5.7万亿险资投资债券有了"保险"选择，获准购买信用保护工具

　　日前，银保监会明确了一项保险资金期待已久的政策——《关于保险资金参与信用风险缓释工具和信用保护工具业务的通知》。

　　此前，去年10月央行引导设立债券融资支持工具时即提到，积极支持商业银行、保险公司以及债券信用增进公司等机构，在加强风险识别和风险控制的基础上，运用信用风险缓释工具等多种手段，支持民营企业债券融资。

　　银行、信用增进机构创设的信用风险缓释工具已陆续面市，而保险机构如何参与，一直在等待银保监会方面的进一步政策。如今，《通知》对多项内容进行了明确，其中首先明确的就是保险机构的参与目的，规定保险资金参与信用衍生产品业务仅限于对冲风险，不得作为信用风险承担方。

　　这也就意味着，保险机构不能作为信用保护工具凭证的创设方，而只能交易这一信用保护，并且不能作为合约业务中卖出信用保护的一方。简单地说，这一规定的意思就是，保险公司参与这一业务后，将来万一债券发生风险了，保险公司不会是代偿赔钱的一方。

　　保险投资人士对券商中国记者分析，这可能是考虑到保险公司对信用风险的识别能力不如银行和专业担保公司的现实情况。“从本质上说，信用风险缓释业务和担保业务一样，属于类信贷业务，而保险业务和这类业务对风险的经营方式是有本质区别的，保险更多的是大数定律原理，信贷类则不是。”

　　而从购买和交易的角度来说，保险业界对于参与的积极性还有待观察。一方面，很多保险机构还达不到参与这一业务的要求，不具有衍生品运用能力；另一方面，保险投资人士对此业务的态度并不一致。

　　券商中国记者采访的多位保险资管人士中，有人明确表示会参与这一业务，因为险资对风险零容忍，随着所投信用债的信用下沉，对信用保护的需求增加；但也有人称，买信用保护工具不能从根本上改变债券风险，买的债券一旦发生违约，对于险企资本和偿付能力的影响是直接的，因此要做的是关注实质风险。不过这并不是说险资投资民企债券不积极，对于优质民企始终会以实际行动给予支持。

　　险资是债券主要购买者，被认为对信用保护存在需求

　　低风险偏好又是债券主要购买者的保险资金，终于迎来了参与信用风险缓释工具和信用保护工具业务的政策。

　　所谓“信用风险缓释工具”和“信用保护工具”，是用于管理信用风险的信用衍生产品，二者属于同类业务，区别在于对应的是不同市场的债券，前者是银行间市场，后者是沪深两大交易所。

　　简单地说，在购买一只债券的同时，可以同步购买对应的“信用风险缓释工具”、“信用保护工具”，一旦债券发生信用风险，投资者可以凭此获得损失补偿，相当于购买的债券获得了一份“保险”。

　　2017年下半年到2018年上半年，债券市场信用风险事件增多，特别是低评级的民营企业，发行债券难度增加，并且发债成本骤升。为了帮助民企融资，央行去年10月引导设立债券融资支持工具，此后银行间市场的信用风险缓释工具逐渐热了起来，沪深两大交易所也发布了信用保护工具业务细则。这样，以给投资债券增加信用保护的方式，给民企发行债券助力。

　　近日央行召开吹风会称，自民营企业债券融资支持工具创设以来，一共创设了信用风险缓释凭证87只，支持56家民营企业发行债务融资工具金额达398.6亿元，带动了整个民营企业债券融资的逐步企稳和恢复。央行有关人士表示，从实际效果看，民企信用债发行的规模和利率都有了较大的改善。

　　而保险资金，由于是债券市场的一类重要机构投资者，且对风险厌恶程度较高，被认为对债券信用风险缓释工具这类衍生产品存在需求。银保监会数据显示，截至3月末，17万亿保险资金配置债券的规模已达5.7万亿，债券为险资配置比例最大的一类资产。

　　仅限于对冲风险，不得承担信用风险

　　《通知》明确了保险机构的参与目的，即，规定保险资金参与信用风险缓释工具和信用保护工具业务，仅限于对冲风险，不得作为信用风险承担方。

　　信用风险缓释工具和信用保护工具，都分为凭证类、合约类两大类，其中合约类为交易的两方签约，不能转让；凭证类由凭证创设机构创设，向凭证持有人提供信用保护，并且可以转让流通交易。

　　因此，《通知》由此就明确了险资参与的这一业务的身份——不能是凭证的创设机构，也不能是合约业务中卖出信用保护的一方。

　　此前，去年10月央行引导设立债券融资支持工具时即提到，积极支持商业银行、保险公司以及债券信用增进公司等机构，在加强风险识别和风险控制的基础上，运用信用风险缓释工具等多种手段，支持民营企业债券融资。银行、信用增进机构创设的信用风险缓释工具已陆续面市，而保险机构如何参与，一直在等待银保监会方面的进一步政策。

　　一位资深保险投资人士对券商中国记者分析，规定保险机构不能作为信用保护工具的创设方或卖出方，可能是考虑到保险公司对信用风险的识别能力不如银行和专业担保公司的情况。

　　“从本质上说，信用风险缓释业务和担保业务一样，属于类信贷业务，而保险业务和这类业务对风险的经营方式是有本质区别的，保险更多的是大数定律原理，信贷类则不是。”

　　目前的创设机构，更多的是银行、券商和信用增进公司，没有保险机构。如，银行间市场中，信用风险缓释凭证创设机构共有43家，包括银行、证券公司、中债信用增进投资公司。

　　险资参与积极性尚需观察，资本缓释作用待定

　　尽管参与信用保护工具业务可以对冲风险，而从实际操作中看，保险业界对于参与的态度存在一定分歧。

　　有明确表示会购买这一信用保护工具的。一家中型保险资管公司高管称，投资的信用品种主要依靠内部评级，目前负债端成本较高，因此所投资的品种会有适当的信用下沉。特别是买债券的久期偏长，持有过程中的信用评级是动态的，信用状况可能会发生一些变化，因此初始买了信用保护的话待后续如果信用恶化，可以有对应的应用场景。因此，愿意付出一定成本，去换取这种信用保护。“这种购买成本，比违约损失的成本相比仍然是很小的。”

　　也有人士的积极性不太高。一位保险资管人士向券商中国记者分析，保险业对债券进行投资时，肯定是认为不会发生风险的，如果买入信用保护，则意味着增加成本。而若等信用风险发生时，再想买信用保险估计也没人卖了，即便有卖出的，价格也会很高。

　　“在买债券的时候有这个工具的话，我会关注，但是并不会依赖这个工具。”一家险企投资管理负责人称，保险资金一旦买的债券发生风险，一方面会对险资专业投资能力形象有影响，另一方面，会对偿付能力有直接影响。而这些负面影响都不是信用保护工具能解决的。因此，他认为，保险机构投资要去研究这个政策工具，但根本上还是要关注债券的实质风险，要做实质风险的识别。

　　另外，保险业界还认为，险资参与这类业务应具有对资本占用的缓释作用，但目前银保监会政策还缺乏相关规定，还需要相关细则。上述保险资管人士认为，这可能一方面源于跨部门协调的难度，信用风险缓释工具是由央行主导的业务，而对资本占用缓释的规则要由银保监会制定；另外一方面或许与相关技术准备尚不成熟有关。

　　“很难给出一个标准化的资本占用抵减系数，国外也是采用内部评级法计算资本的才会把这块对资本的缓释作用考虑进去，而国内大部分机构还没过过渡到这个阶段。” 上述保险资管人士称。

　　同时，《通知》明确了保险机构参与这一业务的资质条件，即需具备衍生品运用能力、信用风险管理能力。而目前，很多保险机构并不具备衍生品业务资质，具有相应投资能力的主要是保险资管公司。

　　参与前还需备案交易商资格

　　《通知》明确业务开展遵循“监管+业务”双规范原则，既要遵守银保监会对于金融衍生产品交易的监管规定，也要遵守中国银行间市场交易商协会、上海证券交易所和深圳证券交易所的业务规则。

　　据券商中国记者了解，参与这一类业务，需要获得相应市场的交易商资格，具体需向银行间市场交易商协会、两大交易所备案。

　　比如银行间市场中，参与者分为核心交易商、一般交易商。两者差别在于，核心交易商可与所有参与者进行信用风险缓释工具交易，一般交易商只能与核心交易商进行信用风险缓释工具交易。核心交易商包括金融机构、合格信用增进机构等。一般交易商包括非法人产品和其他非金融机构等。

　　备案成为核心交易商和一般交易商，需要满足各自的要求。比如，金融机构备案成为核心交易商应符合：符合国家金融管理部门的业务资质要求；配备从事信用风险缓释工具的专业人员；建立信用风险缓释工具内部操作规程和风险管理制度；最近2年没有违法和重大违规行为。

　　目前，银行间市场信用风险缓释工具核心交易商共计49家，以银行为主，还包括少数券商，另有部分信用增进公司，尚没有保险机构。一般交易商中，包括银行、证券、基金、担保增进机构，也没有保险机构。