中泰证券点评山西汾酒：业绩符合市场预期，看好确定性增长

　　山西汾酒(行情600809,诊股)公告，经初步核算2022年1－9月预计实现营收221亿左右，同增28%左右；预计实现净利润70亿左右，同增42%左右；对应Q3预计实现营收68亿左右，同增32%左右；预计实现净利19亿左右，同增44%左右、符合市场之前预期；

　　产品结构不断提升看好未来带动利润率不断上行：22Q3净利率27.94%同比提升1.71PCT环比提升0.32PCT ；22H1青花实现销售收入 61亿占比40%同增56%，中高端产品占比不断提升、其中青30依旧保持最高增速；三季度以来结构较高的青20随着送礼等消费场景的不断恢复渠道反馈不断提升、青30在二季度的调整后目前价格表现较好库存较低，玻汾占比持续下降整体结构不断优化；我们认为未来的产品结构拔高将带来增速和经营效率的不断提升；

　　省内经济带动腰部产品不断强化促进产品升级：H1省内占比37%同增19.43%，省内周期等行业持续拉动省内占比较高的巴拿马、老白汾、青25产品持续增速超预期，我们预计未来腰部将不断依托省内的基地市场并在环山西、全国重点布局的省外市场实现由点到面的全国化不断突破和产品升级；

　　看好渠道强活力下全国化的增速回归：二季度由于疫情等宏观环境叠加公司的渠道出货机制改变带来增速的环比放缓，三季度管理成果不断在渠道端体现环比提速明显，尤其是长三角等市场增速高于整体，我们认为公司的强大品牌力、产品力和渠道管理能力将和渠道反馈不断正向循环加速全国化进程，上半年的青花尤其是青花30的增速仍然领先所有产品线，展现出全国化的强大韧性和渠道信心；

　　增速领先板块，渠道反馈积极：三季度我们预计山西汾酒的收入、净利增速将领先板块，同时较低的库存和稳定的价格也显示了较强的渠道把控能力和终端的稳定信心，我们认为公司的品牌基础牢固、香型在受众认可和生产效率上占有优势、强势市场正反馈明显，未来将在次高端扩容发展的大环境下实现市场份额的明显提升；我们预计四季度在低基数基础下既然会保持较为稳定的高质量增长，全年任务圆满完成可期；

　　渠道能力强健，内部动能不断向高质量增长转化：公司各方面的管理机制到位，执行比较坚决，在整体行业有压力的情况下优质客户资源招募工作成果显着，看好公司领先的渠道管理和执行能力；

　　盈利预测及投资建议：预计公司2022-2024年营业总收入分别为266/343/420亿元，同比增长33.40%/28.77%/22.57%；净利润分别为78/106/135亿元，同比增长46.47%/36.08%/27.60%，对应EPS为6.38/8.68/11.08元。

　　风险提示：全球疫情持续扩散；次高端竞争加剧；食品安全问题。