大股东被砍仓后巩固控制权？揭秘迷雾重重的佳源系

　　牵一发而动全身。由佳源国际控股有限公司(下称“佳源国际”)股价暴跌引发的市场效应让庞大而繁复的佳源系版图徐徐展开。

　　在佳源国际否认债务违约、澄清销售造假之后，佳源国际再次陷入大股东减持风波，也由此揭开大股东频频抵押融资的现状。

　　佳源国际股价暴跌是否与大股东股权质押相关？扩张中的佳源系又面临哪些棘手的难题？

　　大股东被砍仓后巩固控制权？

　　1月21日，香港交易所披露的文件显示，1月17日，就是佳源国际股价大幅下跌的当天，佳源国际大股东沈天晴及其妻子王新妹以平均每股2.7611港元的价格出售了9362万股公司股票，减持总值2.58亿港元。

　　对此，1月22日，佳源国际发布公开声明，大股东沈天晴有部分股票做了抵押融资，因1月17日当天出现大跌未能及时补仓而被强制平仓。而经过此次事件后，沈天晴目前持有的佳源国际股票没有再被强制平仓的风险。

　　经此番减持之后，沈天晴夫妇在佳源国际的持股比例从57.65%降至53.92%，持股数减至12.84亿股。

　　值得注意的是，2017年6月29日，沈天晴将其持有的主要资产明源集团投资有限公司44.44%的股份抵押给建银国际海外有限公司，明源投资直接持有上市公司佳源国际55.08%的股份。

　　“有可能因为签署对赌协议或者没有偿还股东贷款导致被强制平仓，目前，到底是谁在砍仓佳源国际还不得而知”。国际地产资管公司协纵策略管理集团联合创始人黄立冲在接受互联网记者采访时表示。

　　1月21日，在爆出大股东被强制平仓之后，佳源国际于1月22日再次大幅跳水，盘中最低探至每股3.64港元，最大跌幅22.38%，总市值95.02亿港元。截至1月22日13:00，佳源国际向香港联交所申请停牌。

　　与此同时，1月21日晚间，佳源国际发布公告称，佳源国际已于2019年1月21日发行5018万股代价股份予明源集团投资有限公司。该发行股份占股份发行前的现有已发行股份数目的2%，每股发行价13.73港元，较上一收市价4.4港元溢价212%，总涉资6.89亿港元。

　　对此，黄立冲表示：“佳源国际股价被砍仓之下，便随即发行2%的股份给明源集团，为的是保持其大股东50%的控制权，这对于保持在公司的管理和控制意义重大。”

　　再陷股权质押风波？

　　事实上，沈天晴不仅质押了佳源国际的部分股票用于融资，同时，也质押了其控制下的佳源创盛控股集团有限公司(下称“佳源创盛”)98%的股权用于子公司浙江佳源房地产集团有限公司(下称“浙江佳源集团”)的融资。

　　据上海清算所公开资料，佳源创盛控股股东及实际控制人沈天晴于2017年2月27日将其当时持有的全部85995万元股权(占当时公司注册资本总额87750万元的98%)质押予大连银行股份有限公司上海分行。

　　上述股权质押系为本公司全资子公司浙江佳源房地产集团有限公司23亿元银行贷款融资提供担保，该笔银行贷款所融资金全部用于青岛项目的股权收购。

　　日前，浙江佳源集团公告称，沈天晴将上述质押予大连银行股份有限公司上海分行的85995万元股权全部办理了股权出质注销登记手续，股权出质注销登记日期为2018年12月29日。

　　公告强调，截至目前，沈天晴持有本公司148245万元股权，占公司注册资本总额150000万元的98.83%。本次股权质押解除后，沈天晴所持有本公司股权均不存在任何质押情形。

　　值得注意的是，1月17日，也就是在佳源国际股价下跌之日，佳源创盛却取消了2019年度第一期超短期融资券的发行。

　　两家地产公司是否存在“同业竞争”？

　　沈天晴控制下的佳源国际与浙江佳源集团最先陷入舆论风波是因为销售额排行榜乌龙事件。

　　2019年1月2日，新浪乐居财经在其官方网站上发布了《2018中国百强房企销售增幅排行榜》，浙江佳源集团2018年销售额比2017年增长1005.43%。

　　而实际情况是佳源国际2017年合约销售额为103.7亿元，2018年合约销售额为201.8亿元，同比增长94.6%；而浙江佳源集团2017年销售额为508.25亿元，2018年销售额为875.5亿元，同比增长72.2%。

　　所以新浪乐居财经发布的榜单实际上是搞混了浙江佳源集团与佳源国际两个主体。浙江佳源集团与佳源国际主体完全不一致，属于完全不同的公司，两者的关系是同一实际控制人控制的关联企业，而同一实际控制人就是沈天晴。

　　浙江佳源集团由佳源创盛100%控股。佳源创盛前身为嘉兴足佳房地产开发有限公司，成立于 1995 年 4 月，控股股东为沈天晴和丁宏震，主营业务为房地产业和电器业务。

　　2015年，沈天晴注册成立佳源国际，欲推动其上市打开资本市场，为此，沈天晴在上市前做出了一系列的股权转让，主要是将浙江佳源集团位于江苏省的项目转让至佳源国际，以期解决佳源创盛及佳源国际在业务上存在的同业竞争问题。

　　但是，沈天晴并未将所有地产项目打包至佳源国际，而仅仅集中在江苏省，截至 2015 年末，浙江佳源集团共转让江苏区域房地产项目11 个，合计总建筑面积 561.86 万平方米。 2016年3月8日，佳源国际在香港联交所成功上市。

　　剥离江苏区域业务之后，浙江佳源集团不再经营江苏区域，区域分布重心由浙江、江苏区域转为浙江区域、安徽区域和上海地区。

　　但是，佳源国际和浙江佳源集团发展至今，上市平台佳源国际的规模却远远小于浙江佳源集团。不仅如此，上市后的佳源国际扩张相对较慢，其项目仍然主要分布于江苏省内，虽延伸至上海和深圳，但是布局并不多。而浙江佳源集团的项目分布在上海、杭州、安徽、宁波等地区，两者的版图仍然有所重合。

　　那么，佳源国际与浙江佳源集团既然为同一实际控制人，同时两者业务又有所重合，那么两家公司是否属于同业竞争的情况呢？对此，黄立冲表示：“从上市的角度来说，只要两家公司区域划分清楚，从上市规则角度，同业竞争的问题是可以解决的，但是，上市之后，除去已经建成的部分，若两者布局区域仍有重合，实际上还是有存在同业竞争的问题；另一方面，一旦公司上市之后，若想把集团资产注入上市公司，面临的实际问题也比较多，比如同业竞争和支付对价等等。”

　　“一般而言，比较合理的推测是两家公司的关系是浙江佳源集团为佳源国际提供业绩，佳源国际反过来为浙江佳源集团的发展提供融资平台。” 黄立冲补充道。

　　非上市公司浙江佳源集团面临融资难题？

　　近年来，浙江佳源集团的销售额处于快速增长的态势。据浙江佳源集团的官网数据，公司2017年销售额为508.25亿元，2018年销售额为875.5亿元，同比增长72.2%。

　　从上述股权质押可以看出，沈天晴多次通过股权质押方式为浙江佳源集团融资。

　　在业内人士看来，正处于高速扩张期的浙江佳源集团确实出现债务攀升、融资空间压缩的情况。

　　据大公国际资信评估有限公司(下称“大公”)对佳源创盛出具的评估报告指出，2015 年以来，佳源创盛总负债逐年增长，总有息债务规模快速增长，短期有息债务规模较大，2018 年 9 月末增长较快，短期偿付压力进一步加大，且资产负债率始终处于较高水平，融资空间受到一定影响。

　　上述报告指出，2015-2017 年末，佳源创盛负债规模逐年增长，以流动负债为主。2018 年 9 月末，公司总负债为 689.84 亿元，较 2017 年末增长 26.26%， 流动负债占总负债的比重为 70.87%。 截至 2018 年 9 月末，佳源创盛总有息债务为 358.94 亿元，较 2017 年末增长 26.35%，规模继续攀升。从期限结构来看，截至 2018 年 9 月末，公司一年以内到期的有息债务为 164.60 亿元，占总有息债务的比重为 45.86%，存在一定短期偿付压力。不过，上述报告也指出，由于佳源创盛偿还债务的能力很强，大公对佳源创盛的评级展望为稳定。

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