天风证券：予中国波顿买入评级 目标价5.2港元

　　天风证券发布研究报告称，随着国内监管的落地，中国波顿（03318）产业链一体化布局优势突出，有望进一步推动国内外的渠道网络布局。该行预计公司23-25年营收为27.4/31.5/35.6亿元，净利润为2.9/3.7/4.1亿元；对应23-25年的PE为9.5/7.5/6.7X。基于中国波顿作为同时布局国内电子烟产业链及香精香料的上市公司，具有一定稀缺性，该行给予其2023年17倍PE，对应目标市值49.1亿元人民币（对应56.0亿港币，1港币约合0.876元人民币），目标价为4.55元人民币（对应5.2元港币，1港币约合0.876元人民币），首次覆盖，给予“买入”评级。

　　报告主要观点如下：

　　中国波顿：香精香料及电子烟行业市场引领者之一

　　公司成立于1991 年，于2005 年在香港主板上市，是中国香精香料行业首家在港上市企业。30多年来公司持续深耕香料香精产业链，业务实现烟用、食用、日用香精全覆盖。2016年，公司完成对吉瑞电子烟的收购，正式布局电子雾化器市场。

　　行业解析：深耕香精香料与新型烟草全产业链

　　1． 新型烟草行业：需求方兴未艾，监管落地加速供应端格局优化

　　需求端：2021年新型烟草市场增速在疫情后重回上升通道。根据欧睿国际数据，2021年全球新型烟草销售规模达到545.7亿美元，在全球疫情逐步得到管控的背景下，同比增速达到30.0%，重回疫情前较高增长区间。供给端：全球主要国家和地区陆续落地对于雾化类产品的监管措施，我们认为随着监管的逐步落地，行业准入门槛将进一步上升，未来产业链集中度有望将加速提升。国内层面，2022年3月国家烟草专卖局发布《电子烟管理办法》，其中符合新国标的产品于2022年10月1日起正式销售。

　　2． 香精香料行业：下游需求细分，我国香精香料企业集中度低：1）在香精制造环节，龙头企业壁垒优势显着，掌握的资源越多，香精制造企业越可以更好服务客户；2）品牌效应显着：香精生产企业会与上下游企业在香精的研发和试制上进行协作，并在此基础上确定长期供求关系，为保证口味稳定性，通常不会轻易更换上游香精供应商，从而形成固定品牌效应。

　　中国波顿：多用途香精香料&电子烟产品双轮驱动

　　1）香味增强剂：科研实力强化+业务外延扩张，业绩稳中向好。目前深圳波顿生产经营的烟用香精、天然香精、合成香料、生物技术香料等产品种类多达 2000 种。其中，核心产品烟用香精已全面覆盖国内18家烟草企业。

　　2）食品&日用香精：内外共促，夯实研发实力。东莞波顿的两大核心技术中心共同搭建了化学分析、有机合成、生物催化、植物化学和微胶囊五大平台。同时，公司拟分拆东莞波顿并筹备其于深圳证券交易所A股上市，并做出承诺东莞波顿2020年至2024年的收入及净利润将保持不低于10%的年增长速度。

　　3）新生物技术致香产品：前瞻布局合成生物学技术平台。上海波顿专注探索高附加值天然化合物的生物合成与制造技术，将生物技术与传统香精香料深度跨界融合，形成出包括香原料生物制造、未知组分的核酸溯源、微生物产香菌剂、生物仿生产香等新生物技术致香产品。

　　4）电子烟产品：全产业链布局，已获八张烟草专卖生产企业许可证：目前公司已就电子烟油、为自有品牌生产电子烟（亦包括为客户代工生产电子烟）以及持有电子烟品牌取得一系列许可证，销售给烟草公司、独立电子烟制造商及多个品牌旗下的其他客户，覆盖来自全球多个国家的终端用户。

　　盈利预测与投资建议

　　我们认为，随着国内监管的落地，公司产业链一体化布局优势突出，有望进一步推动国内外的渠道网络布局。我们预计公司23-25年营收为27.4/31.5/35.6亿元，净利润为2.9/3.7/4.1亿元；对应23-25年的PE为9.5/7.5/6.7X。基于公司作为同时布局国内电子烟产业链及香精香料的上市公司，具有一定稀缺性，我们给予2023年17倍PE，对应目标市值49.1亿元人民币（对应56.0亿港币，1港币约合0.876元人民币），目标价为4.55元人民币（对应5.2元港币，1港币约合0.876元人民币），首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：市场发展不及预期、政策风险、国际贸易风险、新型烟草概念业务不及预期