海尔智家将实现中德港全球统一资本布局 股东将获更多经济裨益

　　7月31日，一则私有化公告轰动了中国家电行业。自去年底持续在探讨海尔智家(600690,股吧)(600690.SH)对海尔电器的潜在私有化方案，经敲定的私有化方案近日终于揭开面纱。

　　　　海尔电器482亿港元私有化后，海尔智家将成为一家A+D+H的国际化上市公司

　　这是一个不同一般案例的私有化方案。第一步，是将香港上市的海尔电器私有化。在达成先决条件的前提下，由内地上市的海尔智家(600690.SH)以协议安排的方式向计划股东提出私有化海尔电器的交易方案。计划生效后，计划股东将通按照1.60的换股比例，就每股计划股份获得海尔智家新发H股1.60股，以及海尔电器作出的现金付款1.95港元。交易完成后，海尔电器将成为海尔智家的全资附属公司。

　　于公告日期，共有2,816,995,978股海尔电器股份发行在外。海尔智家及其全资附属公司海尔股份（香港）合计拥有1,286,820,592股海尔电器股份，而私有化方案的计划股份为1,530,175,386。基于每股计划股份31.51港元的海尔智家H股及现金付款之理论总价值，私有化方案对所有计划股份的估值约为482.13亿港元，对海尔电器全部已发行股本的估值约为887.59亿港元。海尔智家将总共发行2,448,280,617股海尔智家H股，海尔电器将向计划股东支付总额为29.84亿港元的现金付款。

　　第二步，就是海尔智家(600690.SH)的新发H股以介绍方式在香港上市（实际操作中，介绍上市和私有化将同步进行，二者互为前提且将同时完成）。至此，海尔智家将成为一家横跨3个交易所A+D+H的国际化上市公司。海尔智家于1993年起在上交所上市（股票代码：600690.SH），于2018年起在法兰克福中欧国际交易所D股市场上市（股份代号：690D.DE），如今新H股又以介绍形式在香港交易所上市。

　　　　私有化的原因

　　（1）落地物联网智慧家庭生态品牌战略，进一步深化跨品类的整合协同，放大平台价值。

　　随着用户对美好生活需求的不断提升以及物联网、大数据、云计算、人工智能等技术的发展，家电消费呈现家电家居一体化、套系化、智能化、场景化的发展趋势。行业逐步呈现出“电器→网器→场景→生态”的演变趋势，最终，产品被场景替代，行业被生态覆盖。目前海尔已进入第六个战略发展阶段——物联网智慧家庭生态品牌战略阶段。海尔智家(600690.SH)及海尔电器在各自经营品类中已实现电器/网器级的单品引领，正在实现智慧家庭解决方案的成套引领，并将进一步实现场景引领，最终实现生态引领，从而为用户提供各品类一致的、全流程、可持续并不断迭代的智慧家庭体验。

　　目前不同家电品类仍旧分属两家上市公司，通过本次交易，海尔智家(600690.SH)及海尔电器将进一步深化跨品类、全流程的整合协同，整合产品品类发展智慧家庭解决方案，提升智慧家庭解决方案竞争力和用户体验。另一方面，公司将共建共享智慧家庭体验云，进一步深化线上线下融合，为用户提供全生命周期的定制服务最佳体验，放大战略价值。

　　（2）提升全球协同能力。

　　随着国内大家电产业步入成熟发展阶段，行业集中度持续提升，份额提升与结构升级成为龙头公司成长的主要驱动因素。渠道生态日益多元化，电商渠道下沉冲击传统销售模式，驱动企业提升全流程效率与组织转型，实现从分销到零售的变革。随着生活水平持续提升，新的品类持续涌现，公司需要集中资源抓住新产业增长机会，培育新的业务增长点

　　随着公司全球布局完成与运营体系的日臻完善，公司在全球市场的产品引领、规模化本土生产、品牌集群、运营效率优势持续展现，近年来在全球主要市场持续实现高于行业的增长、市场份额不断提升，海外市场已经成为公司未来业绩增长的重要来源。同时，国内高端化进程已经显现出明显成效。

　　目前，覆盖全品类的海外业务主要隶属于海尔智家(600690.SH)经营范围，全球协同有待加强。交易后，可提升全球化业务布局的竞争优势：在全球范围优化资源配置（研发、采购、制造、渠道、服务能力，品牌、用户及资源），提高全球协同程度；加速拓展海外市场。

　　（3）提高全流程运营效率。

　　海尔智家(600690.SH)正在进行渠道变革和数字化变革。目前制约的是业务决策流程横跨两家上市公司，全流程效率有待提升。交易后，可提升全流程运营效率和竞争能力，实现“全品类一体化”的内部深度整合，建立基于智慧家庭解决方案下的统一的企划、研发、营销、服务体系；“全产业链数字化”的业务系统变革。

　　（4）优化股权及管理架构，改善公司治理，提升股东回报能力。

　　通过本次交易，海尔智家(600690.SH)及海尔电器将有效改善股权及管理架构，实现管理团队、员工、股东的利益一致，减少同业竞争及关联交易;，提升管理协同与运营效率；提高资金管理效率；通过资金的统一管理、筹划，优化资金在海尔智家的配置，如改善海尔智家资产负债结构；实施 H 股股权激励，合理利用 H 股资本运作平台并解决海外员工激励问题；提高分红水平：提升公司对股东的回报能力和回报水平。

　　　　海尔电器计划股东本次交易后获得更多的直接经济裨益

　　本次交易，由于方案复杂，众多国际大牌投行参与；其中，海尔电器方面聘请了UBS瑞银集团作为财务顾问，海尔智家(600690.SH)方面聘请了中金公司和JP Morgan作为联席财务顾问。据海尔智家之估值顾问百德能证券的详尽估值报告，采纳市场法，选择于全球证券交易所上市、从事家电及其他相关产品的制造及销售、有来自亚洲、欧洲及北美的全球收入及市值超过人民币50亿元的可比较公司同行进行比较，采用可比较公司各自的市盈率及EV/EBITDA比率作为基准，并将海尔电器的市盈率及EV/EBITDA比率作为对将发行的海尔智家H股估值的基准之一。

　　百德能证券在达致估值结论时，选择了能反映上述三种方法（全球可比较估值、分类加总估值、直接可比较公司法估值）所得出的估值范围的综合区间。百德能认为，截至报告日期，海尔智家(600690.SH)的估计价值介乎人民币1082.64亿元至人民币1112.02亿元（或每股人民币16.45元至每股人民币16.90元）（分别相当于每股18.23港元至每股18.72港元）。

　　（1）计划股东本次交易直接经济裨益——取得可观的总体收益率

　　基于估值顾问于2020年7月30日出具的估值报告中，每股海尔智家H股价值区间中值为18.47港币，以及每股计划股东股份将收到的1.95港币现金付款，则每股计划股东股份于本次交易中的理论总价值为31.51港币。每股计划股份的理论总价值31.51港元 = 换股比例1.60 X 海尔智家H股估值18.47港元 + 现金付款1.95港元。海尔电器计划股份前30个交易日的计划股份收益率为28.34%，高于近年港股换股私有化交易案例溢价率均值24.84%；前60个交易日的计划股份收益率为36.79%，高于近年港股换股私有化交易案例溢价率均值29.22%。

　　（2）计划股东本次交易直接经济裨益——本次交易中取得可观的EPS提升

　　在不考虑现金付款的情况下，基于海尔电器、海尔智家(600690.SH)2019年持续经营归母净利润41.0亿元、67.2亿元及换股比例，本次交易后，海尔电器计划股东将享有的备考EPS相较交易前提升9.9%，从1.47人民币/股提升到1.62人民币/股。

　　（3）计划股东本次交易直接经济裨益——本次交易后取得具有更高财务回报的海尔智家股份

　　如下图所示，本次交易后，海尔电器计划股东将取得具有更高财务回报的海尔智家(600690.SH)股份。根据历史营收增速对比，经整合后，公司的业务增速可获得提升显着改善；相较于历史分红率对比，现金分红比率将获得明显提升，于该协议安排生效后，海尔智家计划3年内将分红率逐步提升至40%；历史净利润率对比，经整合后公司的盈利能力达到改善；历史净资产收益率对比，净资产收益率获得明显提高。

　　（4）本次私有化对海尔电器股东的好处

　　更全品类的大白电平台：于该协议安排生效后，①计划股东预期将受惠于更全面的产品品类的交叉销售而带来的收入提升；及统一的智慧家庭运营平台及数据平台和更完整、更系统的智慧家庭解决方案而拓展的智慧家庭解决方案及智慧家庭生态业务增长点。②海尔电器将充分共建、共享智家体验云，进一步实现产品间的互联互通，提升用户体验，深化产品一体化、成套化战略，计划股东预期将受惠于收入和盈利提升。

　　更高的运营效率：于该协议安排生效后，计划股东预期将受惠于海尔电器经营的洗衣机、热水器、净水器产品与海尔智家(600690.SH)研发、生产、采购、渠道资源的进一步协同，从而受惠于海尔智家更高的全品类一体化运营效率，以及数字化转型的效率提升。

　　更有效的公司治理：①通过 H 股员工激励，海外管理层与股东利益更为一致。②提升 ESG 水平，改善信息披露。

　　持续的投资价值：于该协议安排生效后，计划股东可以继续投资于中国家电市场的龙头公司标的，受惠于海尔智家(600690.SH)在中国家电市场拥有的领先市场份额和强大竞争优势。

　　私有化方案所带来的收益：本次交易完成后，海尔电器股东在获得现金满足其流动性需求的同时，亦取得客观的私有化溢价，并将带来EPS的提升。

　　本次交易完成后，海尔智家(600690.SH)将拥有与统一的全球业务发展平台相适应的 A+H+D 全球资本市场平台，可灵活运用境内外平台提高资本运作效率，也可实现为海尔智家全球员工提供股权激励工具。海尔智家股东可以有机会继续投资于中国家电市场的龙头公司标的，可以受惠于海尔智家在中国家电市场拥有的领先市场份额和强大竞争优势。