建发股份的资金渴望

　　一向低调的厦门建发股份（600153）有限公司（以下简称：建发股份），如今以频频发债的姿态走到了聚光灯下。

　　自3月份以来，建发股份在短短半个月时间内发行了4笔债券，合计40亿元。募集资金或用于偿还公司债务，或用于支持公司的稳步发展。

　　另据财经网不完全统计，截至3月17日，建发股份及其子公司的融资计划已有12笔，融资金额将近200亿元。

　　“缺钱”是建发股份当下绕不过去的关键词。然而，建发股份缘何如此缺钱？在疫情“黑天鹅”的影响下，开发商资金流短缺又意味着什么？

　　11天连发9笔债券

　　近期，建发股份对资金的渴望可谓显露无疑。

　　3月16日，建发股份发布公告称拟发行2020年度第五期超短期融资券，发行规模10亿元，期限156天，发行利率待定。

　　这已是建发股份3月份以来发行的第4笔债券。3月11日，建发股份发行2020年度第四期超短期融资券，规模10亿元；3月10日，建发股份发行2020年度第三期超短期融资券，规模10亿元；3月5日，建发股份发行2020年度第二期超短期融资券，规模10亿元。

　　不仅如此，建发股份的母公司、子公司更是“齐上阵”。3月13日，母公司建发集团发布公告称拟发行2020年度第一期中期票据，基础发行规模5亿元，上限15亿元；3月12日，建发集团拟发行2020年可续期公司债券(第一期)，基础发行规模5亿元，上限15亿元。

　　而在3月3日，建发股份已审议通过子公司联发集团发行不超过20亿元的公司债券以及10亿元的资产支持专项计划证券；子公司建发房产发行不超过60亿元定向债务融资工具的融资事项议案。

　　据财经网不完全统计，建发股份及其母公司、子公司已合计发行190亿元的融资计划。其中，3月份共发行9笔债券融资计划，合计140亿元；2月份发行2笔融资计划，合计30亿元；1月份发行1笔20亿元的融资计划。

　　这甚至逼近公司在2019年全年的发债总额。据财经网不完全统计，建发股份、建发集团、联发集团、建发房产4家公司于2019年合计发行20笔债券，融资总额191.58亿元。

　　尽管建发股份如此大手笔融资，但尚不及债务额度的一半。截至3月13日，建发股份及其下属子公司待偿还直接债务融资余额为436.87亿元。其中超短期融资券50亿元，短期融资券18亿元，定向工具86亿元，公司债（含私募公司债）149.55亿元，企业债11亿元，中期票据55.5亿元，永续票据25亿元，ABN0.69亿元，证监会主管ABS41.13亿元。而截至2019年三季度，建发股份的货币资金仅有278.09亿元。

　　在中国企业资本联盟副理事长柏文喜看来，企业当下密集发债的一个主要原因在于今年疫情导致绝大部分房企的现金流都受到冲击，导致资金链的紧张，企业单纯靠自身的运营现金流已然不够，因而不得不加紧融资。

　　土地成本高企 现金流吃紧

　　正如柏文喜所说，2019年的确是建发股份在土地市场收货颇丰的一年。

　　据中指研究院发布的2019年全国房地产企业拿地金额排行榜显示，建发房产拿地金额为309亿元，联发集团拿地金额为148亿元。若据此来看，建发股份2019年合计拿地金额为457亿元，位列第17位，分列前后的分别是旭辉集团与中国恒大。

　　而这甚至超过了企业2019年权益销售金额的一半。在克而瑞公布的榜单中，建发房产、联发集团2019年权益销售额分别为581.3亿元、306.4亿元，合计887.7亿元。

　　此外，财经网梳理了建发股份自2019年8月至12月摘取的10宗位于厦门、苏州、南宁、漳州、南京、长沙的土地发现，建发股份面临着土地成本居高不下的困境。

　　从总价来看，2宗土地总价超20亿元，3宗地块位于10亿元-20亿元之间，4宗地块位于5亿元-10亿元之间，仅有1宗地块位于5亿元以下。从单价来看，3宗土地楼面价超过2万元/平方米，2宗土地楼面价约1.6万元/平方米，3宗土地楼面价位于8500-10000元/平方米之间，剩余1宗长沙的土地为5500元/平方米，一宗南宁的土地为4011元/平方米。从溢价率来看，福建漳州南昌路2019P12地块的溢价率为24.71%，南宁江五象湖旁的GC2019-130地块溢价率高达46.67%。

　　这与市场表现形成了鲜明对比。据中指研究院发布的数据显示，2019年全国300城住宅用地成交楼面均价4372.48元/㎡。从城市结构看，2019年二线、三四线城市成交楼面均价分别为5480元/㎡、2776元/㎡。

　　“很显然，建发股份现在频频发债很大程度上是受到了土地的拖累。”资深资产专家薛建雄直言，这就是企业高价拿地的“后遗症”。

　　而在中原上海分析师卢文曦看来，建发股份面临的不仅仅是土地价款的问题。“土地在手里最多一年时间，不可能一直压着，总归是要开发建造。一旦开发建造，就需要很大投入，也是一大笔的开支。”

　　但建发股份却并没有有利的现金流支撑，经营现金流至今尚未回正。根据数据，2016年至2019年第三季度，建发股份经营活动产生的现金流分别为-48.11亿元、-185.88亿元、47.80亿元、-92.03亿元。

　　销售额倒退房地产业务“掉队”

　　建发股份成立于1998年，2009年确立了“供应链运营＋房地产”双轮驱动格局。其中，房地产业务主要以建发房产、联发集团为运营主体。

　　在一众以“激进”着称的闽系房企中，建发股份一直显得很不起眼。当同为闽系房企的世茂、旭辉、融信、阳光城早已冲进千亿门槛之后，建发股份还在原地踏步。

　　据克而瑞数据显示，建发房产、联发集团2019年权益销售额分别为581.3亿元、306.4亿元。而在2018年，这两个数字分别为544.8亿元、345.5亿元。

　　不仅如此，建发股份的房地产业务的表现很不“对称”。根据数据，2016年至2019年三季度，房地产业务营收为303.58亿元、292.55亿元、405.79亿元、96.67亿元，分别贡献了20.85%、13.38%、14.47%、4.60%。

　　但在利润方面，房地产业务却是企业的支撑。2016年至2019年三季度，房地产业务毛利润分别为70.73亿元、77.61亿元、143.55亿元、33.38亿元，占比为60.58%、55.23%、63.16%、34.27%。

　　“建发股份的业务结构和毛利结构，必然导致企业战略方向存在提高高毛利业务的内在冲动。”柏文喜指出，在房地产领域加速可以一方面可以做大企业规模，另一方面可以优化企业的财务结构。

　　不过，想要扩展地产规模的建发股份似乎并没有踩对节奏。薛建雄直言，疫情突发之下，建发股份现在应该比较艰难。他比喻称，“本来准备大干一场，结果出门就是雷暴雨，有可能后面还有泥石流。”

　　薛建雄预计，像建发股份一样资金压力非常大的开发商接下来大概要经历一个过程，即今年挺过去，明年降价卖房，后年降价卖其他一些不动产，三年后规模大缩水。“降价和融资利息会吃掉开发商大多数利润，而建发股份的利润主要来源就是房地产，也许3年后规模不到现在的一半，”他坦言。

　　而在卢文曦看来，楼市发展存在周期性，既有上涨周期，也有下跌周期。在整个过程中，上升周期与低谷时期出现的差值将被磨平。“房企也会随之出现周期性，但有个前提，就是开发商要一直滚动开发，不能停。”

　　“建发股份或许因为疫情‘因祸得福’。”卢文曦分析称，去年市场融资比较难，虽然在四季度有些许松绑，但总体来说偏紧。“本来今年年初预计房地产市场融资依然偏紧，但是基于疫情的原因，政策端给市场松了点口子，融资相对轻松些。‘危’与‘机’都有了，接下来就要看企业怎么应对了。”

　　疫情催化之下，土地、资金与发展之间如何平衡，的的确确摆在了建发股份的面前。这座天平，如若摆不好，或许涉及“生与死”，而这正在考验企业是否有力挽狂澜、危中寻机的真本事。