北森控股（09669.HK）喜迎价值重估？HR SaaS第一股的看点并不止大模型

　　6月以来，港股市场以反弹为主。在上周，市场涨幅进一步扩大，港股恒生综指涨幅为3.35%，恒生科技涨幅高达7.61%。

　　SaaS板块也随之回暖，其中HR SaaS第一股——北森控股在六月上旬股价涨幅近17%，超出市场平均水平。

　　日前，北森控股发布业绩预告。截至2023年3月31日止年度，公司逆势成长，实现营业收入约7.60亿元，同比增长近12%。尽管疫情对市场环境带来影响，但公司依然稳健向上，展现了龙头的成长韧性。2019财年-2022财年，公司的总收入由3.83亿元增长至6.8亿元，期间年均复合增长率达到21.1%。

　　有投资者注意到，在业绩预告中，北森控股披露的公司拥有人应占亏损的数据较大。这主要是因优先股的公允价值变动引起的，并非由实际经营层面变化所致。根据港股会计准则要求，随着公司整体评估价值上升，优先股导致的公允价值变动损失加大。这种情况在美图、小米和美团等近年来港股上市的企业的报表中并不鲜见。但这是一次性因素，自下一个财年开始，这个损失就不复存在。

　　北森控股似乎正在迎来价值重估，将给投资者什么样的启示？

　　中短期逻辑看修复

　　一般来说，港股的表现，受中国经济景气度和美元的流动性共同影响。天风证券(601162)研究所认为，美债收益率、美元指数上行动能有限。根据CME观察显示，截至6月15日，市场预期美联储在12月大概率降息1次。由于市场先行，下半年港股流动性总体趋向改善，叠加政策利率下调有望提振经济复苏预期，港股市场至暗时刻或将过去，有望持续修复行情。

　　科技板块超跌更加显着。目前港股估值处于历史较低位置，恒生指数市盈率当前为8.89，为近10年以来10.72%分位；恒生科技指数更具底部特征，市盈率为25，仅处于发布日以来0.71%分位，具备更强的安全边际。按照市场经验，在流动性改善的趋势下，科技股往往具备更大的弹性，配置性价比凸显。

　　其中，北森控股具备交易面、行业面、基本面三重支撑，正是当中的反弹个股代表之一。北森控股处于优质赛道，是中国最大的云端HCM解决方案提供商，还是HR SaaS第一股。

　　更值得一提的是，随着ChatGPT推动AI进入2.0时代，SaaS行业也迎来了全新的发展面貌。北森控股在AI+HCM SaaS领域也是领导者（HCM即人力资本管理），在大模型与生成式AI领域已有布局。

　　AIGC技术的融入让SaaS的发展上升了一个维度。“生成式AI和HR SaaS的融合或将吸引更多企业选择SaaS产品，加速从安装版软件向HR SaaS软件的转型。”北森联合创始人、CEO纪伟国曾指出。软件加速上云又将为大模型的训练及推理创造更好的环境，形成良性循环，推动AI+HCM SaaS在人力资源管理领域中快速落地。

　　在此背景下，公司有望进一步迎来APLHA和BETA的共振。

　　近日，摩根士丹利对北森控股进行首次覆盖，并给予增持评级。大摩指出，受益于现有客户的高净扩张率以及新客户增加的推动，北森控股有望很快重回高增长轨道。另外，大摩认为4.8倍的EV/Sales（对于2024财年）低于同行水平，公司股价处于低估状态。从报告不难看出，大摩同样认为北森控股的ALPHA和BETA都存在较大上升空间。大摩给予北森控股的目标价为14港元，相较于当前股价有超过40%的上涨空间。

　　长期看未来价值

　　除了以上原因，股价出现回弹，或也侧面说明了投资者在下注公司的未来。

　　北森控股是中国最早做HR SaaS的企业之一。经过多年发展，公司已成长成为中国最大的云端HCM解决方案提供商。2021年，北森控股的市场份额达11.6%，高于第二名及第三名企业的总和，处于人力资源数字化产业的领导者地位。

　　公司业绩与运营表现良好，不仅体现在成长韧性之上，还体现于成长质量之上。北森控股与多行业头部企业保持了较高层次的合作。截至2022年9月，公司的客户群包括各类大规模及快速增长行业中的4,900多家企业，涵盖科技、房地产、金融服务以及汽车及制造行业的绝大部分前十企业；《财富》中国500强中超过70%是公司的客户。

　　这样的成绩，很大程度上离不开公司在逆境之中持续加宽竞争护城河。北森控股通过“PaaS+一体化平台”构建了差异化的竞争优势，有效填补了数字化转型政策持续、市场竞争环境日趋激烈背景下，企业希望通过数字化人力资本管理降本增效、基于运营全貌进行智慧商业决策和员工管理的需求空白。

　　同时，公司不遗余力地投入研发，不断迭代产品矩阵，以更好地顺应企业的数字化转型浪潮。

　　近期，北森控股正式发布iTalentX7.0。公司认为人力资源软件的未来十年，将从“为HR而设计”走向“为员工而设计”。北森控股是中国首家一体化云端HCM解决方案提供商，其一体化HR SaaS及人才管理平台——iTalentX整合了从招聘、入职、人事、考勤、薪酬到绩效、继任、离职的全生命周期HCM功能，打通了招聘云、测评云、核心人力解决方案、绩效云、继任云等模块。新的7.0版本聚焦到员工这个非HR角色上，创新性地将员工等业务角色纳入到了HR软件的场景设计中，把HR软件变成全员的软件，并推出了两大新产品，12大角色工作台。本次升级不仅扩大了人力资源软件的范围和边界，更贴合了企业进行深度人力资源数字化转型的需求。

　　当前，“数字中国”和“自主可控”已经成为科技发展的时代最强音。根据Q1公布的官方文件，中央科技委员会与国家数据局组建在即，新型举国体制下，数字经济的发展将步入深水区。越来越多的企业参与其中。企业愈发重视人力资本管理这一关键经营环节的数字化转型，以提升内部数字竞争力来增强外部竞争力。而在日益复杂的国际形势之中，这部分的新增数字化需求将从国外公司转向国内龙头。因此，北森控股有望迎来时代的黄金窗口期。

　　总体而言，拉长时间窗口来看，北森控股的基本面、产品力、技术能力、市占率等重要的经营指标在SaaS细分赛道中较为优秀；若从中短期时间维度看，随着港股迎来修复周期，尤其是科技股迎来反弹，北森控股有望在市场信心修复下获得更多资金加持。