去产能持续&新增供给有限 煤炭股存反弹机会

　　事件：

　　国家能源局发布数据，截至2017年12月底，安全生产许可证等证照齐全的生产煤矿3907处，产能33.36亿吨/年；已核准(审批)、开工建设煤矿1156处(含生产煤矿同步改建、改造项目83处)、产能10.19亿吨/年，其中已建成、进入联合试运转的煤矿230处，产能3.57亿吨/年。

　　点评：

　　产能数据反映煤炭去产能持续推进，总产能继续减少。根据国家能源局网站在2017年6月底和2017年12月底披露的煤炭行业产能情况比较来看，6月底的生产和在建的总产能合计为44.63亿吨，12底的总产能合计为43.55亿吨，半年的时间里煤炭总产能减少了1.08亿吨，这个数字与2017年全年去产能超过2亿吨基本吻合。此处我们计算的总产能数据可能存在一些偏差，主要是在建产能里包括“生产煤矿同步改建、改造项目”，及存在重复统计的可能，但“生产煤矿同步改建、改造项目”6月底和12底的煤矿数量分别为89处和83处，占生产和在建煤矿总数量5410处和4980处的比例非常小，所以这个偏差可以忽略，而且两个时间段比较误差也比较小。

　　去产能方式多样，生产和在建煤矿均可去产能。从数据上来看，2017年6月底和12月底煤炭生产产能分别为34.1亿吨和33.36亿吨，半年减少7400万吨，煤矿数量较少364处，这主要包括生产煤矿资源枯竭或开采成本高等因素全部关闭退出以及产能核减等。2017年6月底和12月底煤炭在建产能分别为10.53亿吨和10.19亿吨，半年减少3400万吨，煤矿数量减少72处，这主要是对在建煤炭的叫停(取消收回证照)和产能核减等。

　　煤炭产能结构优化以及资源向西部集中，符合供给侧改革和“十三五”规划目标。2017年12月底，生产和在建煤矿数据中：30万吨以下煤矿2061处，产能2.2亿吨，占煤炭总产能5.1%；30万及以上至120万吨以下煤矿1914万吨，产能11亿吨，占煤炭总产能25.3%；120万吨及以上煤矿1005处，产能30.3亿吨，占煤炭总产能69.6%。比照来看，2017年6月底，生产煤矿和在建煤矿30万吨以下煤矿2829处，总产能为2.57亿吨，占煤炭总产能5.8%，说明小煤矿在集中退出，产能结构向大矿及优势矿井集中。此外，晋陕蒙宁四省(区)煤炭产能29.7亿吨，占总产能的68.2%，与煤炭“十三五”规划中的目标一直，即“2020年14个煤炭大型生产基地煤炭产量占比95%以上”。

　　国家能源局数据为合规产能，市场仍有一定不合规产能。国家能源局披露数据时有做说明，“未按法律法规规定取得核准(审批)和其他开工报建审批手续的建设煤矿、未取得相关证照的生产煤矿，不纳入本次公告范围”，所以这些数据口径均为合规产能。另据2017年11月中国煤炭工业协会的数据，全国煤炭产能51~52亿吨(中位数51.5亿吨)，生产煤矿39亿吨，在建煤矿12~13亿吨(中位数12.5亿吨)，其中生产煤矿和在建煤矿数据分别比国家能源局2017年12月底的数据多出了5.64亿吨和2.31亿吨，合计7.95亿吨，即这部分产能为不合规产能，但在煤炭市场上仍存在一定的产量贡献。

　　市场真实有效产能基本接近满负荷，短时间内新增产量有限。当前煤炭市场合规的生产煤矿和联合试运转的煤矿产能分别为33.36亿吨和3.57亿吨，不合规的生产煤矿5.64亿吨，合计有产量贡献的产能为42.57亿吨。然而，生产产能中我们预计还有一部分将面临淘汰，推断将要淘汰的生产产能开工负荷也不会很高；联合试运转的煤矿开工负荷有可能需要2年左右才能达到满产，而且还要面临是否拿到产能置换指标，所以联合试运转煤矿的产量贡献有限；不合规的煤矿国家文件中是禁止生产的，但确实存在一定产量贡献，但产量估计不会很多，后续可能会推动这部分产能退出或通过产能置换使其合法化。总体而言，2017年煤炭产量实现35.2亿吨，基本接近市场真实有效产能负荷，2018年去产能力度不减(与2017年目标一致，1.5亿吨)，叠加在建煤矿短时间内难以转为生产煤矿，所以推断2018年煤炭的新增产量可能比较有限。

　　投资策略：整体维持前期观点：煤炭2018年产能释放少、社会整体库存偏低、去产能力度不减，整体供给面较好，煤价全年仍在高位。焦煤价格全年前高后低，但仍在高位运行；动力煤目前处于淡季，限制进口煤政策出台后，下行态势趋缓，近期已触底反弹底，有可能提前于夏季旺季反弹，但在无天气扰动前提下，下半年上涨预计弱于去年同期。3月宏观数据经济短期疲态初显，面对资金面偏紧等因素，上周央行定向降准开始释放流动性，本周中央政治局会议又提到持续扩大内需，表明中央对短期经济稳定的重视程度明显提升。之前市场比较悲观，但政府此时出手将使得市场的预期会发生一定的变化，对整个周期的估值有一定的抬升，我们判断周期股的今年业绩维持高位，悲观预期的修复将带来一波反弹。反弹重点推荐动力煤：兖州煤业(600188) 、陕西煤业(601225) 、中国神华(601088) ；焦煤：潞安环能(601699) 、阳泉煤业(600348) 、雷鸣科化(600985) 、山西焦化(600740) 。

　　风险提示：经济增速不及预期；政策调控力度过大；水电等出力过快等。