出的金额最大，2016年初对胡荣达的拆出资金余额为2.66亿元，仅表示是因实控人个人资金需求，并未告说明其拆借资金的去向。

　　其实，早在2008年，胡荣达就以【三美股份(603379)、股吧】名义、联合武义县汇丰房地产开发有限公司、浙江武义神龙浮选有限公司等多家公司设立了专门的小额贷款公司—武义三美小额贷款有限责任公司(简称三美小贷)。

　　高息贷款虽收益颇丰，但也面临较大风险。据裁判文书网显示，三美小贷涉及的诉讼近百起，80%以上案件涉及借贷纠纷。同时，报告期内，三美小贷还存在7次股权质押，2次部分股权拍卖。2017年11月，公司将其持有的三美小贷20%的股权转让给胡荣达控制的三联实业。

　　公司银行借款4亿元，却募集8亿资金偿还银行贷款和补充流动资金，公司8.49亿元的货币资金，11.08亿元的净利润，上市前夕又分红13.19亿元，却募资10.13亿元加码主业。此外，相对2016年，2018年公司的产品产能利用率绝大部分出现了下滑，在公司现金流充裕，负债率大幅下降，2018年财务费用出现负值时，公司是真的为布局产业而来，还是趁行业上升周期尽快套现亦或是为输血实控人跨界的地产和高息借贷业务？

　　首次业绩下滑 主营产品存替代风险

　　2017年以来，受益于经济企稳、 供给侧结构性改革推进、化工安全环保监管趋严以及下游需求回升等有利影响，成就了三美化工的净利润的高速增长。

　　2018年，公司实现营业收入44.54亿元，较公司2015年主业营收的21.36亿元，增加了一倍多。而公司2018年净利润的11.08亿元，相对于2015年2.10亿元，却增加了5倍多。净利润的增速远大于营收的增速。

　　2015 -2018年，公司的毛利率分别为26.57%、33.8%、43.14%和41.56%，呈现稳步提升，同时，报告期内，三美化工高于同行的巨化股份和三爱富。

　　公司的毛利率大幅上升并高于同行，三美化工在招股书称，公司经营业绩对产品销售价格的敏感系数较高，2017年、2018年受益于氟制冷剂价格大幅上涨的行情，公司氟制冷剂销售金额大幅增长。

　　在经过连续三年的高速增长后，公司2019年的业绩预期或存在较大变数，从目前可预计的一季度财务数据来看，已出现下滑。

　　招股书显示，公司预计2019年一季度的营业收入为89,785.15万元至99,236.22万元，较上年同期变动幅度为-4.57%至5.47%；归属于母公司股东的净利润20,966.68万元至23,417.25万元，较上年同期变动幅度为-2.51%至-12.71%；扣除非经常性损益后的归属于母公司股东的净利润为19,838.89万元至22,289.46万元，较上年同期变动幅度为-7.21%至-17.41%。

　　而公司对此表示，主要是2018年一季度要氟制冷剂产品销售价格大幅上涨，由于R410A制冷剂价格上涨过快，而且配套的冷冻机油短缺，2018年下半年以来空调厂商减少了R410A制冷剂空调的生产数量，增加了HCFC-22为制冷剂的空调生产数量，导致R410A及其原料HFC-125的市场价格有所回落。

　　实际上，公司2018年的产品价格上涨较2017年已经有所放缓，长期依赖价格大幅上涨带来营收和净利润的暴增，显然已不现实。

　　在公司的上市反馈意见中，监管层提到，目前，公司第三代HFCs类氟制冷剂产品已形成较大生产规模，不排除未来公司产品会被其他综合性能更好的新型制冷剂替代的风险。请补充披露目前全球及国内第四代氟制冷剂的市场份额情况，发行人是否存在研发、生产销售第四代氟制冷剂的计划，对于该等公司产品替代风险的应对措施。

　　据了解，第四代氟制冷剂为HFOs(含氟烯烃)类，可进一步降低温室效应值，第四代制冷剂主要产品为HFO-1234yf，国外的美国科慕、美国霍尼韦尔、国内的常熟三爱富、巨化股份、日本旭硝子、法国阿科玛等都已开始研发和生产，其中常熟三爱富、巨化股份和日本旭硝子分别为美国科慕和美国霍尼韦尔在亚洲的技术合作企业，其生产的HFO-1234yf主要由美国科慕和美国霍尼韦尔进行对外销售。

　　但目前，公司在第四代氟制冷剂的研发和生产均是空白。而只有通过不断的加大研发投入，通过产品的升级换代才能立于市场不败之地。颇为尴尬的是，公司的研发投入较弱，一家营收44亿元多的企业，研发投入不足5500万元，仅占营收的1.2%。

　　反观同行，2019年1月，巨化股份发布公告称，公司加快产业结构调整，高附加值、高技术含量的新产品比例提高，产业布局得到明显优化，综合实力和竞争力显着提升。与上年同期相比，预计2018年的净利润将在19.95亿元到22.05亿元之间，同比增加113%到136%，创出历史最高业绩。制冷剂在产品研发和进口材料替代寻求突破，除对ODS替代品制冷剂技术提升外，加大第四代氟制冷剂、发泡剂的研发投入。

　　一家动辄13亿元分红，却在研发投入上“精打细算”，或许，人家根本志不在此。