中泰国际：合景悠活评分为76分 给予申购评级

　　内容摘要：

　　合景悠活集团控股有限公司（3913 HK）

　　公司简介

　　合景悠活是一家中国的综合物业管理服务供应商，深耕大湾区，覆盖长三角地区、中西部地区、海南以及环渤海经济圈。根据中国指数研究院发布的2020中国物业服务百强企业，按综合实力计，公司排名第17位。截止2020年4月底，公司管理109个住宅物业，总在管建筑面积为1，890万平方米，订约管理161个住宅物业，总合约建筑面积为2，970万平方米，此外还管理30个商业物业，总在管建筑面积为330万平方米，订约管理34个商业物业，总合约建筑面积为480万平方米。

　　中泰观点

　　背靠合景泰富集团带来重大增长机遇：公司的母公司合景泰富集团（1813 HK）深耕大湾区及长三角地区的业务，专注于一线、新一线及二线城市。截止2019年底，合景泰富集团的业务遍及39个城市，包括广州、北京、上海及香港，涉及156个项目，总建筑面积为1，700万平方米，包括大湾区的670万平方米，此外集团近年来一直发展商业物业项目，于2020年4月底，拥有15个单独或共同开发的购物商场及写字楼，目前均由合景悠活管理。受益于母公司土地储备和其持续拓展，公司未来的业绩增长将得到稳固的支持。

　　经营业绩方面：2017至2019财年及2020年前4个月，公司总收入分别为人民币4.6亿元、6.6亿元、11.2亿元及4.3亿元，其中来自住宅物管服务的收入占比分别为74.5%、64.9%、67.5%及68.5%，而来自合景泰富集团（1813 HK）及其他关联公司开发物业的收入分别占物管收入的100%、100%、91.8%及90.2%；来源于大湾区物业的总合约建筑面积分别约为640万平方米、810万平方米、1，420万平方米及1，420万平方米，分别占同期总合约建筑面积的36.3%、32.9%、41.6%及41.2%；毛利率分别为22.5%、27.8%、37.3%及39.2%；分包成本分别占销售成本总额的13.7%、16.5%、17.1%及18.7%；净利率分别为9.5%、12.1%、16.4%及17.8%；应收独立第三方的物业管理费收取率分别为85.3%、87.6%、88.9%及83.4%；第三方的贸易应收款项周转日数分别为79日、76日、63日及83日；贸易应收款项分别为2.2亿元、3.3亿元、5.8亿元及7.1亿元。

　　估值方面：按全球公开发售后的20亿股本计算，公司市值为141-164亿港元。估值方面， 19年公司市盈率约为66.8-77.6倍，市净率约为5.04-5.08倍，高于行业平均水平。此次稳价人是农银国际，2020年共计3个项目，首日表现2涨1平。基石方面引入高瓴等8位投资者，合计认购约1.2亿美元。我们回顾从2019年至今发行同属物管行业的新股共计15只，仅有一只时代邻里（9928 HK）破发，考虑公司2017-2019年合约建筑面积以及净利润分别以年复合增长率38.5%、104.8%高速增长，综上所述给予其76分，评级为“申购”。

　　风险提示：（1）市场竞争风险、（2）过度依赖合景泰富集团

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