中信建投：予百胜中国-S增持评级 疫情不改稳健拓店趋势

　　中信建投发布研究报告称，予百胜中国-S（09987）“增持”评级，两大核心品牌在2021Q3受到国内疫情的冲击，但是年内整体表现仍然稳定，预计2021-23年实现归母净利润7.97/9.25/10.79亿美元，当前股价对应PE为26X/23X/19X。

　　事件：公司宣布在国际权威指数机构MSCI2021年最新ESG（环境、社会和公司治理）评级中荣获“A”级。百胜中国是全球仅有的两家获得“A”评级的餐饮企业之一。

　　中信建投主要观点如下：

　　肯德基必胜客两大核心品牌稳定，Q3开店新高

　　公司两大核心品牌肯德基和必胜客在2021Q3受到国内疫情的冲击，但是年内整体表现仍然稳定，Q3肯德基同店销售同比下滑8%，同比2019Q3下滑13%，而2021Q2肯德基同店销售同比增4%，同比2019Q2降7%，Q3主要为国内疫情反复程度较大带来的冲击。

　　餐厅层面利润率13.6%，同比降5.8pct；必胜客2021Q3同店销售下滑5%，同比2019Q3下滑11%，餐厅利润率8.2%，同比降8.5pct。2021Q2必胜客同店销售增长11%，同比2019Q2下滑3%，恢复良好。疫情之下，公司Q3新开店数量达524家，创历史新高，仍为长线发展储备充足动能。2021年开店目标仍为新增1300-1700家门店，前三季度已新开店超1180家，Capex目标仍维持约7-8亿美元，拓店节奏稳定且符合预期，单店投资成本有所节省助力疫情下拓店能力的稳定。

　　会员稳增线上化助力，产品及运营持续创新

　　公司两大核心品牌会员数量快速增长，截至Q3，肯德基会员数量超3.2亿，会员销售占比约62%，而Q2时会员数约3.05亿，Q1约2.9亿，环比增速较快，会员销售占比稳定的趋势下数量增长带来复购基数增长。必胜客Q3会员数超1.05亿，会员销售占比约56%，Q2会员数超1亿，Q1会员数超9000万，整体也保持稳定增长。

　　公司线上化程度整体提升也促进了私域流量发展，2021Q3肯德基线上订单达88%，同比增5pct，外送占比32%，同比增6pct，离店消费占比60%。必胜客线上订单达85%，同比增20pct，外送占比38%，同比增6pct，离店消费占比45%。疫情下对于快餐类产品线上订单的需求也有所提升，而消费习惯的教育预计也有助于未来门店模型改良以及单门店覆盖范围及销售额的潜在空间提升。

　　公司近年产品及运营持续升级，肯德基本地化持续推进，例如武汉热干面于今年9月27日全国上市，河南推出胡辣汤，上海和浙江推出灌汤小笼等产品。西餐品类持续创新推出如干煸风味小龙虾塔可、经典肉酱汁汁厚牛堡、日式照烧鸡肉炒饭等；必胜客新菜单持续优化，且推出尖叫星期三、爆款披萨第二份0元、199元享盛夏超值礼包11件套等优惠活动，突出家庭等定位且逐步优化运营后，整体市场接受度提升。肯德基和必胜客近年菜单更新幅度较大，持续带来较新体验。

　　多品牌矩阵渐完善，供应链及产业链布局持续迭代

　　公司除肯德基和必胜客外，其他品牌仍稳健发展起到补充作用，其中Lavazza截至Q3，共在国内4个城市拥有26家门店，Lavazza为公司与Lavazza集团的合作品牌，公司持股约65%，双方通过向合资公司注资2亿美元加速Lavazza在中国的咖啡店网络，目标至2025年开设1000家门店，近5年预计为高速扩张期，若在咖啡赛道实现较好成长，预计将为公司业绩带来全新增长点。

　　公司店型也持续更新迭代，例如肯德基旗下轻食餐厅Kpro以绿色厨房为主题，且进驻环球影城，预计仍在一二线优先布局尝试。近期公司以约2.5亿美元收购杭州饮食服务集团28%的股权交割完成，仍主要发力肯德基餐厅的扩张。

　　公司供应链持续布局，今年Q1公司公布将投资1.83亿元建设成都崇州供应链支持中心，该项目将集供应链服务、智慧物联、大数据平台、高品质冷链于一体，预计于2022年中投入使用，预计将提升公司整体产业链布局和协同能力。年内公司透露了未来五年投资计划，其中将有相当部分用于扩展物流基础设施，基础设施和产业链端的深度布局也将为后续门店持续高速扩张打好基础。

　　投资建议：公司开店稳定扩张，两大核心品牌稳定发力且会员数量稳健增长，Lavazza扩张预期预计带来新增长，公司产品、门店运营、产业链布局等不断优化推进，品牌矩阵成熟，线上发力助力覆盖客群范围的扩大，预计疫情被控制后受益于门店稳健高速扩张、品牌效应和产业链布局成熟、单店增长潜力的提升。

　　风险提示：疫情持续反复带来的营业额及利润率影响；未来数年开店及供应链建设带来的资本投入资金压力；Lavazza等品牌开店扩张不及预期；肯德基、必胜客等同店销售额增长受限。